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投資要點(diǎn)
　　公司發(fā)布2024年業(yè)績(jī)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收86.24億港幣，同比增長(zhǎng)17.05%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.42億港幣，同比下滑31.20%。公司主業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，2024年業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)主因中期補(bǔ)繳奧公司分紅預(yù)提稅、已終止業(yè)務(wù)虧損（Paladin換股收購(gòu)Fission及出售物業(yè)資產(chǎn)）所致，若剔除上述因素，2024年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約6.4億港幣，同比增長(zhǎng)約29%。
　　主業(yè)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，鈾價(jià)上行助力公司業(yè)績(jī)兌現(xiàn)
　　公司主業(yè)天然鈾貿(mào)易業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，2024年?duì)I收86.24億港幣，同比增長(zhǎng)17%，其中包銷謝公司、奧公司產(chǎn)品1294 tU，與2023年（1299 tU）基本持平，平均售價(jià)75.04美元/磅U3O8，平均成本80.80美元/磅U3O8；國(guó)際銷售公司銷售4593 tU，平均售價(jià)71.99美元/磅U3O8，銷售成本71.12美元/磅U3O8。
　　資源板塊，2024年公司掌握天然鈾權(quán)益資源量34000 tU，權(quán)益產(chǎn)量1324 tU，其中謝公司生產(chǎn)964 tU，奧公司生產(chǎn)1739 tU，謝礦、伊礦、中礦、扎礦生產(chǎn)成本分別為32/24/22/31美元/磅U3O8。
　　非經(jīng)拖累業(yè)績(jī)，擾動(dòng)均屬一次性沖擊
　　2024年公司業(yè)績(jī)主要受奧公司補(bǔ)繳分紅預(yù)提稅（約1.24億港幣）、出售物業(yè)資產(chǎn)虧損（約1476萬(wàn)港幣）、Fission被Paladin換股收購(gòu)致資產(chǎn)價(jià)值虧損（約1.7億港幣）拖累，致使業(yè)績(jī)大幅下滑。
　　具體來(lái)看，奧公司補(bǔ)繳過(guò)往年份分紅預(yù)提稅主因哈薩克斯坦稅收環(huán)境趨緊導(dǎo)致奧公司過(guò)往采用5%的分紅稅率受到挑戰(zhàn)，故公司按15%分紅稅率補(bǔ)繳過(guò)往年份分紅稅差額；Fission換股收購(gòu)案所帶來(lái)的賬面價(jià)值虧損則主因收購(gòu)案遭到加拿大政府審查致交易完成推遲且期間Paladin股價(jià)大幅波動(dòng)。以上非經(jīng)常性因素?cái)_動(dòng)均為一次性沖擊，預(yù)計(jì)對(duì)公司后續(xù)經(jīng)營(yíng)不再構(gòu)成影響。
　　2025天然鈾市場(chǎng)——撥云見(jiàn)日，破冰重生
　　天然鈾現(xiàn)貨價(jià)格近半年持續(xù)低迷，最新現(xiàn)貨鈾價(jià)僅約64美元/磅U3O8，與80美元/磅U3O8的長(zhǎng)協(xié)鈾價(jià)大幅背離。我們認(rèn)為，現(xiàn)貨鈾價(jià)在2024年末至今的持續(xù)低迷主因海外尤其是美國(guó)在地緣、經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易政策等方面仍存較大不確定性，進(jìn)而導(dǎo)致現(xiàn)貨市場(chǎng)參與者交易情緒低迷，維持在80美元/磅U3O8的長(zhǎng)協(xié)價(jià)格更能反映天然鈾市場(chǎng)真實(shí)供需情況。
　　展望后市，不確定性終將消除，短期因貿(mào)易情緒所致的價(jià)格低迷終將伴隨情緒回歸理性而逐步修復(fù)至長(zhǎng)協(xié)價(jià)格附近水準(zhǔn)。全球核電復(fù)蘇的大趨勢(shì)并未改變，天然鈾市場(chǎng)供需趨緊的格局也并未緩解，現(xiàn)貨鈾價(jià)底部已現(xiàn)，撥云見(jiàn)日或可期待。
　　背靠中廣核集團(tuán)，長(zhǎng)坡厚雪成長(zhǎng)仍可期
　　公司作為中廣核集團(tuán)旗下唯一天然鈾資源開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，跟隨集團(tuán)運(yùn)營(yíng)核電規(guī)模壯大而不斷成長(zhǎng)，截至2024年底，中廣核電力在運(yùn)機(jī)組28臺(tái)，容量約32GW，在建機(jī)組8臺(tái)，容量約10GW，則未來(lái)中廣核電力年運(yùn)營(yíng)核電規(guī)模近42GW，對(duì)應(yīng)天然鈾需求超8000 tU（以200 tU/GW消耗量測(cè)算），需求空間巨大。我們看好公司跟隨中廣核集團(tuán)成長(zhǎng)而持續(xù)發(fā)展。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到現(xiàn)貨鈾價(jià)在25Q1持續(xù)低迷以及我們對(duì)中期天然鈾價(jià)格的判斷，假設(shè)25-27年現(xiàn)貨鈾價(jià)分別為75/85/90美元/磅U3O8，預(yù)計(jì)公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.20/8.54/11.31億港幣，EPS分別為0.07/0.11/0.15港幣/股，對(duì)應(yīng)PE 20X/12X/9X。天然鈾市場(chǎng)短期低迷但我們?nèi)钥春瞄L(zhǎng)期趨勢(shì)，公司背靠中廣核集團(tuán)需求穩(wěn)固，未來(lái)成長(zhǎng)仍然可期，維持公司買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　全球核電需求發(fā)展不及預(yù)期，天然鈾供給超預(yù)期釋放，鈾價(jià)大幅波動(dòng)。