>> 浙商證券-天振股份(301356)深度報告：PVC地板龍頭破局，涅槃開啟新周期-250316
| 上傳日期： |
2025/3/17 |
大小： |
4017KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
史凡可,曾偉 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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PVC地板龍頭破局，涅槃開啟新周期
天振股份成立于2003年，從竹地板制造轉(zhuǎn)向PVC地板外貿(mào)代工，憑借技術(shù)迭代（LVT→WPC→SPC→MGO）與強研發(fā)能力（34項專利，發(fā)明專利21項），2018年推出MGO地板獲國際龍頭Shaw認可，2019年越南子公司投產(chǎn)應(yīng)對中美貿(mào)易摩擦，迅速躋身行業(yè)三強（2021年全球市占率7.14%）。近年受美國供應(yīng)鏈溯源影響業(yè)績承壓（2023年營收僅3億元），但海外產(chǎn)能布局深化（越南/美國工廠）與RPET新品投放推動2024年訂單加速修復(fù)，涅槃開啟新一輪成長周期。
需求與供給：替代趨勢明確，東南亞產(chǎn)能崛起
需求端：PVC地板因環(huán)保、安裝高效及性價比優(yōu)勢，加速替代傳統(tǒng)地面材料。美國為核心需求市場，2021年進口占全球67%，從美國市場看，LVT/WPC/SPC為代表的片材PVC地板由于安裝簡便、成本低，近年來滲透率快速提升，從2016年6.0%至2022年達28.0%。需求快速增長，但由于生成成本的壓制，美國進口依賴度持續(xù)維持在50%+，歐洲由于本土具有生成商，進口依賴度僅25%。
供給端：中國制造優(yōu)勢突出，為全球核心生成地區(qū)，但溯源&關(guān)稅因素影響下，21年后美國進口中國PVC地板比例快速下行，東南亞等地區(qū)海外產(chǎn)能重要性持續(xù)提升。根據(jù)聯(lián)合國統(tǒng)計局，2023年中國PVC地板出口額中約40%來自美國市場，美國PVC地板進口中約50%來自中國，美國市場中來自于越南的PVC地板占比已經(jīng)達到25%，預(yù)期未來有望進一步提升。
強制造&研發(fā)力為基，優(yōu)質(zhì)新品引領(lǐng)訂單修復(fù)
產(chǎn)品：造能力突出，規(guī)模效應(yīng)顯著，溯源前盈利能力高于友商。對比海象、愛麗等競爭對手，公司溯源前毛利率、凈利率均有顯著優(yōu)勢，盈利能力優(yōu)勢源于公司強制造能力&規(guī)模效應(yīng)下，公司細分品類毛利率高于友商，其中WPC這一公司引領(lǐng)創(chuàng)新的高盈利細分品類上公司毛利率/產(chǎn)品占比優(yōu)勢更為明顯。產(chǎn)能布局上，公司在東南亞地區(qū)外進一步布局了美國產(chǎn)能，優(yōu)勢明顯。
研發(fā)：推出RPET新品引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)鏈趨勢。公司研發(fā)能力突出，持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)變革，如WPC、MGO等產(chǎn)品，24年公司推出了RPET新品，地板繼續(xù)沿用鎖扣工藝，在保留了原有產(chǎn)品安裝便利、防水阻燃等優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，在耐磨、耐熱、外觀等方面進行了提升，有望成為產(chǎn)業(yè)趨勢，公司是行業(yè)率先量產(chǎn)的企業(yè)，具有顯著的先發(fā)優(yōu)勢，有望搭乘RPET地板滲透率快速提升的紅利，推動公司業(yè)績復(fù)蘇同時提升產(chǎn)業(yè)鏈份額，打開成長天花板。
客戶：溯源前公司憑借優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品&強研發(fā)力，長期綁定優(yōu)質(zhì)客戶資源。公司主要客戶包括全球最大的地毯制造和經(jīng)銷商SHAW、全球最大的彈性地材供應(yīng)商TARKETT、全球最大的地板公司MOHAWK、北美領(lǐng)先的地板專業(yè)零售商林木寶等，形成長期戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，客戶黏性較強。我們認為，頭部企業(yè)對供應(yīng)鏈要求較高，公司作為少數(shù)上市公司，產(chǎn)能充足&產(chǎn)能布局完善，憑借此前客群關(guān)系，訂單回流可期。
盈利預(yù)測與投資建議
我們預(yù)計公司24-26年分別實現(xiàn)營收9.08/20.3/37.21億元，分別同比增長191%/124%/83%，實現(xiàn)歸母凈利潤-0.33/1.52/4.11億元，26年同比增長170%，25-26年對應(yīng)當(dāng)前PE分別為25/9X。考慮公司業(yè)績正處于修復(fù)期，RPET新品有望拉動公司提升產(chǎn)業(yè)鏈份額打開長期空間，且當(dāng)前市值下，公司擁有貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)合計16.75億元，無銀行借款，整體估值性價比較高，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示
匯率波動風(fēng)險；原材料成本大幅上漲風(fēng)險；新產(chǎn)品市場推廣不及預(yù)期
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