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★焦煤：供應(yīng)持續(xù)，庫(kù)存高位
　　焦煤供應(yīng)方面，國(guó)產(chǎn)端目前焦煤仍處于產(chǎn)能擴(kuò)張的階段。但投放的新增產(chǎn)能期初產(chǎn)量仍有待觀察，且新投放產(chǎn)能成本較高，若市場(chǎng)變現(xiàn)一般，也會(huì)壓制新產(chǎn)能釋放產(chǎn)量。產(chǎn)量方面明年來(lái)看，在沒(méi)有政策擾動(dòng)情況下，如果煤礦開(kāi)工率延續(xù)今年三、四季度狀況，預(yù)計(jì)明年國(guó)產(chǎn)端將有增量，主要來(lái)自于明年上半年同比今年上半年的增量。進(jìn)口方面，蒙煤進(jìn)口高位維持，海運(yùn)煤同比稍有減量，不論是澳煤還是美加煤，進(jìn)口量主要取決于海外煤價(jià)。需求方面，根據(jù)東證鋼材年報(bào)，中性預(yù)期下，我們認(rèn)為鋼材終端需求仍將呈現(xiàn)1%左右的同比下降。因此明年基本面來(lái)看焦煤仍處于供需偏寬松情況。
　　★焦炭：供應(yīng)低位庫(kù)存低位，但產(chǎn)能過(guò)剩格局未改
　　供應(yīng)方面，焦炭依然處于產(chǎn)能過(guò)剩的格局，焦化利潤(rùn)一直處于低位，因此焦化廠開(kāi)工意愿一般，使得焦炭供應(yīng)持續(xù)偏低。明年來(lái)看，在產(chǎn)能結(jié)構(gòu)未發(fā)生變化之前，焦炭低利潤(rùn)情況難有改善。當(dāng)然低供應(yīng)使得焦炭庫(kù)存持續(xù)偏低，因此焦炭基本面強(qiáng)于焦煤。庫(kù)存方面，由于鋼廠近年來(lái)不斷控制庫(kù)存管理，廠內(nèi)持續(xù)維持低庫(kù)存，因此焦炭總庫(kù)存上升幅度不大。需求方面，預(yù)計(jì)2025年焦炭出口難有增量，或維持今年出口狀況。
　　★2025年雙焦市場(chǎng)交易邏輯
　　整體來(lái)看，焦煤由于供應(yīng)同比增量但需求不確定性較大，供需基本面偏弱。但明年政策發(fā)力不確定性較大，因此價(jià)格仍有擾動(dòng)?；诠┬杌久婧驼邤_動(dòng)，我們認(rèn)為2024年焦煤期價(jià)重心運(yùn)行的主要區(qū)間在1000-1500元/噸，但就整個(gè)黑色系商品來(lái)看，焦煤整體偏弱。焦炭產(chǎn)能過(guò)剩格局下的焦炭供應(yīng)或跟隨需求走勢(shì)，但利潤(rùn)仍維持低位。需關(guān)注后期對(duì)于內(nèi)蒙、陜西等地4.3米焦?fàn)t退出的情況。由于焦煤供需寬松，成本下移，2025年焦炭期價(jià)重心運(yùn)行的主要區(qū)間在1900-2100元/噸。投資節(jié)奏來(lái)看，焦炭產(chǎn)能過(guò)剩自身邏輯不強(qiáng)，價(jià)格波動(dòng)跟隨焦煤走勢(shì)。
　　★風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　雙焦價(jià)格趨勢(shì)下行風(fēng)險(xiǎn)在于需求端超預(yù)期下行，以及政策變化