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公司發(fā)布24Q4業(yè)績(jī)，表現(xiàn)亮眼收入利潤均超預(yù)期。24Q4公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3469.9億元（yoy+13.4%，彭博一致預(yù)期為3324億元），Non-GAAP歸母凈利潤112.9億元（yoy+34.2%，彭博一致預(yù)期為92.8億元），均大超彭博一致預(yù)期。
　　分業(yè)務(wù)情況：1、商品收入：24Q4實(shí)現(xiàn)商品收入2809.8億元（yoy+14.0%）1）帶電：國補(bǔ)紅利凸顯實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)高增。24Q4帶電類實(shí)現(xiàn)收入1741.5億元（yoy+15.8%），24Q4以來公司作為以舊換新政策指定線上平臺(tái)，政策紅利超預(yù)期釋放。2）日百：受益國補(bǔ)流量紅利環(huán)比加速。24Q4日百類實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1068.3億元（yoy+11.1%），環(huán)比Q3提速明顯，主要系國補(bǔ)帶來的流量紅增長(zhǎng)，其中超市品類連續(xù)四個(gè)季度保持雙位數(shù)增速。3）用戶：季度活躍用戶數(shù)連續(xù)第五個(gè)季度、用戶購買頻次連續(xù)第四個(gè)季度保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，25年1月升級(jí)了京東PLUS會(huì)員權(quán)益，推出生活服務(wù)包、180天只換不修等權(quán)益，進(jìn)一步加大用戶投入。2、服務(wù)收入：24Q4實(shí)現(xiàn)服務(wù)收入660.1億元（yoy+10.8%），其中平臺(tái)及廣告收入266.3億元（yoy+12.7%），物流及其他收入393.7億元（yoy+9.5%）。主要系國補(bǔ)流量紅利帶來的用戶增長(zhǎng)，疊加傭金回歸正?；鶖?shù)帶來整體服務(wù)收入與take rate回暖。
　　分部情況：1）京東零售：24Q4實(shí)現(xiàn)收入3070.6億元（yoy+14.7%），經(jīng)營利潤100.4億元（yoy+3.3%），受益于家電3C品類的高增24Q4收入利潤均超預(yù)期，且?guī)щ婎惛呙唐氛急忍嵘龓?dòng)經(jīng)營利潤率同比上升0.68pcts。25年國補(bǔ)紅利持續(xù)釋放，消費(fèi)品以舊換新政策資金規(guī)模擴(kuò)大至3000億元，相比24年翻倍，且品類擴(kuò)展至手機(jī)、電腦等3C品類，我們認(rèn)為公司作為家電3C電商龍頭，隨著國補(bǔ)紅利的加碼疊加25H1對(duì)應(yīng)的家電3C品類低基數(shù)，帶電類仍有望保持24Q4強(qiáng)勁勢(shì)能支撐京東零售維持高個(gè)位數(shù)至雙位數(shù)增速。2）京東物流：24Q4實(shí)現(xiàn)收入521.0億元（yoy+10.4%），經(jīng)營利潤18.2億元（yoy+37.1%），規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)利潤率繼續(xù)爬坡，且隨著AI與機(jī)器人的應(yīng)用京東物流有望進(jìn)一步優(yōu)化人力成本、提升運(yùn)營效率。本季度京東物流進(jìn)一步明確出海業(yè)務(wù)規(guī)劃，加強(qiáng)全球快遞網(wǎng)絡(luò)、倉儲(chǔ)與航運(yùn)路線的建設(shè)，收入、利潤仍有增量空間。
　　新業(yè)務(wù)：24Q4京東新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入46.8億元（yoy-31.0%）。京東外賣于25年2月正式上線，并宣布5月1日前入駐全年免傭金。市場(chǎng)擔(dān)憂貿(mào)然加入競(jìng)爭(zhēng)激烈且龍頭地位穩(wěn)固的外賣行業(yè)可能對(duì)公司利潤有不利影響，我們認(rèn)為外賣業(yè)務(wù)是京東到家、達(dá)達(dá)等即時(shí)零售業(yè)務(wù)的延伸，本身公司已有成熟騎手團(tuán)隊(duì)與線下配送運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)前業(yè)務(wù)處于豐富商家供給的初期，投入相對(duì)謹(jǐn)慎，且公司現(xiàn)金流水平健康，短期不會(huì)對(duì)公司經(jīng)營產(chǎn)生較大影響。
　　股東回報(bào)：2024年內(nèi)公司共回購255.3萬股普通股，回購總額約為36億美元，占2023年末流通普通股的8.1%。2024年度公司派發(fā)每股0.5美元的紅利，總額約15億美元。此外，公司的新一期股東回購計(jì)劃于2024年9月生效，未來36個(gè)月內(nèi)可回購最高50億美元額度的普通股。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)2024-2026年收入為11588/12586/13322億元（原2024-2026年預(yù)測(cè)為11385/12098/12878億元，因以舊換新政策效果超預(yù)期上調(diào)收入），經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為436/483/510億元（原2024-2026年預(yù)測(cè)為421/472/507億元，因帶電類等高毛利商品占比增加上調(diào)利潤率）。參考可比公司，給予京東零售業(yè)務(wù)2025年12xPE，分部估值計(jì)算公司市值6480億元，對(duì)應(yīng)每股股價(jià)220.48港元（人民幣兌港幣匯率1.083），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策效果不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)。