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華陽(yáng)集團(tuán)發(fā)布一季報(bào)，25年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.89億元（yoy+25.03%、qoq-24.95%），歸母凈利1.55億元（yoy+9.27%、qoq-16.71%），扣非凈利1.50億元（yoy+8.82%）。公司Q1業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期（Q1前瞻中預(yù)計(jì)歸母凈利1.6-1.7億）。展望后續(xù)，公司或?qū)⒊掷m(xù)受益于智能化浪潮并加快出海布局，我們維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　Q1營(yíng)收同環(huán)比+25%/-25%，小米/奇瑞/吉利等或貢獻(xiàn)較大增量
　　Q1國(guó)內(nèi)乘用車產(chǎn)量同環(huán)比+16%/-26%，公司營(yíng)收同環(huán)比增速均跑贏行業(yè)整體：①我們預(yù)計(jì)頭部客戶中小米/奇瑞/吉利或貢獻(xiàn)較大增量，Q1產(chǎn)量同比NA/+28%/+43%，環(huán)比+30%/-20%/-12%；②新項(xiàng)目定點(diǎn)逐步貢獻(xiàn)營(yíng)收：24H2公司HUD/屏幕/座艙域控/數(shù)字聲學(xué)/無(wú)線充電等新定點(diǎn)不斷，如大眾全球、Stellantis平臺(tái)型HUD定點(diǎn)等，并持續(xù)拓展現(xiàn)有客戶的配套產(chǎn)品品類。
　　Q1毛利率環(huán)比略降，凈利率環(huán)比+0.63pct
　　Q1毛利率18.19%，同環(huán)比-3.38pct/-0.85pct，環(huán)比略降主要系Q1大部分客戶年降落地，我們預(yù)計(jì)后續(xù)公司通過產(chǎn)品迭代/VAVE降本/規(guī)模效應(yīng)，逐漸消化年降影響。Q1凈利率6.29%，同環(huán)比-0.91pct/+0.63pct，凈利率呈現(xiàn)邊際改善。期間費(fèi)用中，管理和研發(fā)費(fèi)用率環(huán)比提升，管理費(fèi)用率同環(huán)比+0.14pct/+0.61pct，主要系職工薪酬和折舊攤銷增加；研發(fā)費(fèi)用率同環(huán)比-0.54pct/+0.49pct，彰顯在手項(xiàng)目充沛。
　　已成長(zhǎng)為智能座艙平臺(tái)型企業(yè)，智駕與全球化注入新動(dòng)能
　　公司已成長(zhǎng)為智能座艙平臺(tái)型企業(yè)，客戶持續(xù)向頭部自主及新勢(shì)力拓展，并且座艙域控/無(wú)線充電等產(chǎn)品毛利率有望隨規(guī)模放量而提升。在智駕領(lǐng)域，公司基于地平線和高通的方案推出智駕域控產(chǎn)品，定點(diǎn)項(xiàng)目有望持續(xù)落地；此外公司還在拓展車身域控等新領(lǐng)域，25年4月子公司華陽(yáng)通用與芯馳科技簽訂座艙和車身域控合作。國(guó)際化布局上，公司HUD、屏顯示、無(wú)線充電等產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)海外供應(yīng)或定點(diǎn)，24年設(shè)立泰國(guó)和墨西哥子公司并推進(jìn)海外生產(chǎn)基地的規(guī)劃建設(shè)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們維持前次預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)公司25-27年?duì)I收135/169/211億元，歸母凈利9.3/12.3/16.2億元。iFind一致預(yù)期下可比公司25年P(guān)E均值為21倍，考慮到公司客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)向頭部新能源客戶優(yōu)化，給予公司較可比平均15%的估值溢價(jià)，給予25年24倍的PE（前值26倍），目標(biāo)價(jià)42.13元（前值45.60元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）下游汽車產(chǎn)銷或客戶拓展不及預(yù)期。2）汽車智能化不及預(yù)期。