>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評(píng)】特朗普2.0的初感受與再思考-250126
| 上傳日期： |
2025/1/27 |
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| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張瑜,付春生 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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主要觀點(diǎn)
特朗普新政：三個(gè)初步的感受
1、宏大的政治愿景。在就職演講中特朗普為美國人描繪了一幅宏大的政治愿景：鑄造美國的黃金時(shí)代（美好和繁榮的年代）。雖然愿景宏大，但就職演講中提到的政策措施實(shí)際上有些低于市場的預(yù)期，沒有涉及到的關(guān)鍵話題是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的減稅、關(guān)稅，社會(huì)領(lǐng)域的醫(yī)保、墮胎。
2、快速的民意回應(yīng)。在上任首日，特朗普簽署了26個(gè)行政命令（不需要國會(huì)通過但具有法律效力）。特朗普是過去十個(gè)美國總統(tǒng)中，在百日新政的首日簽署最多行政命令的總統(tǒng)（特朗普第一任期首日，僅簽署了1個(gè)行政命令）。
3、政策的輕緩有別。特朗普上任首日雖然出臺(tái)許多措施（以行政命令的形式），但政策并未“全面開花”，而是與就職演講中提到的重點(diǎn)領(lǐng)域一致，主要聚焦于美國國內(nèi)的問題，包括移民、能源、政府改革和去DEI。
特朗普新政：五大政策的再思考
?。ㄒ唬╆P(guān)稅：避不開的坎
在上任首日至今，特朗普雖然談到了很多與關(guān)稅相關(guān)的話題，但并沒有加征關(guān)稅的措施實(shí)際落地，可能的原因有三。1）特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)認(rèn)為關(guān)稅政策是武器。“拿著棒子要結(jié)果”，必然是邊談邊打，希望博取更多的利益。2）對(duì)通脹問題的謹(jǐn)慎。目前美聯(lián)儲(chǔ)和市場均傾向于認(rèn)為今年通脹上行風(fēng)險(xiǎn)更大。3）總統(tǒng)對(duì)關(guān)稅問題的自主權(quán)極大，更容易推動(dòng)，可以用于國內(nèi)政策推動(dòng)不順之際去轉(zhuǎn)移矛盾。在上一任期，特朗普關(guān)稅政策的全面發(fā)動(dòng)是在通俄門事件發(fā)酵、國內(nèi)政策推動(dòng)不順的時(shí)候。對(duì)應(yīng)到第二任期，如果一上任就推出所有政策，一方面是特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)的時(shí)間精力有限；另一方面，如果政策稍微不順，很容易給社會(huì)帶來政策“高開低走”的感受。
特朗普2.0時(shí)期的關(guān)稅政策目的可能已經(jīng)發(fā)生了改變。在第一任期時(shí)，特朗普關(guān)稅政策的主要目的是縮減美國貿(mào)易逆差，但實(shí)際效果并不如人意。在第二任期，關(guān)稅政策的主要目的可能是：1）增加美國財(cái)政收入，減輕赤字壓力；2）推動(dòng)美國企業(yè)回流以及迫使外資到美國本土投資；3）盡可能抑制中國比較強(qiáng)的領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢(shì)。從這一視角來看，不管特朗普在關(guān)稅問題上的說法如何多變（尤其是對(duì)華），最后大概率會(huì)落地。
此外，TikTok事件也給我們帶來了一個(gè)警示，這可能意味著美國在吸引外資尤其是中國企業(yè)在美投資模式的轉(zhuǎn)變，也就是大型企業(yè)“主動(dòng)”或“被動(dòng)”到美國進(jìn)行投資，美國會(huì)對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行限制和要求，合資而不是中國獨(dú)資而且可能是美方占大多數(shù)股權(quán)，這種模式后續(xù)或演變?yōu)橹髁鳌?br> ?。ǘ┠茉矗簝?yōu)先級(jí)為何這么高？
特朗普上臺(tái)后在能源政策上大筆著墨，可能出于三個(gè)因素。1）從經(jīng)濟(jì)角度來看，能源價(jià)格下降，對(duì)通脹讀數(shù)的抑制比較明顯（10%的油價(jià)下行對(duì)美國CPI的影響大約0.4-0.5個(gè)百分點(diǎn)），其次也有利于削減企業(yè)成本。2）從民意角度來看，能源價(jià)格下降，能直接改善美國消費(fèi)者的高物價(jià)的體感。3）從政治角度來看，傳統(tǒng)能源是特朗普的基本盤，上臺(tái)后必須有所回應(yīng)。
在中期視角，特朗普能源政策是否能實(shí)現(xiàn)貝森特所說的“增產(chǎn)300萬桶/日”的目標(biāo)，其中或有兩個(gè)阻礙：一是疫情后美國油氣行業(yè)更傾向于分紅回饋股東而不是大規(guī)模資本開支；二是美國頁巖油的成本壓力。根據(jù)達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)的研究，截止2024Q1，美國新開鉆井的盈虧平衡油價(jià)普遍達(dá)到了60-65美金/桶。
?。ㄈp稅：非常重要，但并不緊急
減稅政策對(duì)延續(xù)當(dāng)前美國強(qiáng)勁的私人部門基本面非常重要。如果不能延續(xù)2017年稅改，企業(yè)不會(huì)受到較大影響（企業(yè)稅率下調(diào)是永久性的），但會(huì)對(duì)居民部門造成負(fù)面影響，所有的減稅和稅收抵扣都會(huì)回到2017年稅改前水平。若延長2017年稅改并對(duì)居民進(jìn)一步減稅，則將進(jìn)一步改善其現(xiàn)金流量表。
但特朗普上臺(tái)至今并未過多談及減稅政策，一方面是2017年稅改是今年底到期，時(shí)間迫切性沒有那么高；另一方面，減稅政策大概率可以通過國會(huì)，雖然有民主黨反對(duì)，但類比2017年稅改法案的通過，共和黨可以走預(yù)算和解程序。
?。ㄋ模┮泼瘢和频每?，但不一定做得多
移民政策是特朗普上臺(tái)之后最優(yōu)先的事項(xiàng)，政策出臺(tái)特別快。但實(shí)際上特朗普可能在移民問題上不會(huì)做得“那么多”，有兩個(gè)信號(hào)：一是在就職演說中，特朗普重點(diǎn)提到的“犯罪的外國人”而非“非法移民”；二是邊境沙皇霍曼將芝加哥作為驅(qū)逐存量非法移民的首站，與特朗普所說的“犯罪群體”也吻合。
我們認(rèn)為，特朗普2.0時(shí)期移民政策，能實(shí)現(xiàn)收緊流量（限制非法移民入境）、優(yōu)化存量（驅(qū)逐犯罪和具有安全威脅的群體）的目標(biāo)就算成功。這可以實(shí)現(xiàn)民意和經(jīng)濟(jì)影響的平衡，一方面，可以改善社會(huì)治安、毒品和犯罪問題，兌現(xiàn)對(duì)選民的承諾。另一方面，也不會(huì)對(duì)美國勞動(dòng)力市場的供給和經(jīng)濟(jì)增長造成較大影響，因?yàn)榇媪康挠蟹缸锖途哂邪踩{的非法移民，本身可能也不算勞動(dòng)力。
?。ㄎ澹┬姓C(jī)構(gòu)改革：是DOGE還是“doge”？
美國歷屆政府均有行政機(jī)構(gòu)改革嘗試。最近四十年，只有在克林頓時(shí)期，因受益于IT技術(shù)革命和政府服務(wù)外包、蘇聯(lián)解體后國防以及能源相關(guān)雇
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