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2025Q1業(yè)績短暫承壓，整家戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)客單價(jià)提升，維持“買入”評級
　　公司2024年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入104.9億元（同比-10.0%，下同），歸母凈利潤13.7億元（+8.7%），扣非歸母凈利潤10.9億元（-3.7%）。單季度看，公司2025Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入20.4億元（-3.5%），歸母凈利潤0.1億元（-92.7%），扣非歸母凈利潤1.5億元（-3.2%）?？紤]到下游房地產(chǎn)市場景氣度較低及2025Q1產(chǎn)生較大非經(jīng)常損益，我們下調(diào)2025-2026年并新增2027年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤分別為14.07/15.43/15.78億元（2025-2026年原值為15.22/17.21億元），對應(yīng)EPS為1.46/1.60/1.64元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為10.4/9.5/9.3倍，看好公司整家戰(zhàn)略落地及國家以舊換新補(bǔ)貼協(xié)同驅(qū)動(dòng)客單價(jià)提升，多品牌、全品類、全渠道戰(zhàn)略布局持續(xù)，維持“買入”評級。
　　盈利能力：毛、凈利率改善、經(jīng)營性現(xiàn)金流短期承壓
　　公司2024年毛利率為35.4%（-0.7%），期間費(fèi)用率為20.7%（+0.4pct），其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為+9.6%/+7.6%/+3.6%/-0.1%，分別同比持平/+1.0/持平/-0.6pct，綜合影響下，公司2024年銷售凈利率為13.7%（+2.3pct），扣非歸母凈利率為10.4%（+0.7pct）。單季度看，2025Q1公司毛利率32.6%（持平）；期間費(fèi)用率為22.1%（-0.2pct）。綜合影響下，2025Q1公司銷售凈利率為0.9%（-7.4pct），扣非歸母凈利率7.4%（持平），歸母凈利潤大幅下滑主系公司持有的金融資產(chǎn)和金融負(fù)債產(chǎn)生非經(jīng)常性損益-2.0億元。
　　收入拆分：整家戰(zhàn)略驅(qū)動(dòng)客單價(jià)提升，司米品牌收縮明顯
　　分品牌來看，公司2024年索菲亞品牌實(shí)現(xiàn)收入94.5億元（-10.5%），共擁有經(jīng)銷商1797位（-15位），專賣店2503家（-224家），工廠端平均客單價(jià)23370元（+19.1%）；米蘭納品牌實(shí)現(xiàn)收入5.1億元（+8.1%），共擁有經(jīng)銷商530位（+16位），專賣店559家（+45家），工廠端平均客單價(jià)15153元（+8.7%）；司米品牌共擁有經(jīng)銷商156位（-66位），專賣店161家（-88家）；華鶴品牌實(shí)現(xiàn)收入1.7億元（+1.8%），共擁有經(jīng)銷商264位（-12位），專賣店279家（+2家）。分產(chǎn)品來看，公司2024年衣柜及其配套產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入83.3億元（-11.5%），毛利率37.7%（持平）；櫥柜及其配件實(shí)現(xiàn)收入12.5億元（+0.7%），毛利率22.0%（-2.8pct）；木門實(shí)現(xiàn)收入5.4億元（-7.6%），毛利率27.2%（-2.5pct）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)下行，行業(yè)競爭加劇，整家戰(zhàn)略推進(jìn)不及預(yù)期。