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事件：公司發(fā)布2024年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入30.21億元，同比增長18.59%，歸母凈利潤3.88億元，同比增長18.03%。其中，第四季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.93億元，同比增長31.11%，歸母凈利潤5510萬，同比減少2%。我們在業(yè)績前瞻中預(yù)測24年凈利潤3.9億，公司業(yè)績符合預(yù)期。24年分紅方案為10派5元（含稅），現(xiàn)金分紅比例64%。2025年經(jīng)營目標(biāo)為實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.80億，測算同比增長8.6%，凈利潤4.08億，測算同比增長7.4%。
　　投資評級與估值：綜合考慮宏觀需求和公司經(jīng)營目標(biāo)，下調(diào)25-26年盈利預(yù)測，新增27年盈利預(yù)測，預(yù)測公司25-27年收入分別為32.8、35.3、37.9億，同比增長8.5%、7.5%、7.5%，歸母凈利潤分別為4.18、4.55、5.03億（25-26年前次為4.43、4.8億），同比增長7.7%、8.9%和10.4%，當(dāng)前市值對應(yīng)PE估值分別為23x、21x、19x，維持增持評級。公司具備靈活的機(jī)制、良好的執(zhí)行力和長期清晰的戰(zhàn)略方向，聚焦省內(nèi)和大西北市場，穩(wěn)步提高市占率和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，對比當(dāng)前的收入規(guī)模和區(qū)域市占率，未來仍有較大的增長空間，值得持續(xù)關(guān)注。
　　酒類收入較快增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級。公司24年酒類收入29億，同比增長15.8%，其他業(yè)務(wù)收入1.19億，同比增長186.5%，主要為物流收入增加。白酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級，分產(chǎn)品看，300元以上白酒營收5.66億，同比增長41.17%，占比達(dá)到20%；100-300元白酒營收14.87億，同比增長15.38%，占比達(dá)到51%；100元以下白酒營收8.49億，同比增長3.99%，占比為29%，中高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升。主要受益于省內(nèi)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，百元以上價格帶擴(kuò)容，以及相對川酒等競爭對手市場份額的增加。公司24實(shí)現(xiàn)白酒銷量2.08萬噸，同比增長16%，噸酒價格13.93萬/噸，同比持平，增長基本為銷量驅(qū)動，且伴隨一定力度的費(fèi)用投放。分區(qū)域看，省內(nèi)地區(qū)22.31億，同比增長16.14%，占比76.9%，省外地區(qū)6.7億，同比增長14.67%，占比23.1%，省內(nèi)外均衡發(fā)展。
　　保持費(fèi)用投入力度，盈利能力持平。公司2024年凈利率12.85%，同比基本持平，其中毛利率60.92%，同比下降1.5pct，主要由于非酒收入占比提升。酒類毛利率62.39%，同比下降0.29pct，基本保持穩(wěn)定，但在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升的同時毛利率下降，說明公司保持了一定的費(fèi)用投放力度。24年銷售費(fèi)用5.96億，同比增長11.3%，銷售費(fèi)用率19.73%，同比下降1.27pct。預(yù)計(jì)公司在費(fèi)用投放方向上在逐步調(diào)整，貨折類費(fèi)用有所增加。從白酒銷量的增長幅度看，費(fèi)用投放是有成效的?，F(xiàn)金流方面，24年銷售商品收到的現(xiàn)金為34.19億，同比增長16.45%，基本同步于收入增長。期末合同負(fù)債6.38億，環(huán)比24Q3期末增加1.62億，23年底較23Q3期末增加1.43億。24年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額5.58億，同比增長23.95%。
　　股價變化的催化劑：省內(nèi)增長超預(yù)期，分紅與回購強(qiáng)化股東回報(bào)。
　　核心假設(shè)風(fēng)險：經(jīng)濟(jì)下行影響白酒需求，食品安全事件。