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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　2024年扎實(shí)推進(jìn)渠道調(diào)整，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。利潤(rùn)導(dǎo)向下，公司繼續(xù)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，24H2主動(dòng)降速后盈利能力仍在提升。每股擬派0.21港元、分紅額、分紅率均提高。
　　投資要點(diǎn)：
　　投資建議：維持增持評(píng)級(jí)。2024年業(yè)績(jī)符合預(yù)期，考慮白酒行業(yè)復(fù)蘇較慢，小幅下調(diào)2025年經(jīng)調(diào)整EPS至0.51元（前值0.52元），上調(diào)2026年經(jīng)調(diào)整EPS至0.56元（0.55元），給予2027年經(jīng)調(diào)整EPS 0.62元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025年13XPE。
　　業(yè)績(jī)符合預(yù)期。公司2024年收入70.7億元、同比+0.5%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)16.8億元、同比+3.3%，拆分上下半年來看，收入24H1 +17%、24H2 -16%，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)24H1 +27%、24H2 -20%。24H2公司根據(jù)行業(yè)形勢(shì)主動(dòng)降低增長(zhǎng)目標(biāo)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合預(yù)期。從擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏來看2024年開支高峰接近尾聲，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流7.8億元、同比+116%。基于此，公司每股擬派息0.21港元、合計(jì)分紅6.6億人民幣，以經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)計(jì)算分紅率約39%，分紅額、分紅率均提高。
　　利潤(rùn)為先，繼續(xù)提結(jié)構(gòu)。2024年公司關(guān)注產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和利潤(rùn)，主動(dòng)清除低價(jià)低利的非主業(yè)產(chǎn)品，對(duì)收入產(chǎn)生影響，但盈利能力繼續(xù)提升，整體毛利率58.6%、+0.6pct，人效釋放后銷售費(fèi)用率22.8%、-0.3pct，經(jīng)調(diào)整凈利率23.7%、+0.6pct。分品牌來看，2024年珍酒/李渡/湘窖/開口笑收入分別-2%/+18%/-4%/-12%，其中：1）珍酒：收入44.8億元，量-3%、價(jià)持平，毛利率58.6%、+0.5pct，量下滑主因下半年出貨降速、且珍30獨(dú)立運(yùn)營(yíng)后暫未放量，高檔酒快速增長(zhǎng)；2）李渡：收入13.1億元，量+25%、價(jià)-5%，預(yù)計(jì)量增來自區(qū)域深耕和擴(kuò)張，均價(jià)下行主因價(jià)位帶擴(kuò)張至次高端；3）湘窖、開口笑：湘窖量-12%、價(jià)+10%，開口笑量-29%、價(jià)+24%，利潤(rùn)導(dǎo)向下結(jié)構(gòu)明顯提升。
　　渠道調(diào)整到位，高檔酒逆勢(shì)增長(zhǎng)。2024年珍酒品牌落實(shí)雙渠道運(yùn)行，異業(yè)資源驅(qū)動(dòng)高檔酒大幅增長(zhǎng)，珍30組織架構(gòu)調(diào)整后近期也已成立區(qū)域平臺(tái)商，渠道管理進(jìn)一步細(xì)化；李渡品牌則處于市場(chǎng)和產(chǎn)品成長(zhǎng)期，省內(nèi)外仍有挖潛空間。2025年開門紅反饋公司動(dòng)銷整體平穩(wěn)，預(yù)計(jì)2025年運(yùn)營(yíng)以平穩(wěn)為基調(diào)，行業(yè)回暖將加速組織效能釋放。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品及市場(chǎng)擴(kuò)張不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、食品安全風(fēng)險(xiǎn)等。