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【本周專題】
　　adidas披露2025Q1業(yè)績(jī)預(yù)告，營(yíng)收同比增長(zhǎng)13%。根據(jù)公司披露2025Q1公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收61.53億歐元，貨幣中性基礎(chǔ)上同比增長(zhǎng)13%，剔除Yeezy業(yè)務(wù)影響后公司預(yù)計(jì)adidas品牌營(yíng)收同比增長(zhǎng)17%，整體表現(xiàn)優(yōu)異，超公司預(yù)期，分地區(qū)看公司預(yù)計(jì)各消費(fèi)市場(chǎng)均有雙位數(shù)的增長(zhǎng)表現(xiàn)。從利潤(rùn)率層面來(lái)看，公司2025Q1毛利率同比提升0.9pcts至52.1%，其中adidas品牌毛利率提升1.6pcts，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比提升3.7pcts至9.9%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)至6.1億歐元。
　　此前公司發(fā)布2024年報(bào)時(shí)，曾預(yù)計(jì)2025年公司營(yíng)收增長(zhǎng)高單位數(shù)。公司此前預(yù)計(jì)2025年?duì)I收同比增長(zhǎng)高單位數(shù)，其中adidas品牌營(yíng)收同比增長(zhǎng)雙位數(shù)，分地區(qū)看預(yù)計(jì)2025年adidas品牌在北美/大中華區(qū)/新興市場(chǎng)/拉丁美洲營(yíng)收同比增長(zhǎng)雙位數(shù)，歐洲/日韓營(yíng)收增長(zhǎng)高單位數(shù)，2025年公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)預(yù)計(jì)為17到18億歐元。
　　【本周觀點(diǎn)】
　　服飾家紡：優(yōu)先關(guān)注基本面穩(wěn)健、質(zhì)地優(yōu)秀的品牌公司，期待2025年業(yè)績(jī)修復(fù)、估值提升。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2025年1~3月服裝鞋帽針紡織品類零售額同比增長(zhǎng)3.4%，其中運(yùn)動(dòng)鞋服賽道整體表現(xiàn)或優(yōu)于居民紡服消費(fèi)整體，同時(shí)我們預(yù)計(jì)各家運(yùn)動(dòng)鞋服品牌庫(kù)銷比維持在4-5左右的健康水平，2025年全年來(lái)看我們認(rèn)為紡服板塊需求呈現(xiàn)波動(dòng)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，運(yùn)動(dòng)鞋服板塊受益于國(guó)家政策支持以及居民運(yùn)動(dòng)參與度提升，相關(guān)品牌公司增長(zhǎng)韌性強(qiáng)。
　　運(yùn)動(dòng)鞋服板塊重點(diǎn)推薦業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)的龍頭公司【安踏體育】，2025Q1安踏/Fila品牌終端流水均增長(zhǎng)高單位數(shù)，其他品牌Q1流水同比增長(zhǎng)65%~70%，整體表現(xiàn)超預(yù)期，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)公司2025年P(guān)E為18倍；同時(shí)推薦基本面修復(fù)彈性較大的【滔搏】，對(duì)應(yīng)FY2025PE為12倍。
　　品牌服飾推薦估值具備吸引力的【波司登】，F(xiàn)Y2025良好業(yè)績(jī)有望落地，公司堅(jiān)持迭代羽絨新品、豐富戶外及防曬品類、打造功能性服飾綜合品牌，中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)有望持續(xù)高質(zhì)量增長(zhǎng)；推薦新業(yè)務(wù)拓展順利的【海瀾之家】，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為14倍；推薦醫(yī)用耗材+消費(fèi)品兩大業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展的【穩(wěn)健醫(yī)療】，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為27倍；關(guān)注比音勒芬、森馬服飾。
