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事件：公司發(fā)布年報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)收入34.76億元，同比+10.41%，歸母凈利潤6.25億元，同比+36.77%，其中Q4實(shí)現(xiàn)收入11.12億元，同比+21.57%，歸母凈利潤1.92億元，同比+41.03%。公司2024年分紅總額（含2.52億元回購）6.10億元，分紅比例98%。
　　收入端：旺季環(huán)比提速，線上增長可觀。公司Q4高增主因：1）春節(jié)前置，部分備貨提前到12月份；2）旺季底料和中式復(fù)調(diào)加速；3）線上維持高速增長。分產(chǎn)品：公司2024年實(shí)現(xiàn)火鍋調(diào)料/中式菜品調(diào)料/香腸臘肉調(diào)料分別為12.65/17.71/3.29億元，同比+3.53%/16.56%/10.99%，其中Q4火鍋調(diào)料/中式菜品調(diào)料/香腸臘肉調(diào)料/其他分別實(shí)現(xiàn)營收4.71/4.99/1.10/0.30億元，同比+25.28%/+25.18%/-3.42%/-4.56%。Q4底料和復(fù)調(diào)的高增與春節(jié)備貨、公司政策支持以及食萃高增有關(guān)，其中手工牛油+魚調(diào)料仍為公司核心大單品，大紅袍仍有承壓。冬調(diào)Q4或有所下降，與Q3公司提前鋪市有關(guān)。分渠道：公司2024年線上實(shí)現(xiàn)5.96億元，同比+51.70%，其中食萃實(shí)現(xiàn)收入2.82億元（含稅），同比+41%，其他部分或主要是公司自營的抖音、拼多多、即時(shí)零售等渠道。食萃作為公司線上小B平臺(tái)，持續(xù)維持高速增長，而在貨架和興趣電商上，公司調(diào)整線上策略，持續(xù)強(qiáng)化線上銷售。
　　利潤端：毛利率持續(xù)提升，費(fèi)效改善顯著。公司2024年凈利率18.55%，同比提升3.8pcts，其中Q4凈利率18%，同比+2.05pcts。公司凈利率顯著改善，一方面是毛利率的提升：2024年毛利率39.78%，同比+1.90pcts，其中Q4實(shí)現(xiàn)40.84%，同比+0.54pcts。毛利率改善主要來自于成本的下降，以及復(fù)調(diào)等高毛利產(chǎn)品的占比提升。另一方面是費(fèi)效的改善：2024年銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別為12.98%/5.34%，同比-2.39pcts/-0.96pcts。改善主要來自：1）2024年下半年費(fèi)用投入方式的改變，部分渠道費(fèi)用調(diào)整到貨折，沖減了收入；2）廣告費(fèi)用結(jié)余；3）組織架構(gòu)和人員優(yōu)化，效率提升。
　　全年公司指引收入和利潤雙15%增長。我們認(rèn)為增長來源為：1）線上有望作為重點(diǎn)的增長源，除食萃外，公司在2024年12月底并購加點(diǎn)滋味，標(biāo)的公司在內(nèi)容營銷上的表現(xiàn)亮眼，有望更好地協(xié)同公司線上業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)高速增長。2）線下公司持續(xù)優(yōu)化經(jīng)銷商和渠道結(jié)構(gòu)，開拓小B渠道，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。3）品類方面，公司在厚火鍋、鮮湯料方面持續(xù)推新，強(qiáng)化產(chǎn)品競爭力。
　　投資建議：預(yù)計(jì)2025-2027年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7.4/8.7/10.1億元，對(duì)應(yīng)PE分別為20/17/15倍。公司維持高分紅率，對(duì)應(yīng)股息率4.5%+。維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：食品質(zhì)量安全風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品銷售季節(jié)性風(fēng)險(xiǎn)