>> 東吳證券-保險行業(yè)2025年一季報回顧：可比口徑下NBV繼續(xù)較快增長，產(chǎn)險COR顯著改善-250430
| 上傳日期： |
2025/4/30 |
大小： |
747KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
孫婷,曹錕 |
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一季度上市險企歸母凈利潤合計同比+1.4%，凈資產(chǎn)增速表現(xiàn)顯著分化。1）2025Q1人保、國壽、新華歸母凈利潤分別同比+43%、+39.5%、+19%，而太保、平安則分別同比-18%、-26%，其中平安利潤降幅較大，除受到債市下跌影響外，還受平安好醫(yī)生并表的一次性負面影響。2）2025年一季度滬深300和恒生指數(shù)分別累計-1.2%、+15.3%，2024年同期分別+3.1%、-3%。十年期國債收益率Q1末較年初上行14bps，對險企交易性債券投資產(chǎn)生壓力，但預計國壽VFA模型業(yè)務轉盈利進而增厚當期利潤。3）上市險企Q1末凈資產(chǎn)合計較年初持平，其中國壽、平安和人保穩(wěn)健增長，而太保、新華則分別較年初-9.5%和-17%，我們認為除由于利率上行導致FVOCI債券價值減少外，兩家公司還受到負債準備金采用移動平均曲線導致保險合同準備金增加的影響。
壽險：NBV延續(xù)較快增長。1）從新單保費來看，新華、太保同比增長，增速分別為+131%、+29%，國壽、人保壽險、平安同比下滑，降幅分別為-4.5%、-11.6%、-19.5%，新華、人保壽險新單期繳分別同比+117%、-49%。我們認為，部分公司新單下滑主要是由于業(yè)務轉型所致。2）分紅險轉型效果顯著，Q1國壽新單期交保費中浮動收益型占比達51.7%，太保分紅險新保規(guī)模保費占比18.2%，同比+16.1pct。3）人力方面，國壽、平安和太保期末代理人規(guī)模分別為59.6萬人、33.8萬人、18.8萬人，分別較年初-3.1%、-6.9%和持平。4）新業(yè)務價值方面，可比口徑下平安、太保、人保壽險增速均超30%，太保增速最高為39%，國壽增速最低為4.8%，非可比口徑下新華同比+68%。我們認為，各公司NBV較快增長仍主要受NBV margin提升帶動。平安可比口徑下按首年保費計算NBV margin同比+11.4pct至28.3%，我們預計主要受產(chǎn)品結構改善、報行合一以及預定利率下調(diào)等因素影響。
產(chǎn)險：大災減少等因素推動綜合成本率改善。1）人保、平安、太保一季度產(chǎn)險保費收入分別同比+3.7%、+7.7%、+1.0%，其中車險保費分別同比+3.5%、+3.7%、+1.3%，非車險保費分別同比+3.8%、+15.1%、+0.7%。2）人保、平安、太保一季度綜合成本率分別為94.5%、96.6%、97.4%，分別同比-3.4pct、-3.0pct、-0.6pct，我們認為各公司綜合成本率改善主要是由于大災賠付減少和持續(xù)降本增效，并且平安還受到存量信保業(yè)務風險出清的影響。
投資：投資資產(chǎn)穩(wěn)健增長，投資收益率大多下滑。1）除人保外的上市險企投資資產(chǎn)規(guī)模合計較年初+3.2%，新華增速最快為3.6%。2） Q1凈投資收益率方面，國壽（年化）同比-0.2pct，而平安、太保（均未年化）同比持平?？偼顿Y收益率方面，國壽（年化）、太保（未年化）分別-0.5pct、-0.2pct，而新華（年化）則+1.1pct。綜合投資收益率方面，平安（未年化）同比+0.2pct，而新華（年化）則-3.9pct。我們認為，總、綜合投資收益率下滑主要是Q1利率上行、債市下跌導致的。
負債端、資產(chǎn)端均有改善機會，低估值+低持倉，攻守兼?zhèn)洹?）我們認為市場儲蓄需求依然旺盛，同時在監(jiān)管持續(xù)引導和險企主動性轉型下，負債成本有望逐步下降，利差損壓力將有所緩解。2）近期十年期國債收益率降至在1.63%左右，我們預計，未來伴隨國內(nèi)經(jīng)濟復蘇，長端利率若繼續(xù)修復上行，則保險公司新增固收類投資收益率壓力將有所緩解。3）當前公募基金對保險股持倉仍處于低位，估值對負面因素反應較為充分。2025年4月29日保險板塊估值2025E 0.49-0.79倍PEV、0.88-1.95倍PB，處于歷史低位，行業(yè)維持“增持”評級。
風險提示：長端利率趨勢性下行；股市持續(xù)低迷；新單增長不及預期
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