金屬行業(yè)：四川黃金（001337.SZ）：資源及成本優(yōu)勢(shì)持續(xù)優(yōu)化的西部礦產(chǎn)金龍頭（2）-主營(yíng)業(yè)務(wù)分析
公司主要產(chǎn)品為毛利率較高的金精礦，隨采回收低品位氧化礦得到合質(zhì)金。公司主要產(chǎn)品為金精礦，2018-2023年間，其平均營(yíng)收占比高達(dá)94.5%，平均毛利占比高達(dá)97.6%。2019年公司完成“低品位氧化礦資源利用”項(xiàng)目的建設(shè)，從2020年開(kāi)始通過(guò)使用環(huán)保型提金劑，環(huán)保、安全回收黃金資源，得到產(chǎn)品合質(zhì)金，但數(shù)量較少。
公司金精礦產(chǎn)量穩(wěn)定提升，年均產(chǎn)能利用率高達(dá)107%。公司原生礦石選廠產(chǎn)能為60萬(wàn)噸/年，由于其對(duì)實(shí)際生產(chǎn)過(guò)程中隨采出的低品位氧化礦、混合礦和副產(chǎn)礦收集、堆存并利用，因此實(shí)際利用礦石量超過(guò)證載規(guī)模。2018-2023年間，公司原生礦石入選量CAGR為2.7%，由60.94萬(wàn)噸升至69.49萬(wàn)噸，以60萬(wàn)噸/年的產(chǎn)能計(jì)算，年均產(chǎn)能利用率高達(dá)107%。2021-2023年間，金精礦（金金屬量）產(chǎn)量CAGR為4.5%，由21年的1.53噸升至23年的1.67噸，公司金精礦產(chǎn)量穩(wěn)定提升。通過(guò)原生礦石入選量與實(shí)際黃金金屬產(chǎn)出量計(jì)算，2021-2023年間實(shí)際礦石品位分別為2.36g/t、2.41g/t和2.40g/t，較為穩(wěn)定。根據(jù)24H1半年報(bào)披露，公司金精礦銷(xiāo)售量同比增長(zhǎng)持續(xù)。
公司金精礦產(chǎn)品毛利率穩(wěn)定高于行業(yè)平均水平。2018-2023年間，公司平均銷(xiāo)售毛利率為51.38%，金精礦平均毛利率為53.12%。24H1，由于未有合質(zhì)金生產(chǎn)，公司銷(xiāo)售毛利率與金精礦毛利率相同，均為53.05%。受益于公司的生產(chǎn)技術(shù)優(yōu)勢(shì)與成本控制能力，公司金精礦產(chǎn)品毛利率在國(guó)內(nèi)可比上市公司中持續(xù)高于平均水平。從單位成本角度觀察，得益于公司較高的黃金資源品位（23年：3.37g/t）和金精礦品位（23年：55.6g/t），公司2023年金精礦單位克金成本僅為161.2元/克，為平均值（201.2元/克）的80%。從毛利率角度觀察，我們統(tǒng)計(jì)了七家黃金上市公司類(lèi)似產(chǎn)品2023年的毛利率，公司金精礦產(chǎn)品毛利率為53.80%，高出行業(yè)平均值（49.20%）4.6個(gè)百分點(diǎn)。盡管公司露天開(kāi)采進(jìn)入殘采期導(dǎo)致入選礦石品位下行，但公司24H1金精礦產(chǎn)品毛利率仍穩(wěn)定高于行業(yè)平均水平（53.03%）?？紤]到公司黃金產(chǎn)品銷(xiāo)售策略的轉(zhuǎn)變（暫停銷(xiāo)售毛利相對(duì)偏低的合質(zhì)金產(chǎn)品），疊加公司技改項(xiàng)目完成后的選礦技術(shù)提升，我們預(yù)計(jì)公司金精礦產(chǎn)品毛利水平仍有穩(wěn)定優(yōu)化空間。
公司多項(xiàng)財(cái)務(wù)比率在市場(chǎng)處于領(lǐng)先地位。由于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)以高利潤(rùn)率的金精礦為主，整體盈利能力優(yōu)異，且公司經(jīng)營(yíng)管理科學(xué)穩(wěn)定，公司多項(xiàng)財(cái)務(wù)比率在A股黃金相關(guān)上市公司中優(yōu)勢(shì)明顯。根據(jù)2024年半年報(bào)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，從回報(bào)能力觀察，公司ROE為10.19%，較中位值（7.03%）高出3.17個(gè)百分點(diǎn)；ROA為9.19%，較中位值（5.68%）高出3.51個(gè)百分點(diǎn)，顯示出公司運(yùn)營(yíng)效率較高，回報(bào)能力具有可比優(yōu)勢(shì)。