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公司發(fā)布業(yè)績快報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)收入1821億元，同比+3.8%；歸母凈利潤130億元，同比-22.5%；其中Q4收入為345億元，歸母凈利潤為19.4億元（同環(huán)比-53%/-34%），低于我們業(yè)績前瞻預(yù)期（33億元），主要受四費(fèi)總額上升以及公司對(duì)部分投資項(xiàng)目計(jì)提資產(chǎn)減值或報(bào)廢處理影響。不考慮減值等影響，24年毛利同比基本持平。下調(diào)25-26年業(yè)績預(yù)期。伴隨主要產(chǎn)品供需改善與新項(xiàng)目投產(chǎn)，預(yù)計(jì)25-26年盈利有望持續(xù)改善，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　四季度MDI價(jià)差環(huán)比改善，石化板塊部分產(chǎn)品有所改善
　　據(jù)百川盈孚，24年Q4純MDI/聚合MDI/TDI均價(jià)分別為1.86/1.84/1.29萬元/噸，環(huán)比Q3分別變化+1%/+5%/-5%；MDI/TDI價(jià)差環(huán)比Q3分別變化+1220/-5元/噸，MDI有所修復(fù)。24年Q4丙烯酸/EO/PO/PVC均價(jià)分別為0.67/0.68/0.87/0.55萬元/噸，環(huán)比Q3分別變化+6%/+1%/-2%/-5%，部分產(chǎn)品盈利有所改善。據(jù)業(yè)績快報(bào)，全年盈利同比下滑以及Q4公司盈利同環(huán)比下滑，主要系資產(chǎn)減值及費(fèi)用上升等影響，經(jīng)營層面毛利同比基本持平。
　　各主營板塊供需面有望改善，靜待底部反轉(zhuǎn)
　　據(jù)百川盈孚，截至3月14日，聚氨酯板塊純MDI/聚合MDI/TDI均價(jià)分別為1.82/1.74/1.23萬元/噸，較年初分別變化-2%/-4%/-6%，石化板塊丙烯酸/EO/PO/PVC均價(jià)分別為0.65/0.70/0.78/0.53萬元/噸，較年初分別變化-19%/0%/-5%/-1%，新材料板塊HDI/PC價(jià)格為3.15/1.5萬元/噸。各板塊主要產(chǎn)品價(jià)格仍處于近五年較低位置，未來伴隨需求改善，行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)周期結(jié)束及低價(jià)下競爭格局優(yōu)化，產(chǎn)品供需面有望逐步改善。
　　新項(xiàng)目增量有望逐步兌現(xiàn)，公司邁入新成長周期
　　公司仍有較多項(xiàng)目等待落地，聚氨酯板塊福建項(xiàng)目新增MDI/TDI產(chǎn)能70/36萬噸，寧波項(xiàng)目在建60萬噸MDI。石化方面一期乙烯項(xiàng)目進(jìn)料改造預(yù)計(jì)于25年末建設(shè)完成，二期乙烯項(xiàng)目將于25年一季度陸續(xù)投產(chǎn)。新材料年產(chǎn)20萬噸的POE項(xiàng)目與4.8萬噸檸檬醛裝置已順利投產(chǎn)，其中POE項(xiàng)目已滿負(fù)荷運(yùn)行，產(chǎn)品對(duì)外穩(wěn)定銷售。新項(xiàng)目有望陸續(xù)貢獻(xiàn)增量業(yè)績。
　　盈利預(yù)測與估值
　　考慮油價(jià)供需或存轉(zhuǎn)弱預(yù)期，我們下調(diào)公司25-26年業(yè)績預(yù)期至177/214億元（前值205/232億元，下調(diào)14%/8%），同比增速分別為+36%/+21%，對(duì)應(yīng)EPS為5.63/6.81元。結(jié)合可比公司25年Wind一致預(yù)期平均15xPE，考慮公司聚氨酯行業(yè)龍頭地位，給予公司25年17xPE（前值16xPE），目標(biāo)價(jià)95.71元（前值104.32元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期；新項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)。