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投資要點(diǎn)
　　桐昆股份于2025年1月26日發(fā)布公司2024年年度業(yè)績(jī)預(yù)增公告，2024年全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.2~12.7億元，同比增加40.52%~59.34%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)8.5~10.0億元，同比增加96.87%~119.85%。其中，2024Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.14~2.64億元，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.25~1.75億元，2024Q4歸母凈利潤(rùn)與扣非歸母凈利潤(rùn)同環(huán)比均實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。
　　 Q4聚酯板塊仍或承壓，浙石化業(yè)績(jī)環(huán)比修復(fù)
　　剔除上市公司股東對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益（主要來(lái)源為浙石化）后，2024年公司聚酯等板塊凈利潤(rùn)為4.5~6.0億元，同比減少14.21%~增加14.38%，其中2024Q4為-0.3~1.2億元，環(huán)比2023Q3的-1.83億元顯著修復(fù)，但仍處于景氣底部。公司持有浙石化20%的股份，2024年浙石化凈利潤(rùn)約為33.51億元，同比增加145.98%，其中2024Q4浙石化凈利潤(rùn)約為7.01億元，環(huán)比增加13.10%。聚酯板塊業(yè)績(jī)與浙石化投資收益環(huán)比修復(fù)支撐桐昆股份2024Q4業(yè)績(jī)扭虧為盈。
　　滌綸長(zhǎng)絲需求穩(wěn)健修復(fù)，價(jià)差或?qū)⑦M(jìn)一步修復(fù)
　　2024年全年滌綸長(zhǎng)絲表觀消費(fèi)量3399萬(wàn)噸，同比增加17.81%，其中2024Q4達(dá)892萬(wàn)噸，同比增加7.85%，滌綸長(zhǎng)絲消費(fèi)需求持續(xù)穩(wěn)健修復(fù)。與此同時(shí)，2024Q4長(zhǎng)絲產(chǎn)銷(xiāo)情況進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，2024Q4滌綸長(zhǎng)絲開(kāi)工率均值為90.13%，環(huán)比+5.82pct，POY/DTY/FDY庫(kù)存天數(shù)均值分別為12.50天/21.90天/17.83天，環(huán)比分別減少7.18天/1.83天/2.90天，在高開(kāi)工率情況下顯著去庫(kù)。2024年P(guān)OY/DTY/FDYPTA&MEG價(jià)差均值分別為1068元/2326元/1547元，同比增加4.87%/增加4.61%/減少1.58%，如果滌綸長(zhǎng)絲消費(fèi)需求進(jìn)一步改善，產(chǎn)品價(jià)差有望得到修復(fù)。
　　新增長(zhǎng)絲產(chǎn)能較少，政策發(fā)力背景下供需格局有望改善
　　2016年以來(lái)滌綸長(zhǎng)絲產(chǎn)能進(jìn)入集中投放窗口期，2023年龍頭企業(yè)規(guī)劃產(chǎn)能投放基本結(jié)束，后續(xù)暫時(shí)沒(méi)有大體量新增滌綸長(zhǎng)絲產(chǎn)能規(guī)劃，供應(yīng)端邊際增量減少。與此同時(shí)，針對(duì)房地產(chǎn)和消費(fèi)的貨幣+財(cái)政政策陸續(xù)落地發(fā)力，終端消費(fèi)需求有望進(jìn)一度改善，滌綸長(zhǎng)絲供需格局有望得到改善。
　　投資建議
　　我們認(rèn)為如果政策陸續(xù)落地，有望帶動(dòng)滌綸長(zhǎng)絲消費(fèi)需求好轉(zhuǎn)從而促進(jìn)業(yè)績(jī)修復(fù)，但目前仍處于恢復(fù)初期，我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司歸母凈利潤(rùn)12億元/16億元/30億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.50元/0.67元/1.25元，對(duì)應(yīng)PE為23.3X/17.5X/9.3X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：審批不通過(guò)或?qū)徟鷷r(shí)間過(guò)長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)；油價(jià)單向大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；終端需求恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；聚酯項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；美元匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；不可抗力影響。