>> 國(guó)盛證券-比音勒芬(002832)主品牌競(jìng)爭(zhēng)力提升，第二增長(zhǎng)曲線持續(xù)培育-250429
| 上傳日期： |
2025/4/29 |
大小： |
750KB |
| 格式： |
pdf 共3頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
楊瑩,侯子夜,王佳偉 |
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2024年公司收入同比+13%/歸母凈利潤(rùn)同比-14%，單Q4收入實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。1）2024年公司收入為40億元，同比+13%；歸母凈利潤(rùn)為7.8億元，同比-14%；扣非歸母凈利潤(rùn)為7.4億元，同比-14%。2）盈利質(zhì)量：2024全年公司毛利率同比-1.6pct至77%；銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別+3.2/+1.4/+0.5pct至40.3%/9.3%/-0.3%，我們根據(jù)公司業(yè)務(wù)判斷銷售費(fèi)用率提升主要系渠道費(fèi)用、廣宣費(fèi)用增加（全年廣宣費(fèi)用投入約2億元，同比增加1億元）；綜合以上，2024年凈利率同比-6.3pct至19.5%。3）單四季度：2024Q4公司收入為10.0億元，同比+36%；歸母凈利潤(rùn)為0.2億元，同比-88%；扣非歸母凈利潤(rùn)為盈虧平衡左右，盈利能力同比下降主要系毛利率下降、同時(shí)銷售費(fèi)用率提升。4）公司2024年合計(jì)擬分配現(xiàn)金股利2.85億元，股利支付率約為37%，以2025年4月28日收盤價(jià)計(jì)算的股息率約為2.9%。
2025Q1公司收入同比+1%/歸母凈利潤(rùn)同比-8%，基本面表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)于行業(yè)。1）2025Q1年公司收入為12.9億元，同比+1%；歸母凈利潤(rùn)為3.3億元，同比-8%；扣非歸母凈利潤(rùn)為3.2億元，同比-9%。2）盈利質(zhì)量：2025Q1公司毛利率同比-0.6pct至75.4%；銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別+1.8/+0.2/+1.2pct至34.8%/6.3%/0.2%；綜合以上，2025Q1公司凈利率同比-2.8pct至25.8%。
電商高質(zhì)量、高速度增長(zhǎng)，線下優(yōu)質(zhì)門店穩(wěn)步擴(kuò)張。分拆渠道來(lái)看：2024年公司電商/直營(yíng)/加盟/其他渠道銷售收入分別2.63/25.68/11.39/0.34億元，同比分別+35.0%/+7.2%/+24.1%/+19.9%（其中H1分別+34.6%/+2.4%/+56.5%/+31.1%，H2分別+35.4%/+12.5%/+5.9%/+10.2%）；毛利率分別74.6%/81.0%/69.6%/41.44%，同比分別+4.0/-2.1/-0.7/+20.6pct。1）線下：未來(lái)高線加密、低線下沉共同驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。①店效：公司客群粘性高、銷售人員激勵(lì)機(jī)制完善，加大品牌建設(shè)力度，渠道形象持續(xù)升級(jí)，我們判斷2024年以來(lái)直營(yíng)渠道店效同比基本平穩(wěn)、中長(zhǎng)期有望穩(wěn)健有升。②店數(shù)：2024年末門店1294家（較年初新開156家、關(guān)閉117家，凈增39家），其中直營(yíng)644家（較年初凈增37家）/加盟650家（較年初凈增2家），我們估計(jì)2025年主品牌及新品牌合計(jì)門店有望新增加100家左右。2）電商：2024年業(yè)務(wù)盈利質(zhì)量同比提升，公司加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型與全渠道同和，在促進(jìn)銷售的同時(shí)助力運(yùn)營(yíng)效率提升。
主品牌堅(jiān)持年輕化建設(shè)，副品牌K&C孵化及開店推進(jìn)順利。1）主品牌比音勒芬：堅(jiān)持差異化定位，加大品牌建設(shè)力度以觸達(dá)年輕客群。①產(chǎn)品：拓寬價(jià)格帶，產(chǎn)品系列矩陣融合運(yùn)動(dòng)、休閑、時(shí)尚元素，在功能性科技感面料的基礎(chǔ)上迭代推新，并集中資源在T恤等優(yōu)勢(shì)品類中打造爆款SKU。②營(yíng)銷：牢抓客群心智，針對(duì)品牌精準(zhǔn)性進(jìn)行流量曝光，包括合作國(guó)家隊(duì)、贊助高爾夫體育賽事等，深度刻畫“大國(guó)品牌”形象。2）其他品牌階梯矩陣逐漸清晰：公司堅(jiān)持投入孵化潛力品牌，KENT＆CURWEN品牌2024年嘗試開出數(shù)家全新門店，威尼斯發(fā)力路亞、徒步、露營(yíng)等社群運(yùn)營(yíng)，為集團(tuán)長(zhǎng)期增長(zhǎng)打開第二曲線。
現(xiàn)金流管理基本正常，存貨庫(kù)齡健康。公司產(chǎn)品適銷時(shí)間相對(duì)較長(zhǎng)，同時(shí)借助奧萊等渠道去化庫(kù)存，目前公司庫(kù)存整體可控、庫(kù)齡結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。2024年末/2025Q1末公司存貨分別同比+34.3%/+47.2%至9.5/9.5億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比分別-21.6/+70.3天至324.2/270.5天，期內(nèi)計(jì)提資產(chǎn)減值損失分別0.56/0.05億元?，F(xiàn)金流方面，2024年末/2025Q1公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~分別7.5/2.9億元，約為同期歸母凈利潤(rùn)的1.0/0.9倍，營(yíng)運(yùn)管理正常。
2025年收入預(yù)計(jì)快速增長(zhǎng)，費(fèi)用投入或影響短期利潤(rùn)，中長(zhǎng)期期待業(yè)績(jī)高質(zhì)量成長(zhǎng)。考慮公司2025年持續(xù)推進(jìn)線下拓店計(jì)劃，同時(shí)考慮新品牌投入費(fèi)用情況，我們綜合預(yù)計(jì)2025年公司收入有望穩(wěn)健增長(zhǎng)10%+。展望中長(zhǎng)期，我們判斷主品牌穩(wěn)健擴(kuò)張、副品牌迅速成長(zhǎng)有望持續(xù)為業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)增量。
投資建議。主品牌卡位運(yùn)動(dòng)時(shí)尚優(yōu)質(zhì)賽道，其他品牌為長(zhǎng)期發(fā)展上拓天花板。我們根據(jù)過去公司實(shí)際業(yè)績(jī)情況及近期環(huán)境判斷調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2025~2027年歸母凈利潤(rùn)為7.07/7.97/8.90億元，對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E為14倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)環(huán)境波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；新品牌孵化效果不達(dá)預(yù)期；運(yùn)動(dòng)時(shí)尚景氣度回落
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