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核心觀點(diǎn)
　　品牌勢(shì)能擴(kuò)張帶動(dòng)線下渠道快速增長(zhǎng)。公司2025Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.95億/yoy+ 30.10%；歸母凈利潤(rùn)1.31億/yoy+ 27.27%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.29億/yoy+ 32.40%。盡管受到12月底以及315的行業(yè)輿情事件影響，公司仍通過營(yíng)銷快速反應(yīng)以及強(qiáng)勁的產(chǎn)品力帶動(dòng)了整體業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)。
　　分產(chǎn)品看，自由點(diǎn)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.52億/yoy+ 35.8%，其中中高端大健康系列產(chǎn)品表現(xiàn)更為亮眼，一季度收入占比接近60%，高端系列產(chǎn)品收入占比持續(xù)提升。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化帶動(dòng)Q1客單價(jià)同比提升約7%。分渠道看，線下渠道表現(xiàn)強(qiáng)勁，一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.50億/yoy+49.0%。其中，核心五省同比增長(zhǎng)26.7%，川渝地區(qū)因去年同期缺貨影響基數(shù)較低，實(shí)現(xiàn)較快增速。外圍拓展成效顯著，營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)125.1%，延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。電商渠道受315輿情事件短期沖擊較大，一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.22億/yoy+ 8.6%，增速明顯放緩。同時(shí)Q1電商渠道預(yù)計(jì)由于較高投放仍處于虧損狀態(tài)，但從目前來看Q2有望恢復(fù)至此前正常節(jié)奏。
　　盈利能力持續(xù)優(yōu)化。2025Q1實(shí)現(xiàn)毛利率/凈利率53.32%/13.12%，分別同比-1.04/0.29pct，毛利率主要原因由于渠道結(jié)構(gòu)變化（增速更快的外圍市場(chǎng)毛利率相對(duì)較低）以及會(huì)計(jì)口徑調(diào)整（去年年底將部分電商物流包裝費(fèi)用從銷售費(fèi)用調(diào)整至營(yíng)業(yè)成本），剔除口徑調(diào)整影響后毛利率與去年同期基本持平。銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別下降0.43/0.27/0.48pct，銷售費(fèi)用率下降主要由于高費(fèi)率線上渠道收入占比降低，單電商渠道來看銷售費(fèi)用率提升。
　　營(yíng)運(yùn)能力及現(xiàn)金流方面，公司存貨及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變動(dòng)不大，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比下降92.92%，主要由于38大促公司動(dòng)銷較好，線下KA應(yīng)收款增加；以及公司為應(yīng)對(duì)輿情影響，適當(dāng)放長(zhǎng)核心經(jīng)銷商賬期；同時(shí)為應(yīng)對(duì)輿情公司加大線上平臺(tái)投放，全年來看預(yù)計(jì)現(xiàn)金流影響不大。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，渠道擴(kuò)張不及預(yù)期，輿情事件影響加劇等。
　　投資建議：由于315行業(yè)輿情事件影響，公司一季度線上渠道短期增速有望放緩，但公司快速反應(yīng)并采取有效公關(guān)措施，控制了相關(guān)負(fù)面影響的擴(kuò)散，預(yù)計(jì)對(duì)即將到來的618大促影響有限。同時(shí)隨著公司品牌勢(shì)能不斷釋放，線下渠道外圍市場(chǎng)持續(xù)高增長(zhǎng)，并有望帶動(dòng)利潤(rùn)率穩(wěn)步提升?？紤]到輿情事件影響減弱，公司品牌勢(shì)能加速由線上外溢到線下渠道，利潤(rùn)率拐點(diǎn)有望加速到來，我們上調(diào)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)至3.68/4.83/6.27（原值為3.40/4.45/5.72）億元，對(duì)應(yīng)PE為31/24/18x，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)