從盈利能力觀察，公司比較優(yōu)勢(shì)更為明顯：公司銷(xiāo)售凈利率為35.58%，較中位值（9.88%）高出25.71個(gè)百分點(diǎn)；銷(xiāo)售毛利率為53.05%，較中位值（17.84%）高出35.21個(gè)百分點(diǎn)，反映出公司成本控制能力強(qiáng)，具備產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。從資本結(jié)構(gòu)觀察，公司資產(chǎn)負(fù)債率僅為24.52%，較中位值（49.14%）低24.62個(gè)百分點(diǎn)，顯示公司具有強(qiáng)持續(xù)擴(kuò)張能力。
公司期間費(fèi)用率逐年降低，顯示降本增效成果。2019-2023年間，公司期間費(fèi)用率下降明顯，由19年的13.79%下降至23年的10.68%，下降了3.11個(gè)百分點(diǎn)。期間費(fèi)用率下降主要由財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降貢獻(xiàn)：財(cái)務(wù)費(fèi)用率由19年的5.03%降至23年的1.68%，下降了3.35個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用減少得益于期間礦業(yè)權(quán)收益金攤銷(xiāo)利息減少以及新增募集資金利息收入沖抵。由于銷(xiāo)售費(fèi)用增速低于營(yíng)收增速，銷(xiāo)售費(fèi)用率由19年的0.45%降至23年的0.41%，下降了0.04個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率由于員工薪酬持續(xù)增加，由19年的8.31%升至23年的8.59%，上升了0.28個(gè)百分點(diǎn)。24H1，期間費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化至8.44%，其中銷(xiāo)售、管理和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別降至0.32%（宣傳費(fèi)用減少）、6.97%（職工薪酬增加，但增速低于營(yíng)收增速）和1.15%（礦業(yè)權(quán)收益金攤銷(xiāo)利息減少），公司降本增效持續(xù)進(jìn)行。
公司改擴(kuò)建工程穩(wěn)步推進(jìn)，持續(xù)實(shí)現(xiàn)降本增效。公司上市募集資金亦計(jì)劃幫助公司實(shí)現(xiàn)綠色及智慧化礦山建設(shè)，并且由露天開(kāi)采平穩(wěn)過(guò)渡地下開(kāi)采，從而提高生產(chǎn)效率與安全生產(chǎn)能力。資金投入包括用于梭羅溝金礦2000t/d選廠技改工程建設(shè)、梭羅溝金礦綠色礦山建設(shè)及梭羅溝金礦智慧化礦山建設(shè)等；同時(shí)公司利用自有資金建設(shè)梭羅溝金礦地下開(kāi)采工程、梭羅溝如米溝排土場(chǎng)排洪洞工程、木里容大備供35KV線路新建工程以及梭羅溝金礦礦石運(yùn)輸?shù)缆饭こ?。?dāng)前各項(xiàng)工程同步進(jìn)行，其中2000t/d選廠技改工程計(jì)劃投入募集資金0.33億元，截止24H1已投入92.8%，預(yù)計(jì)將于2025年底完成建設(shè)并投入生產(chǎn)（目前項(xiàng)目已完成37.9%）。該項(xiàng)目將對(duì)梭羅溝金礦選廠進(jìn)行技術(shù)改造，包括破碎、磨礦、浮選等生產(chǎn)環(huán)節(jié)的設(shè)備更新和工藝優(yōu)化，磨礦車(chē)間改造及儲(chǔ)礦倉(cāng)新建以及供排水、供配電等配套設(shè)施建設(shè)。項(xiàng)目完成后可進(jìn)一步提高浮選回收作業(yè)率，預(yù)計(jì)可使公司年均銷(xiāo)售收入增加810.31萬(wàn)元，約占23年?duì)I業(yè)收入1.3%。同時(shí)，回收率的提升或?qū)?/div>
