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核心觀點
　　4月制造業(yè)PMI 49.0%，跌至榮枯線下方，僅略高于2022年和2023年，環(huán)比跌幅超過季節(jié)性。
　　4月PMI的結(jié)構(gòu)信息是新訂單（尤其新出口訂單）下滑，生產(chǎn)、就業(yè)、采購分項均走弱，庫存去化分項較上月略快。這種結(jié)構(gòu)特征指向一點，4月外需帶動生產(chǎn)走弱。
　　去庫較快和當前高頻的港口貨運吞吐量相一致，說明中國生產(chǎn)企業(yè)趕在關稅90天豁免期內(nèi)，將庫存轉(zhuǎn)移至東南亞，但并未新增生產(chǎn)和采購。
　　4月PMI給出兩點有效信息：
　　其一，4月?lián)尦隹谛再|(zhì)和一季度不同。一季度搶出口伴隨著生產(chǎn)、訂單、就業(yè)的全面改善，4月?lián)尦隹诟嗍菐齑娴膰鴦e間騰挪。未來關稅的具體影響我們還將保持高度跟蹤。
　　其二，關稅的影響從預期走向現(xiàn)實。未來中國資產(chǎn)將從定價關稅預期到定價實質(zhì)性影響。
　　風險分析
　　中國消費復蘇的持續(xù)性仍存不確定性。今年以來，居民消費開始回暖，但恢復水平有限，未來延續(xù)低位震蕩，還是能繼續(xù)向常態(tài)化增速靠攏，仍需密切跟蹤。消費如持續(xù)乏力，則經(jīng)濟回升動力受限。
　　中國地產(chǎn)行業(yè)能否繼續(xù)改善仍存不確定性。本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)較長時間，當前出現(xiàn)短暫回暖趨勢，但多類指標仍是負增長，未來能否保持回暖態(tài)勢，仍需觀察。
　　歐美緊縮貨幣政策的影響或超預期，拖累全球經(jīng)濟增長和資產(chǎn)價格表現(xiàn)。
　　地緣政治沖突仍存不確定性，擾動全球經(jīng)濟增長前景和市場風險偏好。
　　全球關稅政策具有不確定性，關稅可能拖累全球經(jīng)濟增長，影響資產(chǎn)價格表現(xiàn)。