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珀萊雅發(fā)布年報(bào)，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收107.78億元（yoy+21.04%），歸母凈利15.52億元（yoy+30.00%），扣非凈利15.22億元（yoy+29.60%），符合我們預(yù)期。Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收38.12億元（yoy+4.28%，qoq+94.06%），歸母凈利5.53億元（yoy+23.42%，qoq+85.79%）。25Q1營(yíng)收23.59億（yoy+8.13%），歸母凈利潤(rùn)3.9億（yoy+28.87%）。24Q4護(hù)膚品類(lèi)水乳產(chǎn)品和套盒收入占比上升，均價(jià)同比下行，增速階段性放緩。25Q1均價(jià)回升、收入增長(zhǎng)邊際提速、銷(xiāo)售費(fèi)用率環(huán)比顯著優(yōu)化、利潤(rùn)率同比環(huán)比均提升，彰顯龍頭業(yè)績(jī)強(qiáng)韌性。25Q1公司陸續(xù)在防曬/美白/雙抗系列布局新品，有望貢獻(xiàn)增長(zhǎng)新引擎。當(dāng)前公司25PE處板塊較低水平（申萬(wàn)美容護(hù)理一級(jí)行業(yè)25PE均值27X，公司25年Wind一致預(yù)測(cè)PE均值16X），后續(xù)若有產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及費(fèi)率優(yōu)化將帶來(lái)更多利潤(rùn)釋放空間，估值或進(jìn)一步修復(fù)。維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　24年護(hù)膚彩妝品類(lèi)表現(xiàn)穩(wěn)健，洗護(hù)快速放量24年護(hù)膚品類(lèi)營(yíng)收90.19億/同比增長(zhǎng)19.31%，毛利率71.56%/yoy1.28pct。
　　美容彩妝類(lèi)營(yíng)收13.61億/yoy21.96%，毛利率71.46%/yoy1.99pct。洗護(hù)類(lèi)營(yíng)收3.86億/yoy79.41%，毛利率67.77%/yoy4.91pct，增長(zhǎng)顯著，主因公司在洗護(hù)領(lǐng)域的市場(chǎng)拓展和新產(chǎn)品的推出。25Q1，珀萊雅全新推出升級(jí)版“雙抗精華”以及全新超膜銀管防曬、“光學(xué)335”美白系列，新品有望奠定成長(zhǎng)新動(dòng)能；彩棠新品雙生氣墊等有望帶來(lái)增長(zhǎng)新引擎。
　　線上直營(yíng)繼續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，線下日化渠道仍處調(diào)整階段
　　24年線上渠道表現(xiàn)強(qiáng)勁，其中直營(yíng)渠道實(shí)現(xiàn)營(yíng)收81.22億元/yoy20.36%，占總營(yíng)收75.35%；分銷(xiāo)渠道營(yíng)收21.12億元/yoy38.40%，占比19.59%。線下渠道表現(xiàn)分化，日化渠道全年?duì)I收3.64億元/yoy-26.32%；其他線下渠道全年?duì)I收1.68億元/yoy37.70%。銷(xiāo)量增長(zhǎng)主要得益于線上渠道憑借電商平臺(tái)優(yōu)勢(shì)積極拓展市場(chǎng)、精準(zhǔn)營(yíng)銷(xiāo)。24年銷(xiāo)售費(fèi)率/管理費(fèi)率/研發(fā)費(fèi)率分別為47.88%/3.39%/1.95%，銷(xiāo)售費(fèi)率yoy+3.27pct主要系形象宣傳推廣費(fèi)用增加，管理費(fèi)率/研發(fā)費(fèi)率yoy-1.72pct/持平。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　考慮到24Q4及25Q1以來(lái)公司營(yíng)收增速階段性有所放緩，調(diào)低25-26年預(yù)測(cè)并引入27年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)25-27年EPS分別為4.53/5.19/5.93元（25-26前值4.79/6.02元，分別-5.5%/-13.7%）。參考可比公司25年Wind一致盈利預(yù)測(cè)PE 33倍，考慮公司24年?duì)I收規(guī)模已為板塊內(nèi)領(lǐng)先水平，基數(shù)較大，增速較第二第三梯隊(duì)企業(yè)可能偏低，給予公司25年27倍PE，目標(biāo)價(jià)122.30元（前值143.40元，對(duì)應(yīng)25年30倍PE）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：銷(xiāo)售費(fèi)用率大幅提升、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新品銷(xiāo)售不及預(yù)期。