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2024年業(yè)績(jī)總體符合預(yù)期：2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)額1052.84億港元，同比+1.9%；實(shí)現(xiàn)歸母淨(jìng)利潤(rùn)143.88億港元，同比+30.8%；每股盈利2.97港元。其中火電由燃料成本大幅下降，貢獻(xiàn)的核心利潤(rùn)為46.39億港元，受制於電價(jià)下降以及自然資源的影響，可再生能源核心利潤(rùn)下降至92.28億港元。公司擬定末期派息每股0.691港元，結(jié)合已派發(fā)的中期股息，2024年全年派息為每股1.19港元，派息率40%。
　　火電燃料成本下降，盈利得到持續(xù)修復(fù)：2024年公司火電業(yè)務(wù)得益於煤價(jià)的下降，燃料成本下降6.8%，點(diǎn)火價(jià)差擴(kuò)大6.6%。2025年公司火電核心度電利潤(rùn)為0.0298港元/千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)23.5%，盈利能力得到進(jìn)一步修復(fù)。公司預(yù)計(jì)2025年單位燃料成本再降7-8%，標(biāo)煤?jiǎn)蝺r(jià)可能跌破900元/噸，對(duì)沖部分火電年度長(zhǎng)協(xié)電價(jià)下降對(duì)於點(diǎn)火價(jià)差的影響。隨著2026年容量電價(jià)執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)上調(diào)，還將為公司進(jìn)一步提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，按照現(xiàn)有規(guī)劃，2026年公司容量電價(jià)收入規(guī)模有望達(dá)到60-70億元的規(guī)模，調(diào)峰等輔助服務(wù)也將貢獻(xiàn)增量利潤(rùn)。
　　新能源盈利承壓，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充沛：受制於新能源市場(chǎng)化交易比例提升以及電價(jià)下調(diào)的影響，公司風(fēng)電、光伏平均不含稅電價(jià)分別下降5.3%和10.8%。全年可再生能源核心度電利潤(rùn)為0.177港元/千瓦時(shí)，同比下降20.4%。但公司憑藉大量新增裝機(jī)帶動(dòng)可再生能源售電量同比增長(zhǎng)19.2%，對(duì)沖了部分電價(jià)下降的影響。公司目前項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充沛，在建風(fēng)電裝機(jī)9856兆瓦，在建光伏裝機(jī)8861兆瓦，2025年目標(biāo)新增裝機(jī)10吉瓦。公司專案集中在中東部地區(qū)，市場(chǎng)化電價(jià)水準(zhǔn)高，綠電需求旺盛，未來(lái)新能源項(xiàng)目盈利能力有望得到一定保障。
　　目標(biāo)價(jià)24港元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)：公司2025年業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)受電價(jià)下調(diào)影響有所承壓，但運(yùn)營(yíng)能力仍處?kù)缎袠I(yè)優(yōu)秀水準(zhǔn)。我們下調(diào)2025-2027年公司歸母淨(jìng)利潤(rùn)預(yù)測(cè)至156/167/175億港元（25-26年前值168/188億港元），同比增長(zhǎng)8.4%/7.1%/4.4%。公司長(zhǎng)期派息率維持在40%以上，重視股東回報(bào)，兼具成長(zhǎng)性（新能源裝機(jī)CAGR 25%+）與防禦性（火電現(xiàn)金流+6%股息率），是能源轉(zhuǎn)型背景下稀缺的攻守兼?zhèn)錁?biāo)的。我們調(diào)整目標(biāo)價(jià)至24港元，保持對(duì)應(yīng)2025年8倍PE，較現(xiàn)價(jià)有26.1%的上升空間，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：新增裝機(jī)不及預(yù)期、電力需求不及預(yù)期、上網(wǎng)電價(jià)大幅下降。