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【事件】中國(guó)人壽發(fā)布2025年一季度業(yè)績(jī)：1）營(yíng)業(yè)收入1102億元，同比-8.9%。2）歸母凈利潤(rùn)288億元，同比+39.5%，保險(xiǎn)服務(wù)費(fèi)用同比減少134億，我們認(rèn)為與健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)賠付優(yōu)化以及利率上行導(dǎo)致部分VFA保單轉(zhuǎn)盈利等有關(guān)。3）歸母凈資產(chǎn)5325億元，較年初+4.5%。4）加權(quán)ROE為5.5%，同比+1.2pct。
　　壽險(xiǎn)：浮動(dòng)收益業(yè)務(wù)期交占比過(guò)半，可比口徑下NBV同比正增長(zhǎng)。1）新單業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)顯著改善。一季度新單保費(fèi)規(guī)模1074億元，同比-4.5%。公司積極推進(jìn)產(chǎn)品供給形態(tài)多元、期限多元、成本多元，大力發(fā)展浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)，一季度首年期交保費(fèi)中浮動(dòng)收益型業(yè)務(wù)（分紅險(xiǎn)為主）占比為51.7%，同比大幅提升。2）可比口徑下NBV同比+4.8%，我們預(yù)計(jì)公司NBV margin同比有所提升，主要與預(yù)定利率下調(diào)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化等因素有關(guān)。
　　人力：代理人規(guī)?；痉€(wěn)定，隊(duì)伍轉(zhuǎn)型有序推進(jìn)。1）銷(xiāo)售隊(duì)伍基本盤(pán)保持穩(wěn)固。個(gè)險(xiǎn)人力2024Q1、2024年末、2025Q1分別62.2萬(wàn)人、63.4萬(wàn)人、59.6萬(wàn)人，同比-4.2%，較年初-3.1%。2）隊(duì)伍優(yōu)增率、留存率同比有效提升，新型營(yíng)銷(xiāo)模式試點(diǎn)有序推進(jìn)，“種子計(jì)劃”在前期改革基礎(chǔ)上持續(xù)深耕。
　　投資：資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)，投資收益率同比下滑。1）投資資產(chǎn)達(dá)6.82億元，較年初+3.1%。2）總投資收益達(dá)到538億元，同比-16.8%，凈投資收益442億元，同比+3.7%。總、凈投資收益率分別同比-0.48pct、-0.22pct至2.75%、2.60%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們看好公司作為壽險(xiǎn)行業(yè)龍頭的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)伴隨公司個(gè)險(xiǎn)營(yíng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)型的深入推進(jìn)，隊(duì)伍質(zhì)態(tài)和業(yè)績(jī)表現(xiàn)將進(jìn)一步提升。結(jié)合公司2025Q1年經(jīng)營(yíng)情況，我們維持此前盈利預(yù)測(cè)不變，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)為1075/1120/1205億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2025EPEV 0.68x、PB 1.95x，仍處低位，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長(zhǎng)端利率趨勢(shì)性下行；新單保費(fèi)增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期