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事件：2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入90.49億元，同增11.90%；歸母凈利潤(rùn)19.96億元，同比增長(zhǎng)8.28%；扣非歸母凈利潤(rùn)19.63億元，同增8.82%。
　　 2024年歸母凈利潤(rùn)同增8%，毛利率同增1.10pct至41.45%。2024年，公司銷售毛利率41.45%（同比+1.10pct，下同），銷售凈利率22.71%（同比-0.66pct），毛利率提升而凈利率下滑，主要系①費(fèi)用率提升：2024年期間費(fèi)用率12.75%（+1.04pct），其中2024年財(cái)務(wù)費(fèi)用3.91億元（+43.70%），財(cái)務(wù)費(fèi)用率4.33%（+0.96pct），主要系在建項(xiàng)目完工，利息停止資本化轉(zhuǎn)為費(fèi)用化；2024年研發(fā)費(fèi)用0.53億元（+341.20%），研發(fā)費(fèi)用率0.59%（+0.44pct），主要系水務(wù)環(huán)保業(yè)務(wù)相關(guān)研發(fā)項(xiàng)目增加。②計(jì)提壞賬準(zhǔn)備增加：2024年信用減值損失1.24億元（+34.20%）。
　　供排水及固廢業(yè)務(wù)量持續(xù)增長(zhǎng)，污水提價(jià)帶來盈利彈性。分業(yè)務(wù)來看，1）自來水：營(yíng)收26.20億元（同比+7.26%），毛利率45.57%（+1.11pct），售水量11.50億噸（+7.62%），均價(jià)2.28元/噸（-0.34%）；2）污水處理：營(yíng)收36.41億元（+20.42%），毛利率41.63%（+1.48pct），污水處理量13.84億噸（+9.72%），處理均價(jià)2.63元/噸（+9.75%），2024年成都騎龍凈水廠項(xiàng)目（10萬噸/日）、鳳凰河二溝項(xiàng)目（8萬噸/日）進(jìn)入商業(yè)運(yùn)行；3）供排水管網(wǎng)工程：營(yíng)收9.81億元（+3.02%），毛利率21.84%（-0.31pct）；4）垃圾焚燒：營(yíng)收7.74億元（+10.51%），毛利率48.07%（+7.84pct），焚燒發(fā)電量9.94億度（+2.88%）；5）滲濾液處理：營(yíng)收3.12億元（-18.99%），滲濾液處理量143萬噸（+0%）；6）污泥處置：營(yíng)收3.33億元（-1.59%）；7）中水及其他：營(yíng)收3.87億元（+59.12%）。
　　凈現(xiàn)比維持穩(wěn)定，每股派息同增10%。2024年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額36.81億元（+8.61%），凈現(xiàn)比1.79，同比持平，購建固定無形長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金45.95億元（+3.35%）。2024年公司每股派息0.187元（+10.00%），分紅比例27.96%（+0.43pct），分紅穩(wěn)步提升。
　　掌握成都優(yōu)質(zhì)水務(wù)固廢資產(chǎn)，產(chǎn)能擴(kuò)張+污水提價(jià)貢獻(xiàn)增量，長(zhǎng)期現(xiàn)金流增厚及分紅提升空間大。1）盈利：①產(chǎn)能：截至2024年年底公司運(yùn)營(yíng)及在建的供水、污水、中水、垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目規(guī)模分別為430、480、130、1.2萬噸/日，其中自來水在建產(chǎn)能40萬噸/日（成都七廠三期），污水在建產(chǎn)能約40萬噸/日（洗瓦堰再生水廠，成都市第五、六、八再生水廠二期等），垃圾發(fā)電在建萬興三期項(xiàng)目等，將于2025-2026年投入商運(yùn)貢獻(xiàn)增量業(yè)績(jī)；②提價(jià)：成都中心城區(qū)第五期（2024-2026）污水處理服務(wù)費(fèi)暫定均價(jià)2.63元/噸，2024-2026年預(yù)計(jì)逐年提升。2）現(xiàn)金流：待未來2年資本開支高峰過后，長(zhǎng)期自由現(xiàn)金流增厚空間大。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮項(xiàng)目投運(yùn)利息費(fèi)用化、產(chǎn)能爬坡及應(yīng)收減值影響，我們將2025-2026年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)從22.80/24.89億元降至21.74/23.64億元，預(yù)計(jì)2027年歸母凈利潤(rùn)25.72億元，對(duì)應(yīng)PE為10/9/8倍，公司立足成都，在建項(xiàng)目保障優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)，長(zhǎng)期自由現(xiàn)金流增厚空間大，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)展不及預(yù)期，應(yīng)收賬期延長(zhǎng)，資本開支上行等