>> 銀河證券-特朗普2.0跟蹤系列研究之一：五大方面，重新審視特朗普“新政”-250110
| 上傳日期： |
2025/1/10 |
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pdf 共14頁(yè) |
來源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張迪,于金潼 |
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核心觀點(diǎn):特朗普真的那么強(qiáng)勢(shì)嗎？本文嘗試從五個(gè)方面，在特朗普宣誓就職前，重新審視特朗普2.0時(shí)期的政策效果。我們認(rèn)為“新政”的實(shí)施力度難免會(huì)打折扣:其一“三權(quán)合一”的特朗普政府面臨黨內(nèi)多重矛盾，眾議院的席位領(lǐng)先并不穩(wěn)因;其二，通脹壓力和政策成本對(duì)大規(guī)模加征關(guān)稅以及驅(qū)逐移民形成掣肘;其三，作為商人，特朗普政策的可交易性仍將延續(xù)，“大棒加談判”的情況預(yù)計(jì)還會(huì)重現(xiàn)。短期內(nèi)市場(chǎng)仍在交易美國(guó)通脹和增長(zhǎng)中樞的抬升以及降息預(yù)期的壓縮，對(duì)于高度不確定的政策的定價(jià)力度已經(jīng)超出經(jīng)濟(jì)基本面本身。不過，一旦諸多政策如果“打折”實(shí)現(xiàn)或?qū)е旅涝笖?shù)和美債收益率的走勢(shì)出現(xiàn)階段性反轉(zhuǎn)。
特朗背真的實(shí)現(xiàn)大權(quán)獨(dú)攬了嗎？特朗普在黨內(nèi)面臨三大矛盾，一是建制派和MAGA派的矛盾、二是MAGA派和馬斯克的矛盾，三是“特朗普新政”面臨的協(xié)調(diào)性矛盾。首先，目前雖然特朗普看似三權(quán)在握(立法、司法和行政)，但眾議院共和黨僅領(lǐng)先2席且只有217票，理論上只要有一票倒戈，法案就無法順利通過。實(shí)際上，在2025年1月3日眾議院議長(zhǎng)選舉第一輪投票中就出現(xiàn)了這樣的情況。建制派和MAGA派如果遇到訴求不一致的法案，可能就會(huì)導(dǎo)致特朗普無法全面隨心所欲地通過法案。其次，MAGA派和馬斯克的矛盾也逐漸加深。來自平民白人的MAGA派支持者和馬斯克等后加入特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)的精英群體利益訴求本身就不一致, MAGA派認(rèn)為外國(guó)移民、全球化剝奪了他們的工作機(jī)會(huì);而馬斯克等科技精英則需要外來勞動(dòng)力或市場(chǎng)賺取收益,雙方訴求的結(jié)構(gòu)性沖突也加劇了特朗普內(nèi)政實(shí)施的難度。最后,特朗普“新政”面臨協(xié)調(diào)性矛盾。顛覆性和破壞性的內(nèi)閣人事任命以及新閣員對(duì)于激進(jìn)改革的支持力度，都使得政府陷入混亂的幾率大幅增加，聯(lián)邦基層雇員的配合度也會(huì)影響其施政進(jìn)度。
對(duì)華關(guān)稅真的會(huì)大幅加征嗎？目的較為可能的關(guān)稅手段主要包括: (1)援引國(guó)際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)力法案(IEEPA),通過總統(tǒng)宣布國(guó)家緊急狀態(tài)直接加征關(guān)稅; (2)新一輪“301調(diào)查”; (3)取消中國(guó)“永久正常貿(mào)易伙伴關(guān)系”(PNTR)。整體上，考慮到特朗普“控通脹”訴求、準(zhǔn)財(cái)政部長(zhǎng)貝森特(Bessent)對(duì)關(guān)稅加征相對(duì)理性且溫和的態(tài)度以及關(guān)稅背后平衡貿(mào)易逆差和促進(jìn)制造業(yè)回流等目的，對(duì)華大幅前置加征關(guān)稅的可能性并不算高，但有針對(duì)性的分批加征恐難以避免。特朗普仍較為可能利用IEEPA在就職初始小幅前置加征關(guān)稅，短期以此作為籌碼進(jìn)行進(jìn)一步的貿(mào)易磋商;而301調(diào)查帶來的關(guān)稅上調(diào)也可能在2025年中進(jìn)一步落地。
