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公司24年收入/歸母凈利/扣非凈利71.3/8.5/7.7億，同比+4.8%/+5.8%/+8.9%；24Q4營業(yè)收入/歸母凈利/扣非凈利23.7/2.2/2.2億元，同比+2.0%/-24.8%/-24.7%，符合前次業(yè)績快報(bào)（預(yù)計(jì)24年收入/歸母凈利71.3/8.5億），Q4由于KA主銷渠道客流減少、禮盒裝產(chǎn)品價(jià)格內(nèi)卷等因素，收入未能實(shí)現(xiàn)顯著增長；25Q1收入/歸母凈利/扣非凈利15.7/0.8/0.6億，同比-13.8%/ -67.9%/-73.8%，春節(jié)錯(cuò)期導(dǎo)致收入下滑，疊加成本上漲、促銷增加，Q1毛利率/凈利率同比-11.0/-8.3pct。展望來看，Q2低基數(shù)疊加成本高位回落，經(jīng)營有望環(huán)比改善，25年公司在量販等新渠道持續(xù)導(dǎo)入SKU，電商渠道積極調(diào)整，海外市場逐步拓展，有望對(duì)沖傳統(tǒng)渠道量價(jià)壓力，“買入”。
　　Q1銷售承壓，量販/電商/海外有望貢獻(xiàn)新增量
　　24年葵花子/堅(jiān)果營收43.8/19.2億，同比+2.6%/+9.7%，24年瓜子整體維持平穩(wěn)，產(chǎn)品性價(jià)比與競爭力提升，打手與葵珍持續(xù)貢獻(xiàn)增量；堅(jiān)果增長更快，公司以150元堅(jiān)果禮盒為主進(jìn)行推廣，并補(bǔ)充高檔和100元以下的性價(jià)比禮盒產(chǎn)品，性價(jià)比顯著提升，同時(shí)受益兩端春節(jié)備貨以及量販等渠道導(dǎo)入。分地區(qū)，24年南方/北方/東方/電商/海外營收22.7/13.4/21.2/7.8/5.7億，同比+3.9%/-3.3%/+9.5% /+8.9%/+10.3%，電商與海外收入占比持續(xù)提升，未來公司在泰國市場基礎(chǔ)上持續(xù)拓展其他東南亞及中東地區(qū)市場，有望持續(xù)貢獻(xiàn)增量。25Q1收入同比-13.8%，主因春節(jié)錯(cuò)期影響，堅(jiān)果表現(xiàn)弱于瓜子。
　　24Q4至25Q1成本壓力逐步加大，價(jià)格競爭導(dǎo)致盈利進(jìn)一步承壓
　　24年毛利率28.7%，同比+2.0pct（Q4同比-3.5pct），其中葵花子/堅(jiān)果毛利率同比+4.5/-4.4pct，全年看葵花子成本受益，Q4因新季采購價(jià)上漲、毛利率同比顯著承壓。24年銷售費(fèi)率同比+0.9pct（Q4同比+0.9pct），系20周年廣告、促銷費(fèi)用有所增加，管理費(fèi)率同比+0.1pct（Q4同比+0.7pct），最終24年/24Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利率11.9%/9.4%，同比+0.1/-3.4pct。25Q1毛利率同比-11.0pct，系葵花籽采購價(jià)上漲、規(guī)模效應(yīng)減弱、折促增加所致；銷售/管理費(fèi)用率同比-1.7/+0.9pct，銷售費(fèi)率高基數(shù)下回落，管理費(fèi)率提升系收入下滑導(dǎo)致固定費(fèi)用效率減弱，Q1歸母凈利率同比-8.3pct至4.9%。
　　期待經(jīng)營環(huán)比恢復(fù)，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　考慮消費(fèi)環(huán)境相對(duì)疲弱、品類競爭激烈且成本短期上漲較多，我們下調(diào)25-26年收入增速、毛利率，下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-26年EPS 1.48/1.79元（較前次下降18%/10%），引入27年EPS 2.04元，參考可比25年均PE 20x（Wind一致預(yù)期），給予25年20x PE，目標(biāo)價(jià)29.60元（前次32.40元，對(duì)應(yīng)25年18x），“買入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇、宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)低于預(yù)期、食品安全問題。