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公司發(fā)布2024年報(bào)及- -季報(bào)業(yè)績(jī): 2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入42.40億元，同比增長(zhǎng)36.56%。歸屬母公司凈利潤(rùn)3.81億元，同比增長(zhǎng)229.52%，扣非后凈利潤(rùn)2.91億元，同比增長(zhǎng)109.67%。其中24Q4單季收入12.15億元，同比增長(zhǎng)47.91%，歸母凈利潤(rùn)0.60億元，利潤(rùn)轉(zhuǎn)正。25Q1公司實(shí)現(xiàn)收入12.34億元(yoy+35.57%)，歸母凈利潤(rùn)0.85億元(yoy+20.12%)，扣非后凈利潤(rùn)0.83億元(yoy+6.64%)
　　主要客戶訂單穩(wěn)健，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量穩(wěn)中有升:2024年公司箱包代工收入23.72億元，同增20.27%。公司持續(xù)深化與迪卡儂、耐克、VF集團(tuán)等新老客戶的協(xié)作關(guān)系，通過(guò)優(yōu)化訂單結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)增量。產(chǎn)能方面，伴隨公司海外基地管理及產(chǎn)能布局不斷推進(jìn)，2024年箱包總產(chǎn)能4182.45萬(wàn)件,增長(zhǎng)10.95%,產(chǎn)能利用率91.16% (+5.06pct)，箱包海外(印度、印尼)產(chǎn)能占比提升至71%。
　　服裝業(yè)務(wù)內(nèi)生+并表，新客戶高質(zhì)量增長(zhǎng):服裝代工收入11.62億元，同增146.43%，服裝業(yè)務(wù)2024H2并表。上海嘉樂(lè)2024全年收入14.89億元，同增15.85%。公司原有客戶優(yōu)衣庫(kù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，新客戶Adidas. PUMA.MU]I貢獻(xiàn)彈性。在收入保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的同時(shí)，2024年上海嘉樂(lè)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4892萬(wàn)元，同比轉(zhuǎn)正，凈利率為3.29%。
　　小米業(yè)務(wù)推陳出新，重回增長(zhǎng):公司品牌經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入6.58億元，同比增長(zhǎng)5.07%，主要是小米品牌貢獻(xiàn)，小米在產(chǎn)品上新、渠道拓展、銷(xiāo)售運(yùn)營(yíng)方面加大推進(jìn)力度，推出更多SKU箱包新品。90分品牌入駐美國(guó)亞馬遜平臺(tái)以及與菲律賓當(dāng)?shù)胤咒N(xiāo)商建立線下品牌門(mén)店，推進(jìn)海外市場(chǎng)銷(xiāo)售。期間公司ToC業(yè)務(wù)毛利率為25.52%，同比下降1.03pct。
　　毛利率受并表影響下降，凈利率顯著提升: 24全年公司毛利率為22.86%,同降1.49pct,主要由于服裝代工業(yè)務(wù)并表, To B業(yè)務(wù)毛利率下降1.33pct,低毛利的代工制造業(yè)務(wù)占比加大。期間公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為.5.26%6/5.99%6/2..30%,分別變動(dòng)-1.18/-0.44/+0.10pct。公司24全年凈利率為9.46%，同比提升5.76pct.期間公司取得、上海嘉樂(lè)控制權(quán)，產(chǎn)生一次性收益9791萬(wàn)，剔除該收益，公司24年歸母凈利潤(rùn)為2.83億元，同增143.97%。
　　服裝代I+箱包代I+小米是2025年全年維持增長(zhǎng)的主要看點(diǎn)。服裝業(yè)務(wù)成為公司第二增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，客戶矩陣完善+產(chǎn)能前瞻布局戰(zhàn)略下訂單增長(zhǎng)可期，我們認(rèn)為2025年阿迪達(dá)斯和PUMA訂單仍可維持快速增長(zhǎng)，優(yōu)衣庫(kù)保持穩(wěn)健，隨著上海嘉樂(lè)產(chǎn)能利用率不斷增長(zhǎng)，生產(chǎn)效率提升,服裝業(yè)務(wù)凈利率有望逐年改善。箱包代工業(yè)務(wù)憑借龍頭供應(yīng)商優(yōu)勢(shì)滲透率不斷提升，在大客戶耐克和迪卡依供應(yīng)鏈中的市場(chǎng)份額不斷優(yōu)化。ToC業(yè)務(wù)看，公司90分品牌延續(xù)出海戰(zhàn)略，加大對(duì)海外亞馬遜渠道布局，線下通過(guò)分銷(xiāo)持續(xù)滲透。小米通過(guò)加大自主經(jīng)營(yíng)靈活性，推出更多符合當(dāng)下消費(fèi)審美及功能需求產(chǎn)品，有望成為公司另一增長(zhǎng)點(diǎn)。
　　投資建議:公司為箱包代工頭部企業(yè),依托全球化產(chǎn)能布局優(yōu)勢(shì)，積極提升在老客戶中的份額并開(kāi)拓新客戶。嘉樂(lè)并表打開(kāi)服裝代工第二增長(zhǎng)曲線，隨著產(chǎn)能利用率的提升和生產(chǎn)效率的改善將帶來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)隽俊Ｆ放平?jīng)營(yíng)端有望在新的模式與渠道下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。下調(diào)2025/26年收入預(yù)測(cè)53.22/61.00億元至52.99/60.75億元，新增2027年收入預(yù)測(cè)69.03億元;上調(diào)25年歸母凈利預(yù)測(cè)3.73億元至3.76億元，維持26年歸母凈利預(yù)測(cè)4.53億元，新增27年歸母凈利預(yù)測(cè)5.40億元。上調(diào)25年EPS1.55元至1.57元，維持26年EPS1.89元，新增27年EPS2.25元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2025/26/27年P(guān)E為12.56/10.42/8.74倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:中美貿(mào)易政策不確定的風(fēng)險(xiǎn);訂單不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn);產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。