俄烏是否能快速實(shí)現(xiàn)停火？特朗普在競(jìng)選期間說過如果他上臺(tái)，俄烏會(huì)在“24小時(shí)內(nèi)實(shí)現(xiàn)停火”。雖然特朗普對(duì)實(shí)現(xiàn)停火雄心勃勃，但12月26日俄羅斯外長(zhǎng)拉夫羅夫已明確拒絕泄露的特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)和平協(xié)議。一方面，西方和俄羅斯在地緣利益上存在系統(tǒng)性矛盾，另一方面，俄羅斯當(dāng)前在戰(zhàn)局上具有較大優(yōu)勢(shì)，西方?jīng)]有積累足夠上桌談判的籌碼。地緣上，烏克蘭一旦加入北約，俄羅斯將喪失黑海出海權(quán),丟掉在中東和非洲的影晌力，北約也會(huì)全面和俄羅斯接壤,因此北約的緩沖區(qū)和黑海出海權(quán)或是俄羅斯主要利益。從戰(zhàn)場(chǎng)上看，俄羅斯在優(yōu)勢(shì)逐步擴(kuò)大的情況下，俄羅斯就維持目前現(xiàn)狀而?；鸬目赡苄砸膊淮?。
能源產(chǎn)量真的會(huì)提高？受益于開采限制的放開以及減稅政策的利好，美國(guó)石油公司開采的積極性或得到一定的提振，但多重因素制約下，美國(guó)原油產(chǎn)量或較難實(shí)現(xiàn)大幅躍升。首先,由于美國(guó)石油生產(chǎn)商曾經(jīng)歷過因生產(chǎn)過剩帶來的油價(jià)暴跌，其增產(chǎn)態(tài)度仍較為謹(jǐn)慎。其次，Bloomberg提供的數(shù)據(jù)表明，現(xiàn)有生產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)成本較低，但新增產(chǎn)量的邊際成本較高，包括巴肯頁(yè)巖在內(nèi)的邊際產(chǎn)量需要每桶約70美元的油價(jià)才能實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。因此頁(yè)巖油開采成本較高，導(dǎo)致進(jìn)一步增產(chǎn)可能對(duì)利潤(rùn)空間帶來壓力，削弱石油生產(chǎn)商的生產(chǎn)動(dòng)力。盡管政策和市場(chǎng)條件可能為美國(guó)石油行業(yè)創(chuàng)造一定的增產(chǎn)機(jī)會(huì)，但供需平衡和成本結(jié)構(gòu)或?qū)⑹姑绹?guó)石油產(chǎn)量的實(shí)際增長(zhǎng)趨于有限。
大規(guī)模驅(qū)逐非法移民能否真的實(shí)現(xiàn)？雖然包括CRFB等諸多機(jī)構(gòu)的驅(qū)逐移民采用了100萬(wàn)人/年的極端假設(shè)，但歷史數(shù)據(jù)表明這并不現(xiàn)實(shí);同時(shí)，大量驅(qū)逐面臨兩大難題，即巨大的財(cái)政成本和實(shí)際執(zhí)行困難。從國(guó)士安全局的數(shù)據(jù)來看，美國(guó)2000年以來基于驅(qū)逐令驅(qū)逐出境的人口平均每年約28.9萬(wàn)人，特朗普?qǐng)?zhí)政的前三年(2017-2019) 平均驅(qū)逐出境約32.0萬(wàn)人，并沒有顯著高于其他年份。驅(qū)逐成本方面，美國(guó)移民委員會(huì)的測(cè)算表明，如果特朗普每年驅(qū)逐100萬(wàn)非法移民，則可能產(chǎn)生每年880億美元的額外費(fèi)用。此外,獲得驅(qū)逐令也需要較為復(fù)雜的過程，包括由移民和海關(guān)執(zhí)法局等機(jī)構(gòu)識(shí)別或速捕非法滯留者并確認(rèn)其國(guó)籍、收押并使其上庭、法庭做出驅(qū)逐判決、被驅(qū)逐者再度上訴等復(fù)雜過程。確認(rèn)無護(hù)照非法移民國(guó)籍的難度以及高昂的驅(qū)逐成本對(duì)美國(guó)財(cái)政產(chǎn)生的額外壓力也意味著進(jìn)行大規(guī)模移民遣返會(huì)面臨明顯的困難。即使按歷史上限假設(shè)每年驅(qū)逐45萬(wàn)非法移民，則可能使失業(yè)率較基準(zhǔn)情況走低0.18%左右，影響有限。
風(fēng)險(xiǎn)提示
1.美國(guó)經(jīng)濟(jì)和勞動(dòng)市場(chǎng)下
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