>> 長江證券-東方雨虹(002271)收入延續(xù)下降，渠道積極轉型-250501
| 上傳日期： |
2025/5/1 |
大小： |
712KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
范超,張佩 |
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事件描述
公司1季度實現(xiàn)營業(yè)收入60億元，同比下降17%，歸屬凈利潤1.9億元，同比下降45%，扣非凈利潤約1.7億元，同比下降45%。
事件評論
1季度收入延續(xù)下滑趨勢。公司過去5個季度收入增速分別為-5%、-14%、-24%、-25%、-17%。公司1季度收入表現(xiàn)仍然承壓，我們判斷，一是源于1季度地產(chǎn)新建需求繼續(xù)走弱，統(tǒng)計局數(shù)據(jù)新開工、竣工面積分別同比下降24%、14%，二是或源于公司零售業(yè)務收入較弱，公司防水材料在零售市場的市占率已達到較高水平，受到1季度家裝需求弱勢的不利影響。公司目前擁有工程渠道經(jīng)銷商約10000家、民建經(jīng)銷商4000家，憑借零售渠道優(yōu)勢，后續(xù)公司零售業(yè)務發(fā)展依賴于新品類的擴張，如砂漿、膩子粉、管材等。
1季度盈利能力同比下降。2025年1季度公司毛利率約23.7%，同比下降5.9個百分點，主要源于去年繼續(xù)擴大的價格戰(zhàn)影響，原材料下跌無法抵消價格下降的不利影響（隆眾數(shù)據(jù)顯示1季度瀝青均價同比下降1%），而1季度公司期間費率約17.0%，同比下降3.4個百分點，我們判斷源于人員優(yōu)化帶來的費用減少，公司員工人數(shù)從2023年底的12736人降至2024年底的10937人。最終1季度歸屬凈利率約3.2%，同比下降1.6個百分點，盈利能力尚未完全企穩(wěn)。隨著公司加強對應收賬款的風險管控，1季度末應收賬款及票據(jù)約88億元，從而公司經(jīng)營性現(xiàn)金流有所改善，從去年同期的-19億元提升至-8億元。
防水行業(yè)經(jīng)歷重創(chuàng)，盈利能力跌至底部。2024年仍是防水行業(yè)高度承壓的一年，中國建筑防水協(xié)會統(tǒng)計2024年防水材料總產(chǎn)量為25.38億平米，同比下降17%，產(chǎn)量較2021年歷史峰值累計下降38%。在此背景下，防水企業(yè)競爭加劇，盈利能力大幅下行，2024年東方雨虹、科順股份、凱倫股份、北新防水毛利率分別為25.8%、21.8%、19.9%、17.1%，前三者加回信用減值損失后的歸屬凈利率約4.2%、4.0%、-5.7%。我們認為防水行業(yè)價格戰(zhàn)已跌至歷史底部水平，因防水行業(yè)尚實現(xiàn)盈利的企業(yè)較少，價格戰(zhàn)進一步擴大的空間很小，此外瀝青價格跟隨油價有望繼續(xù)下降，故防水行業(yè)毛利率將迎來筑底企穩(wěn)。
過去三年雨虹艱難轉型，但成效顯著。2024年公司工作重點聚焦了三個問題，應收賬款、海外布局、團隊調(diào)整優(yōu)化。2025年公司將繼續(xù)堅守產(chǎn)品質量標準、提升服務能力，民建半日達已在十余個省份推行；充分推行管理扁平化，提效降本控費；渠道向下沉市場持續(xù)滲透，提升防水及各品類的市占率，穩(wěn)固防水卷材、防水涂料、瓷磚膠、美縫劑等品類的領先地位，發(fā)展膩子粉、管業(yè)等新賽道。同時，公司修繕業(yè)務的各類應用場景商業(yè)模式在持續(xù)探索中。此外海外業(yè)務是公司未來新的增長曲線，公司正在積極布局供應鏈體系和渠道建設，預計隨著海外產(chǎn)能的陸續(xù)釋放，海外業(yè)務發(fā)展將迎來重要經(jīng)營拐點。
預計公司2025-2026年歸屬凈利潤約14.7、18.3億元，對應估值為18、15倍。
風險提示
1、地產(chǎn)行業(yè)需求低預期；
2、原材料價格繼續(xù)上漲
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