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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2024年報(bào)。24年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入146.4億元，同減1.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.1億元，同減16.6%；扣非后歸母凈利潤為12.2億元，同減7%；單Q4公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入15.8億元，同減11.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-2.17億元，去年同期為-749萬元；扣非后歸母凈利潤為-8394萬元，去年同期為-1299萬元。公司報(bào)告期內(nèi)現(xiàn)金分紅金額為11.6億元，年分紅率達(dá)104.21%，對應(yīng)年股息率4.0%。
　　評論：
　　Q4需求平淡疊、主動(dòng)去庫，公司量價(jià)均表現(xiàn)承壓。量價(jià)拆分看，單Q4銷量/噸價(jià)分別同比-8%/-3.7%，主要系需求延續(xù)平淡，且公司主動(dòng)推進(jìn)庫存去化所致，其中高檔/主流/經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入9.7/4.8/0.2億元，同比-14.7%/-10.4%/+31.3%。全年維度看，公司啤酒業(yè)務(wù)銷量/噸價(jià)分別同比-0.7%/-0.4%，高檔/主流/經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品收入分別同比-3.0%/-1.02%/+15.6%，銷量分別同比+1.4%/-3.8%/+13.5%，其中預(yù)計(jì)烏蘇/重啤均有下滑，嘉士伯、樂堡分別同增約雙位數(shù)/中單左右增長。
　　Q4規(guī)模效應(yīng)弱化，疊加訴訟預(yù)提負(fù)債，壓制業(yè)績表現(xiàn)。單Q4看，公司毛利率/銷售費(fèi)用率分別同比-5.4pcts/+1.3pcts，管理費(fèi)用率持平，受規(guī)模效應(yīng)弱化影響，扣非凈利率同比-6.1pcts至-5.3%。全年來看，公司佛山工廠折舊增加對沖成本紅利，啤酒業(yè)務(wù)毛利率同降0.04pcts，疊加其他業(yè)務(wù)毛利率下降，整體毛利率同降0.6pcts至48.6%；銷售/管理費(fèi)用率分別同比+0.1/+0.2pcts較為穩(wěn)健，扣非凈利率同比-0.5pcts至8.3%。此外，公司業(yè)績低于此前快報(bào)結(jié)果，主要系訴訟計(jì)提預(yù)計(jì)負(fù)債產(chǎn)生非經(jīng)常性的營業(yè)外支出2.54億元，拖累歸母凈利潤約1.31億元。
　　務(wù)實(shí)強(qiáng)化非現(xiàn)飲布局及產(chǎn)品力，預(yù)計(jì)25年經(jīng)營穩(wěn)健、分紅保持高位。消費(fèi)力偏弱及消費(fèi)場景重構(gòu)的背景下，一是積極擁抱非現(xiàn)飲，通過組織架構(gòu)調(diào)整細(xì)分出酒類專賣、零食量販、即時(shí)零售等不同業(yè)務(wù)單元，細(xì)化非現(xiàn)飲渠道管理；二是持續(xù)打磨強(qiáng)化產(chǎn)品力與品牌力；三是復(fù)用渠道試水飲料市場尋求增量。展望25年，公司經(jīng)歷24Q4主動(dòng)去庫以后，當(dāng)前庫存水平較為健康，預(yù)計(jì)Q1有望穩(wěn)中向好；全年來看，預(yù)計(jì)收入端延續(xù)穩(wěn)健、消費(fèi)復(fù)蘇有望提供經(jīng)營改善催化，利潤端成本紅利延續(xù)，但佛山工廠折舊增加或帶來一定壓力，分紅水平則有望高位穩(wěn)定。
　　投資建議：經(jīng)營穩(wěn)健，分紅較優(yōu)，維持“強(qiáng)推”評級(jí)?？紤]到訴訟相關(guān)預(yù)計(jì)負(fù)債屬于一次性費(fèi)用，我們維持25-26年業(yè)績預(yù)測12.7/13.1億元，并新增27年預(yù)測13.5億元，對應(yīng)PE分別23/22/21倍。公司經(jīng)營務(wù)實(shí)穩(wěn)健，重視股東回報(bào)，按100%分紅率測算25E股息率約4.4%，預(yù)計(jì)經(jīng)營有望隨需求向好逐步修復(fù)，維持一年目標(biāo)價(jià)67元，對應(yīng)25E約PE 25X，維持“強(qiáng)推”評級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高端化不及預(yù)期，競爭加劇，成本大幅上行，惡劣天氣等。