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家居：國(guó)補(bǔ)拉動(dòng)終端需求集中釋放，利潤(rùn)端有所修復(fù)
　　2024年全國(guó)新建住宅銷售面積、竣工面積、新開(kāi)工面積同比均為雙位數(shù)降幅，對(duì)下游家居行業(yè)需求產(chǎn)生明顯不利影響，對(duì)定制家居影響尤為明顯。2024年定制家居/成品家居板塊（按SW分類，下同）營(yíng)收分別同比-14.9%/+7.9%。拆分季度看，2024下半年家居消費(fèi)補(bǔ)貼政策的落地一定程度提振了行業(yè)消費(fèi)信心，2024年7月，國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新的若干措施》，明確要統(tǒng)籌安排3000億元左右超長(zhǎng)期特別國(guó)債資金，加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新。此輪政府補(bǔ)貼（1）補(bǔ)貼力度較大：按照家裝補(bǔ)貼的七類產(chǎn)品銷售價(jià)格（剔除所有折扣優(yōu)惠后成交價(jià)格）的15%比例給予補(bǔ)貼，每位消費(fèi)者每類產(chǎn)品可補(bǔ)貼1次，每類補(bǔ)貼不超過(guò)2000元；( 2）補(bǔ)貼品類全面：成品家具、定制化家具、衛(wèi)浴家具、門窗、智能鎖等產(chǎn)品均可享受補(bǔ)貼；（3）參與區(qū)域廣泛，輻射全國(guó)絕大部分地區(qū)。此外補(bǔ)貼額度上除政府補(bǔ)貼外企業(yè)也給予一定補(bǔ)貼，例如顧家家居在各地政策優(yōu)惠基礎(chǔ)上再提供最高2000元購(gòu)物津貼。補(bǔ)貼政策落地以來(lái)效果已顯現(xiàn)，具體表現(xiàn)為：（ 1 ）成品家居2024Q2/2024Q3/2024Q4/2025Q1營(yíng)收同比分別為-1.3%/+5%/+8.9%/+8.5%，增速由轉(zhuǎn)正到走擴(kuò)，定制家居由于前端到后端存在滯后，國(guó)補(bǔ)對(duì)收入拉動(dòng)在24年表現(xiàn)不明顯，但2025Q1降幅已明顯收窄，定制家居2024Q3/2024Q4/2025Q1營(yíng)收分別同比-20%/-21.1%/-5.7%；（2）受補(bǔ)貼拉動(dòng)經(jīng)銷渠道表現(xiàn)好于大宗，2025Q1歐派家居/志邦家居大宗渠道分別同比28.61%/-55.79%，而經(jīng)銷+直營(yíng)渠道分別同比-0.7%/+15.4%；（3）從在手訂單看，定制家居/軟體家居2024Q4/2025Q1預(yù)收+合同負(fù)債均明顯增加，后續(xù)訂單有望轉(zhuǎn)化后拉動(dòng)收入增長(zhǎng)。此外為應(yīng)對(duì)全球貿(mào)易不確定性，家居企業(yè)也在向外轉(zhuǎn)移產(chǎn)能，如歐派家居2024年公司外銷產(chǎn)能加速向海外制造基地轉(zhuǎn)移，越南基地綜合成本已低于中國(guó)，戰(zhàn)略價(jià)值凸顯。
　　利潤(rùn)端2025Q1修復(fù)明顯：定制家居2024Q4/2025Q1毛利率分別同比變動(dòng)-1pct/+2pct，2024Q4/2025Q1凈利率分別同比變動(dòng)5.1pct/-0.1pct；成品家居，2024Q4/2025Q1毛利率分別同比變動(dòng)-4pct/-2pct，2024Q4/2025Q1凈利率分別同比變動(dòng)2.9pct/+2.2pct。
　　兩輪車：電動(dòng)自行車先抑后揚(yáng)補(bǔ)貼催化需求釋放，摩托深化全球布局業(yè)績(jī)超預(yù)期
　　2024年可謂是兩輪車行業(yè)的多事之秋，年初南京發(fā)生一起電動(dòng)自行車起火事件，引發(fā)公眾對(duì)電池安全的高度關(guān)注，降低了市場(chǎng)對(duì)電動(dòng)兩輪車的需求。24年4月國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署開(kāi)展電動(dòng)自行車安全隱患鏈條整治工作，此后監(jiān)管部門引入新的國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，修訂對(duì)充電設(shè)施、電池設(shè)計(jì)及生產(chǎn)的要求，這些變化一定程度影響了行業(yè)原來(lái)的動(dòng)銷節(jié)奏，減緩了增長(zhǎng)速度。