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投資要點(diǎn)
　　國產(chǎn)GPU領(lǐng)域的先行者，產(chǎn)品持續(xù)迭代
　　公司是國內(nèi)首家成功研制國產(chǎn)GPU芯片并實(shí)現(xiàn)大規(guī)模工程應(yīng)用的企業(yè)，2007年自主研發(fā)出M9芯片驅(qū)動(dòng)程序，2010年開始研制替代M9的自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)圖形處理芯片并獲“核高基”重大專項(xiàng)立項(xiàng)，實(shí)現(xiàn)了GPU突破，并向軍用飛機(jī)供應(yīng)GPU及圖顯模塊。公司GPU系列產(chǎn)品從JM 5系列逐步發(fā)展至JM 11系列和景宏系列，應(yīng)用場景從軍用向消費(fèi)級(jí)以及AI計(jì)算拓展。2024年前三季度，公司營業(yè)收入4.41億元，同比減少5.99%，歸母凈利潤0.24億元，同比增長53.28%。受軍工行業(yè)人事調(diào)整、訂單推遲、供應(yīng)鏈降價(jià)等等原因影響，收入有所波動(dòng)。公司業(yè)務(wù)主要分為圖顯、芯片及雷達(dá)，2023年?duì)I收占比分別為65.1%、14.2%、18.5%。2024上半年圖顯營收增長7.95%，雷達(dá)營收減少50.73%，芯片增長迅速，營收增速達(dá)到53.28%。我們認(rèn)為未來伴隨著定增項(xiàng)目落地以及景宏JM11系列芯片放量，芯片業(yè)務(wù)有望帶動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L。
　　“專用”向“專用+通用”發(fā)展，自主可控支持內(nèi)生成長
　　2024年以來的跡象表明，公司產(chǎn)品線正持續(xù)從軍用向民用拓展，實(shí)現(xiàn)從“專用”向“專用+通用”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，通過AI以及消費(fèi)級(jí)顯卡打開新的增長曲線。1）JM11系列芯片已完成流片、封裝階段工作，兼容國內(nèi)外主流操作系統(tǒng)并支持虛擬化，適用于游戲、動(dòng)畫、云計(jì)算、AI領(lǐng)域，在高畫質(zhì)游戲中，用戶將能夠享受到更高的幀率和更細(xì)膩的圖像細(xì)節(jié)，有助于產(chǎn)品打開消費(fèi)市場。2）2024年3月推出景宏系列高性能智算模塊，專注于AI訓(xùn)練、推理和科學(xué)計(jì)算，支持多種混合精度運(yùn)算和多卡互聯(lián)，兼容主流CPU和服務(wù)器，彌補(bǔ)了此前產(chǎn)品在高端AI應(yīng)用和高性能計(jì)算方面的不足。3）公司定增項(xiàng)目落地，募資38.27億元，將用于“高性能GPU芯片”與“通用GPU先進(jìn)架構(gòu)研發(fā)中心建設(shè)”項(xiàng)目，旨在彌補(bǔ)國內(nèi)GPU在高端圖形處理與高性能計(jì)算領(lǐng)域的技術(shù)短板。
　　算力即國力，GPU引領(lǐng)智算未來，國內(nèi)市場潛力無限
　　中央廣播電視總臺(tái)與國務(wù)院國資委聯(lián)合制作的系列紀(jì)錄片《大國基石》第三期《算力引擎》中明確指出“算力即國力”。GPU憑借強(qiáng)大的并行計(jì)算能力，已成為深度學(xué)習(xí)和神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)訓(xùn)練的核心硬件。2021至2030年間年CAGR達(dá)38.7%，國內(nèi)GPU市場2020-2024年CAGR為32.8%。字節(jié)跳動(dòng)2024年資本開支約為800億元，接近百度、阿里、騰訊之和，2025年有望達(dá)到1600億，或?qū)⒁I(lǐng)AI大模型軍備競賽，帶動(dòng)算力產(chǎn)業(yè)需求。與此同時(shí)，各地掀起智算中心建設(shè)熱潮，僅2024年上半年智算中心招投標(biāo)相關(guān)事件就有至少791起，同比增長高達(dá)407.1%。在美國對(duì)華GPU出口限制加劇的背景下，國產(chǎn)GPU需求有望急劇增加。
　　盈利預(yù)測與估值
　　我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I業(yè)收入為5.15、7.77、10.47億元，同比變動(dòng)27.82%、+50.96%、+34.66%；歸母凈利潤為-1.24、0.70、0.91億元。選取同為GPU芯片企業(yè)的海光信息、寒武紀(jì)-U，以及CPU企業(yè)龍芯中科作為可比公司，采用PS估值，可比公司2025年對(duì)應(yīng)65倍PS，公司2025年對(duì)應(yīng)60倍PS。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　研發(fā)不及預(yù)期；市場風(fēng)險(xiǎn)；競爭風(fēng)險(xiǎn)；政策不及預(yù)期；供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。