　　家紡板塊推薦業(yè)績(jī)優(yōu)異的【羅萊生活】，公司2025Q1歸母凈利潤(rùn)同比+26.31%至1.13億元，表現(xiàn)優(yōu)異，公司庫(kù)存質(zhì)量健康，2025年預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)20%至5.2億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為14倍，同時(shí)公司重視分紅回饋股東，2024年分紅率115.48%。
　　服飾制造：關(guān)稅事件影響行業(yè)短期訂單及利潤(rùn)表現(xiàn)，我們建議持續(xù)關(guān)注相關(guān)政策變化及落地情況。長(zhǎng)期來(lái)看震蕩利好競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化，小微企業(yè)加速出清，龍頭公司或享受份額提升。
　　全球服飾下游需求相對(duì)平穩(wěn)，基于格局優(yōu)化邏輯，中長(zhǎng)期我們推薦關(guān)注估值性價(jià)比較高的【申洲國(guó)際】，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為11倍；關(guān)注新客戶合作推進(jìn)順利、產(chǎn)能加速國(guó)際化布局的【華利集團(tuán)】，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為15倍；關(guān)注收入增長(zhǎng)穩(wěn)健、綜合競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升的【偉星股份】，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為18倍。
　　黃金珠寶：中長(zhǎng)期來(lái)看標(biāo)的公司向內(nèi)尋求產(chǎn)品與渠道力提升，以增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2025年1~3月金銀珠寶累零售額同比增長(zhǎng)6.9%，受益于消費(fèi)環(huán)境和婚慶需求改善，我們預(yù)計(jì)居民珠寶消費(fèi)需求有望在2024年的基礎(chǔ)上觸底反彈。同時(shí)近期金價(jià)持續(xù)走高（上交所AU9999收盤價(jià)對(duì)比年初上漲接近30%），隨著購(gòu)買成本的上升我們判斷消費(fèi)者或加強(qiáng)對(duì)于產(chǎn)品設(shè)計(jì)以及品牌力的關(guān)注，具有明確產(chǎn)品差異性以及強(qiáng)品牌力的公司有望在2025年跑贏行業(yè)。
　　關(guān)注產(chǎn)品力以及渠道效率不斷提升的標(biāo)的公司【周大福、潮宏基、老鳳祥、周大生】，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025年（或FY2025）PE為15/19/12/12倍。
　　【近期報(bào)告】
　　周大福：Q4銷售降幅繼續(xù)收窄，定價(jià)產(chǎn)品銷售優(yōu)異。公司披露FY2025Q4（2025年1-3月）終端零售情況，集團(tuán)RSV同比下降11.6%，其中內(nèi)地RSV同比下降10.4%，港澳及其他市場(chǎng)RSV同比下降20.7%，隨著新產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，公司FY2025Q4 RSV降幅對(duì)比Q3進(jìn)一步收窄。
　　羅萊生活：2024/2025Q1公司業(yè)績(jī)-24%/+26%，期待公司2025年優(yōu)異增長(zhǎng)表現(xiàn)。公司發(fā)布2024年報(bào)，營(yíng)收同比下降14.2%至45.6億元，毛利率同比+0.7pcts至48%，我們判斷毛利率的提升主要來(lái)源于公司良好的成本管控，銷售費(fèi)用率同比+1.7pcts至26.4%，管理費(fèi)用率同比+0.6pcts至6.6%，綜上2024年歸母凈利率同比-1.3pcts至9.5%，歸母凈利潤(rùn)同比下滑24.4%至4.3億元，利潤(rùn)大幅下滑主要系2024年美國(guó)家具業(yè)務(wù)虧損2871萬(wàn)元所致（2023年盈利3939萬(wàn)元），剔除美國(guó)家具業(yè)務(wù)后，國(guó)內(nèi)家紡業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)37.37/4.62億元，同比12.43%/-13.32%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)力疲軟及消費(fèi)環(huán)境波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，門店擴(kuò)張不及預(yù)期，電商業(yè)務(wù)建設(shè)不及預(yù)期，盈利質(zhì)量不及預(yù)期，管理層團(tuán)隊(duì)優(yōu)化不及預(yù)期，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。