2024Q3在國(guó)家以舊換新補(bǔ)貼號(hào)召下各地方政府紛紛出臺(tái)電動(dòng)自行車換新政策，一定程度提振了兩輪車的終端消費(fèi)信心，尤其經(jīng)過(guò)2024下半年的持續(xù)鋪墊，2024Q4補(bǔ)貼效果開(kāi)始加速，2025Q1將勢(shì)頭進(jìn)一步延續(xù)。根據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，截至2024年12月13日電動(dòng)自行車以舊換新帶動(dòng)新車銷售近90萬(wàn)臺(tái)，今年1-2月電動(dòng)自行車以舊換新達(dá)117萬(wàn)臺(tái)，截至4月8日電動(dòng)自行車換新已快速爬坡至334.1萬(wàn)臺(tái)，相當(dāng)于2024年（9-12月）置換總量的2.4倍。截至4月24日電動(dòng)自行車換新420萬(wàn)臺(tái)，效果進(jìn)一步釋放。
　　在補(bǔ)貼催化、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)良好等多重利好因素加持下，2025Q1兩輪車行業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼。愛(ài)瑪科技2024Q4/2025Q1營(yíng)收同比+15.7%/+25.8%,歸母凈利潤(rùn)同比+34.24%/+25.12%，新日股份營(yíng)收同比-14.1%/+39.5%，歸母凈利潤(rùn)2025Q1轉(zhuǎn)正，同比19.08%。雅迪控股2024實(shí)現(xiàn)營(yíng)收282.4億元，同比下滑18.8%。收入下滑系（1）上述行業(yè)因素影響；（2）分銷商的去庫(kù)存周期導(dǎo)致電動(dòng)兩輪車的銷量下降；（3）作為應(yīng)對(duì)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整、加速現(xiàn)有型號(hào)庫(kù)存清倉(cāng)戰(zhàn)略舉措的一部分，若干現(xiàn)有型號(hào)產(chǎn)品售價(jià)降低。總體看公司2024年電動(dòng)兩輪車銷量從2023年的約16.5百萬(wàn)臺(tái)減少至2024年的約13.0百萬(wàn)臺(tái)。對(duì)標(biāo)同板塊的愛(ài)瑪科技、新日股份我們預(yù)計(jì)雅迪控股2025Q1業(yè)績(jī)大幅改善。
　　后續(xù)我們繼續(xù)看好板塊補(bǔ)貼催化帶來(lái)的需求釋放，此外看好下半年新標(biāo)落地對(duì)行業(yè)格局的優(yōu)化。
　　摩托板塊2025Q1春風(fēng)動(dòng)力、隆鑫摩托業(yè)績(jī)均超預(yù)期。
　　春風(fēng)動(dòng)力：（1）全地形車動(dòng)態(tài)調(diào)整庫(kù)存策略，中高端新品U10PR表現(xiàn)亮眼，助力公司全速挺進(jìn)高端市場(chǎng)；（2）摩托業(yè)務(wù)依托全球2000+經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)勢(shì)能，全年兩輪產(chǎn)品外銷14.33萬(wàn)臺(tái)，銷售收入達(dá)29.43億元，同比增長(zhǎng)30.22%，品牌滲透從玩樂(lè)領(lǐng)域向大眾出行領(lǐng)域突破延伸，展現(xiàn)全球化戰(zhàn)略的縱深發(fā)展?jié)摿Γ唬?）極核電動(dòng)聚焦高端電動(dòng)出行領(lǐng)域，通過(guò)技術(shù)下放與產(chǎn)品創(chuàng)新，勾勒出指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)曲線，全年實(shí)現(xiàn)銷量10.60萬(wàn)輛，銷售收入3.97億元，同比增長(zhǎng)414.15%。公司多元業(yè)務(wù)快速發(fā)展，此外公司通過(guò)墨西哥、泰國(guó)、杭州、重慶等制造基地的協(xié)同運(yùn)營(yíng)，完善生產(chǎn)布局，進(jìn)一步優(yōu)化全球產(chǎn)業(yè)鏈布局，協(xié)同各基地推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)化與完善，提升應(yīng)對(duì)全球貿(mào)易不確定的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和產(chǎn)能效率。