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公司發(fā)布24Q4季報(bào)：24Q4總收入74.58億元，YoY+8%，QoQ+6%，vs.彭博一致預(yù)期為72.94億元。NonGAAP歸母凈利潤為22.80億元（凈利潤率為30.6%，YoY+7.7pct），YoY+45%，QoQ+26%，vs.一致預(yù)期為19.82億元，表現(xiàn)超預(yù)期。毛利率43.6%，YoY+5.3%，QoQ+1pct，vs.一致預(yù)期為43.1%，自制音樂和提價(jià)對(duì)毛利率帶來的彈性被低估。
　　平衡會(huì)員增長和ARPU提升，持續(xù)提升經(jīng)營杠桿。24Q4在線音樂收入為58.31億元,YoY+16%,QoQ+6%，vs.一致預(yù)期為57.61億元。會(huì)員訂閱收入40.3億元,YoY+18%，QoQ+5%，會(huì)員數(shù)為1.21億，QoQ凈增加200萬，符合預(yù)期。ARPU為11.1元，YoY+4%，QoQ+3%，vs.一致預(yù)期為11元。非訂閱收入18億元，YoY+12%，QoQ+10%，激勵(lì)廣告、線下演唱會(huì)、粉絲周邊等業(yè)務(wù)帶來了持續(xù)的增長驅(qū)動(dòng)。社交娛樂業(yè)務(wù)收入16億元，YoY-13%，QoQ+6%，vs.一致預(yù)期為15.3億元，表現(xiàn)略好于預(yù)期，結(jié)合盛典、創(chuàng)新玩法的推出對(duì)收入有一定拉動(dòng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：25年公司持續(xù)提升SVIP的占比，優(yōu)化ARPU，收縮折扣。會(huì)員規(guī)模增長和ARPU提升將會(huì)更加平衡，會(huì)員收入保持穩(wěn)健增長，非訂閱業(yè)務(wù)在廣告和線下票務(wù)等業(yè)務(wù)帶動(dòng)下增長或快于會(huì)員業(yè)務(wù)。提價(jià)對(duì)毛利率提升的彈性或被低估，我們預(yù)計(jì)25-26營收為309.73/353.13億元，同增9.1%、14.0%；預(yù)計(jì)25-26年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤86.99/103.59億元，同增13.4%和19.1%。按分部估值測(cè)算公司合理價(jià)值16.36美元/ADS，合63.56港元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新興娛樂形式對(duì)用戶和時(shí)長造成分流、會(huì)員業(yè)務(wù)天花板低于預(yù)期、直播收入持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)等。