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資產(chǎn)置換登陸資本市場(chǎng)，行業(yè)頭部地位穩(wěn)固：公司深耕商用車(chē)領(lǐng)域數(shù)十載，2016-2021年連續(xù)6年保持重卡市場(chǎng)份額第一。公司憑借2020年與一汽轎車(chē)進(jìn)行重大資產(chǎn)置換并成功重組上市，完成置換后上市公司完全從事商用車(chē)整車(chē)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。公司對(duì)產(chǎn)業(yè)上下游進(jìn)行有效垂直整合，在產(chǎn)品、技術(shù)、渠道方面的布局領(lǐng)先市場(chǎng)。1）產(chǎn)品端：公司產(chǎn)品線覆蓋全面并儲(chǔ)備各動(dòng)力類(lèi)型、以及各個(gè)細(xì)分場(chǎng)景的車(chē)型，受到行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響較小。2）技術(shù)端：傳統(tǒng)領(lǐng)域公司掌握世界級(jí)整車(chē)及動(dòng)力總成核心技術(shù)、新能源領(lǐng)域把握三電系統(tǒng)技術(shù)，推出的產(chǎn)品充分匹配市場(chǎng)需求。3）渠道端：公司在注重區(qū)域高覆蓋率的同時(shí)保證產(chǎn)品全周期運(yùn)營(yíng)。我們認(rèn)為，公司已在商用車(chē)領(lǐng)域長(zhǎng)期占據(jù)有利的市場(chǎng)地位，2025E是公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型元年，既要實(shí)現(xiàn)階段性智能電動(dòng)化突破，又要通過(guò)出口帶動(dòng)銷(xiāo)量與業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)。
　　海外市場(chǎng)成為銷(xiāo)量與業(yè)績(jī)重要增長(zhǎng)極：開(kāi)拓海外市場(chǎng)已成為公司重要發(fā)展戰(zhàn)略，旗下解放J7、J6P、JH6、虎V等車(chē)型已相繼出口至東南亞、中東、拉美、非洲等80余個(gè)國(guó)家和地區(qū)。1）在假設(shè)貿(mào)易格局相對(duì)穩(wěn)定的情況下，我們測(cè)算自主品牌的海外市場(chǎng)空間約35-40萬(wàn)輛。不排除在自主品牌占據(jù)穩(wěn)固市場(chǎng)份額后，發(fā)展中國(guó)家的經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展、基建需求提升，自主品牌持續(xù)受益于市場(chǎng)擴(kuò)容。2）公司在渠道、研發(fā)、產(chǎn)能端均采取屬地化策略，我們預(yù)計(jì)2025-2026E公司海外銷(xiāo)量將提升至7.3、8.5萬(wàn)輛。3）并且考慮到后續(xù)出口通過(guò)全資子公司進(jìn)行，出口車(chē)型的ASP、盈利溢價(jià)并入上市公司報(bào)表，預(yù)計(jì)成為關(guān)鍵利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。
　　商用車(chē)智能化、電動(dòng)化發(fā)展在即，公司率先布局智能場(chǎng)景：新能源重卡是行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要方向之一，受益于補(bǔ)貼優(yōu)惠，新能源銷(xiāo)量有望快速抬升。公司在商用車(chē)電動(dòng)化趨勢(shì)下積極探索轉(zhuǎn)型，2024/10公司在資產(chǎn)重組后首次再融資，5.6億元募集資金用于智能電動(dòng)化產(chǎn)品開(kāi)發(fā)。我們判斷，1）公司電動(dòng)化領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)依托于在傳統(tǒng)重卡行業(yè)積累的產(chǎn)品+渠道布局經(jīng)驗(yàn)、以及自研技術(shù)。2）智能化方面，公司積極對(duì)外合作開(kāi)發(fā)L4智能駕駛產(chǎn)品，相關(guān)合作模式有望推動(dòng)公司率先實(shí)現(xiàn)商用車(chē)智能化大規(guī)模商用落地，以形成頭部先發(fā)優(yōu)勢(shì)。
　　給予“增持”評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)一汽解放2024-2026E歸母凈利潤(rùn)分別為8.6/11.6/14.2億元（同比增速+13.2%/+33.9%/+23.1% ），EPS分別為0.18/0.24/0.29元。公司當(dāng)前由于基本面持續(xù)向好享有估值溢價(jià)，短期我們看好公司的業(yè)績(jī)兌現(xiàn)能力，中長(zhǎng)期看好公司率先實(shí)現(xiàn)商用車(chē)智能電動(dòng)化轉(zhuǎn)型帶動(dòng)的更高估值彈性。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境修復(fù)不及預(yù)期；下游需求不及預(yù)期；海外拓展不及預(yù)期；價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)激烈。