>> 銀河證券-REITs專題系列一：詳解REITs分析框架-250103
| 上傳日期： |
2025/1/7 |
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| 10941KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉雅坤,周欣洋 |
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隨著我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化，經(jīng)濟發(fā)展由高速增長階段進入高質(zhì)量發(fā)展階段，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域也逐步進入存量時代，盤活存量資產(chǎn)對當下我國經(jīng)濟增長具有重要意義。此外,資管新規(guī)以來，居民端面臨高收益資產(chǎn)的缺失，債市收益率的趨勢性下行使得可配置的安全資產(chǎn)收縮，因此REITs市場的拓展升級也能夠優(yōu)化居民端資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，投資者對REITs的關(guān)注度不斷增加。
REITs一級發(fā)行情況:截至2024年12月23日，我國REIT's市場發(fā)行規(guī)模達58只、1611億元，集中在七種底層資產(chǎn)，其中產(chǎn)業(yè)園類和高速公路類發(fā)行數(shù)量最多，且高速公路REITs單只發(fā)行規(guī)模遠超其他種類;生態(tài)環(huán)保類數(shù)量最少。
受益于政策支持和二級市場表現(xiàn)回暖等原因,2024年發(fā)行明顯提速,迎來爆發(fā)式增長。2024年已發(fā)行28只REITs、625.06億元，其中高速公路和消費設(shè)施類發(fā)行較多，規(guī)模分別為220.64億元和198.18億元，數(shù)量5只和7只，產(chǎn)業(yè)園、能源基礎(chǔ)設(shè)施、倉儲物流、保租房類發(fā)行則相對較少。
投資者結(jié)構(gòu)來看，目前我國公募REITs呈現(xiàn)出以戰(zhàn)略投資者為主，網(wǎng)下投資者和公眾投資者為輔的結(jié)構(gòu)。進一步穿透到細分類別投資者，除原始權(quán)益人外，券商、保險等機構(gòu)投資者是REITs市場主要配置力量，投資者結(jié)構(gòu)的豐富與多元化為REITs市場注入發(fā)展活力。
二級市場表現(xiàn):中證REITs全收益指數(shù)上經(jīng)歷了初期上漲、波動回調(diào)和觸底回升三個階段，2024年以來表現(xiàn)較好回升明顯。具體到各類產(chǎn)品上，首先，上市以來生態(tài)環(huán)保、保租房和能源基礎(chǔ)設(shè)施類REITs漲幅較大，而高速公路、產(chǎn)業(yè)園和倉儲物流類表現(xiàn)則相對較差。其次，2024年以來，公募REITs二級市場表現(xiàn)整體良好，除倉儲物流類出現(xiàn)較大跌幅，其他類型REITs均上漲，保租房、能源基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)保類REITs漲幅最大，而高速公路和產(chǎn)業(yè)園REITs逆跌上漲。
此外，我們觀察到REITs產(chǎn)品的風(fēng)險較為明確地介于股債之間，而收益情況從絕對值水平上略偏向股市。
各類REITs特征及發(fā)展情況:
基建類主要是產(chǎn)權(quán)類與經(jīng)營權(quán)類，產(chǎn)權(quán)類包括產(chǎn)業(yè)園和倉儲物流REITs、經(jīng)營權(quán)類包括高速公路、能源基礎(chǔ)設(shè)施和生態(tài)環(huán)保類REITs，整體特征:1）底層資產(chǎn)都是重資產(chǎn)行業(yè)，前期投入大，目前運營成熟穩(wěn)定，均具備一定力度的政策扶持，且地理位置優(yōu)越、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)完善等優(yōu)點明顯。2)收入來源包括發(fā)電收入、租金、通行費等，整體穩(wěn)定性較好。3）由于包括產(chǎn)權(quán)類和經(jīng)營權(quán)類兩種REITs，因此整體派息率差異較大，從內(nèi)部來看產(chǎn)權(quán)類基本在3%-5%之間，經(jīng)營權(quán)類多在7%以上。整體漲幅表現(xiàn)適中，2024年平均上漲9.70%，其中經(jīng)營權(quán)類表現(xiàn)更好，產(chǎn)權(quán)類表現(xiàn)在整體REITs市場中墊底。
地產(chǎn)類即保租房REITs，底層資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，項目期限較長，均在60年左右，區(qū)位優(yōu)勢明顯，配套生活設(shè)施完善，收入主要為租金收入，受到政策的大力支持，租金定價受到政策監(jiān)管低于市場價格，在當前相關(guān)資產(chǎn)仍較稀缺且租房剛需的情況下收入穩(wěn)定性好，抗周期能力強。可供分配金額完成度高，派息率在49%-5%之間。2024年REITs二級市場漲幅33.36%，是表現(xiàn)最好的品種。
消費類REITS底層資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，區(qū)位優(yōu)勢明顯，都是當?shù)睾诵纳倘Φ念^部項目，市場化程度較高，原始權(quán)益人運營管理能力成熟，受政策支持力度大，作為頭部項目現(xiàn)金流往往較為穩(wěn)定。收入主要來源于租金收入，租戶數(shù)量多且較為分散。2024年來業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，收入提升明顯，派息比率也相對較高。2024年REITs二級市場漲幅11.98%，是表現(xiàn)排名4/7的品種。
從基建產(chǎn)權(quán)類REITs的經(jīng)驗與現(xiàn)狀出發(fā)，分析地產(chǎn)、消費類后續(xù)發(fā)展可能面臨的情況:
1）基建產(chǎn)權(quán)類REITs近期業(yè)績下滑的一個重要原因是市場供給壓力大、存量競爭加劇，從這點來看，保租房REITs由于底層資產(chǎn)稀缺，短期內(nèi)租房剛需的格局不會改變，供給壓力不大，而消費類REITs目前雖然競爭較為激烈，但由于購物中心存在顯著的馬太效應(yīng)，因此實際上收入表現(xiàn)會比較好，短期來看地產(chǎn)和消費類REITs或仍將延續(xù)穩(wěn)定的收入。
2）原始權(quán)益人的運營管理能力影響REITs業(yè)績，產(chǎn)業(yè)園和倉儲物流REITs都存在到期不續(xù)約、提前退租的問題，對出租率和租金收入負面影響較大，即便有違約補償機制，也對其REITs估值帶來了較大沖擊，因此地產(chǎn)和消費類REITs也要格外關(guān)注這些問題，尤其是消費類REITs的項目運營管理能力是影響該類業(yè)績的關(guān)鍵要素，需防范潛在的退租風(fēng)險。
3）這三類REITs都具備政策支持，特別是2025年政策將繼續(xù)加大力度促進房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)以及提振消費擴內(nèi)需，因此隨著房地產(chǎn)市場趨穩(wěn)，消費結(jié)構(gòu)的升級與消費需求的多樣化，地產(chǎn)和消費類REITs的規(guī)模擴張、估值提升前景可期。
根據(jù)上述的估值驅(qū)動因素，結(jié)合我們對2025年各類REITs基本面的判斷，給出品類推薦順序∶消費、地產(chǎn)類REITs>基建經(jīng)營權(quán)類REITs>基建產(chǎn)權(quán)類REITs。首先，消費和地產(chǎn)類REITs增長潛力最大，其中地產(chǎn)類由于租房剛需、抗周期性很強，底層資產(chǎn)租金收入十分穩(wěn)定，在風(fēng)險偏好較低的情況下預(yù)計仍將維持高估值,而消費類由于底層資產(chǎn)運營良好，租金收入持
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