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解除合并傳奇收益高于此前預(yù)期：公司預(yù)計(jì)2024年凈利潤相較2023年將有大幅增長，主要得益于：1）視作出售傳奇生物（LEGNUS/買入）的一次性未實(shí)現(xiàn)收益約32億美元，超過公司此前預(yù)計(jì)的20-30億美元（見我們此前發(fā)布的報(bào)告），2024年內(nèi)，傳奇生物解除合并前的稅后虧損將計(jì)入非持續(xù)經(jīng)營業(yè)績，解除后則使用權(quán)益法核算；2）蓬勃生物優(yōu)先股公允價(jià)值變動相關(guān)的非現(xiàn)金虧損1.24億美元，主要來自禮新交易貢獻(xiàn)及宏觀經(jīng)濟(jì)改善?？鄢鲜鰞身?xiàng)影響后，公司2024年非細(xì)胞業(yè)務(wù)的經(jīng)調(diào)整凈利潤相較2023年（5,812萬美元）保持穩(wěn)定，未發(fā)生重大變化。
　　全面進(jìn)入盈利區(qū)間，GCT業(yè)務(wù)景氣度復(fù)蘇可期：我們認(rèn)為，解除合并傳奇生物后，金斯瑞的經(jīng)營層面利潤將更準(zhǔn)確地反映非細(xì)胞治療業(yè)務(wù)情況。隨著GCT領(lǐng)域海外投融資和BD交易熱情持續(xù)高漲，2025-26年非細(xì)胞業(yè)務(wù)景氣度有望持續(xù)邊際改善，訂單延續(xù)復(fù)蘇趨勢確定性高（1H24蛋白/抗體藥和GCT的新簽訂單分別恢復(fù)至13/24個(gè)，對比1H23的10/21個(gè)，2H23的7/11個(gè)）。我們預(yù)計(jì)，2025-26年公司非細(xì)胞業(yè)務(wù)收入增速將復(fù)蘇至20%左右，同時(shí)傳奇生物指引將在2026年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，進(jìn)一步增厚利潤；因此在凈利潤層面，2024年起金斯瑞將全面進(jìn)入盈利區(qū)間。
　　基本面復(fù)蘇+投資情緒改善驅(qū)動估值修復(fù)，維持買入：情緒面上，地緣因素相關(guān)短期擾動逐步出清、創(chuàng)新藥支付利好政策落地和優(yōu)秀創(chuàng)新藥資產(chǎn)加速出海，有望催化CXO板塊投資情緒企底回升。截至2025年2月14日收盤，公司股價(jià)相比年內(nèi)低點(diǎn)上漲34%，大幅跑贏同期恒生醫(yī)療指數(shù)（+19%）和恒生指數(shù)（+19%），情緒改善趨勢明顯。我們看好公司估值修復(fù)的巨大空間，維持買入評級和28.75港元目標(biāo)價(jià)。