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核心觀點(diǎn)
　　●事件:公司發(fā)布2025年一季報(bào)，1Q25公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收63億元/同比+17%,歸母凈利潤(rùn)2.1億元/同比+9%，扣非歸母凈利潤(rùn)1.2億元/同比+5%。
　　●用工環(huán)境回暖疊加公司費(fèi)用管控進(jìn)程良好，盈利能力環(huán)比明顯改善。1Q25公司毛利率為8.2%/同比-1.2pct/環(huán)比+0.9pct,毛利率較低的業(yè)務(wù)外包業(yè)務(wù)近年來增速較快，造成毛利率小幅下滑，但環(huán)比改善明顯，主要由于1Q25以來宏觀消費(fèi)環(huán)境回暖,企業(yè)用工需求回升緩解人管理服務(wù)板塊壓力。費(fèi)用率方面,1Q25銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用/研發(fā)費(fèi)用在營(yíng)收中占比分別為3.0%/1.9%/0.4%，占比同比-0.6pct/-0.5pct/-0.02pct,環(huán)比-0.1pct/+0.1pct/-0.3pct,費(fèi)用率呈持續(xù)下滑趨勢(shì)。1Q25歸母凈利率為3.4%/同比-0.2pct/環(huán)比-5.8pct,環(huán)比大幅下降主要受4Q24公司處置全資孫公司獲得較大非經(jīng)增厚收益影響。1Q25扣非歸母凈利率為1.9%/同比-0.2pct/環(huán)比+1pct,費(fèi)用率管控良好抵消了部分毛利率下滑影響，且環(huán)比公司盈利能力明顯改善，可歸因于宏觀環(huán)境轉(zhuǎn)暖和公司運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)提升。
　　業(yè)務(wù)外包拓展空間可期，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)板塊年度內(nèi)有望企穩(wěn)。公司2025年預(yù)計(jì)將持續(xù)以業(yè)務(wù)外包作為公司發(fā)展核心,在提升存量客戶業(yè)務(wù)滲透率的同時(shí)加大.對(duì)新客戶的拓展，同時(shí)公司積極探索潛在收購標(biāo)的，有望通過收購專業(yè)賽道外包公司來拓展自身業(yè)務(wù)豐富程度，外包業(yè)務(wù)板塊增量空間可期。另外，1Q25用工環(huán)境已呈現(xiàn)輕微回暖趨勢(shì)，全年在政策提倡促內(nèi)需背景下，國(guó)內(nèi)企業(yè)用工需求有望就回暖，促進(jìn)公司高毛利率的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)中的人事管理和薪酬福利等板.塊業(yè)績(jī)企穩(wěn)回升，在穩(wěn)定營(yíng)收的同時(shí)提升公司整體毛利率。
　　投資建議:公司作為人服機(jī)構(gòu)龍頭，客戶資源豐富，近年來外包業(yè)務(wù)增速穩(wěn)健,并通過外延并購持續(xù)豐富業(yè)務(wù)布局，同時(shí)費(fèi)用率穩(wěn)步下降,我們預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為6.8億元/7.2億元/7.6億元，對(duì)應(yīng)PE估值為.18X/17X/16X，當(dāng)前估值相比同業(yè)較低，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　●風(fēng)險(xiǎn)提示:宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn);行業(yè)政策變化的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。