>> 民生證券-A股策略周報(bào)：修復(fù)之后，關(guān)注變化-250511
| 上傳日期： |
2025/5/11 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
牟一凌,王況煒 |
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經(jīng)濟(jì)潛在的走弱即將驗(yàn)證，而對(duì)政策期待還需要時(shí)間兌現(xiàn)。此前全球大部分市場(chǎng)基于貿(mào)易爭(zhēng)端緩和預(yù)期的修復(fù)是一種短暫的平靜，資產(chǎn)的波動(dòng)率可能將再次放大。本周中美市場(chǎng)似乎已經(jīng)摸到“天花板”：A股、港股都在剛好接近4月2日水平之前出現(xiàn)回落，美股在修復(fù)到4月2日水平時(shí)開始止步不前，兩個(gè)市場(chǎng)都需要支撐上漲的進(jìn)一步證據(jù)。A股自4月2日以來漲幅前10的二級(jí)行業(yè)平均海外營收占比是10%，而跌幅前10的二級(jí)行業(yè)平均海外營收占比是8%，意味著A股的進(jìn)一步修復(fù)要么需要貿(mào)易上出現(xiàn)積極改善信號(hào)，促使落后的外需型行業(yè)反彈，要么是內(nèi)部出現(xiàn)增量的擴(kuò)內(nèi)需政策。就前者而言，雖然中美經(jīng)貿(mào)高層會(huì)談?dòng)诋?dāng)?shù)貢r(shí)間10日上午在瑞士日內(nèi)瓦開始舉行，但從本周美國高調(diào)公布的“重大貿(mào)易協(xié)議”僅是與英國之間達(dá)成了一份模糊的協(xié)議來看，要中美之間通過一次會(huì)議接觸就拿出一份有重大進(jìn)展的貿(mào)易協(xié)議的難度很高，“夾在”中國供給和美國需求之間的越南股市的較差表現(xiàn)也側(cè)面印證了這一點(diǎn)。就后者而言，中美兩國政策都進(jìn)入了“自動(dòng)巡航”的階段，“硬數(shù)據(jù)”的走弱才能催化增量政策的出臺(tái)，而當(dāng)下兩國雖然存在一些高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走弱或是調(diào)查統(tǒng)計(jì)的信心受損的跡象，但“硬數(shù)據(jù)”仍然平穩(wěn)：中國Q1內(nèi)需平穩(wěn)修復(fù)，社零增速高于去年全年和同期中樞，制造業(yè)加速結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型；美國非農(nóng)就業(yè)強(qiáng)勁，本周非制造業(yè)PMI表現(xiàn)良好。從硬數(shù)據(jù)走弱到中美各自的政策放松中間的換擋期可能成為波動(dòng)來源，7月之前，中國可能相對(duì)更具有應(yīng)對(duì)機(jī)制，中國資產(chǎn)韌性高于海外。
市場(chǎng)風(fēng)格的轉(zhuǎn)折點(diǎn)：或在政策鼓勵(lì)下轉(zhuǎn)向金融、穩(wěn)定和大盤。本周證監(jiān)會(huì)發(fā)布《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》，提出：“對(duì)三年以上產(chǎn)品業(yè)績(jī)低于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)超過10個(gè)百分點(diǎn)的基金經(jīng)理，要求其績(jī)效薪酬應(yīng)當(dāng)明顯下降”。要戰(zhàn)勝基準(zhǔn)，主動(dòng)基金管理人必須具備很強(qiáng)的倉位擇時(shí)能力，然而從過去3年來看，這一標(biāo)準(zhǔn)是較難達(dá)成的（60.8%的主動(dòng)權(quán)益基金累計(jì)3年跑輸基準(zhǔn)10%），因此對(duì)大部分基金管理人而言，為了適應(yīng)規(guī)則的調(diào)整，或許第一反應(yīng)是先選擇與基準(zhǔn)配平，至少避免跑輸，我們測(cè)算了這一假設(shè)下主動(dòng)權(quán)益基金對(duì)各個(gè)行業(yè)所需要增減倉的規(guī)模和占流通市值之比，非銀金融、銀行、建筑、交通運(yùn)輸、電力及公用事業(yè)、煤炭、建材、石油石化是調(diào)倉的方向。
當(dāng)下消費(fèi)板塊的三種收益來源：凈利潤增長、股息支付率抬升、估值提升。當(dāng)前擴(kuò)大內(nèi)需的“長效機(jī)制”，真正提供了“長坡厚雪”的基礎(chǔ)，重新使一些商業(yè)模式穩(wěn)定的、ROE高的傳統(tǒng)消費(fèi)類資產(chǎn)可以運(yùn)用紅利思維，例如家電、食品飲料、汽車、消費(fèi)電子、紡織制造中的細(xì)分行業(yè)，股東回報(bào)來自于其利潤的增長和股息支付率的抬升。另一些新消費(fèi)在當(dāng)下賺的是估值提升的錢，我們從三個(gè)角度去整理了值得關(guān)注的賽道：（1）商品定位（低單價(jià)的高周轉(zhuǎn)VS高單價(jià)的品牌壁壘），前者如零食、飲料，后者代表是珠寶飾品；（2）消費(fèi)者群體變化（“一老一小一世代”成為消費(fèi)主力軍），相關(guān)領(lǐng)域是個(gè)護(hù)、教育、潮玩；（3）消費(fèi)模式的變化（閑暇回歸、即時(shí)性），相關(guān)領(lǐng)域是旅游休閑、網(wǎng)絡(luò)零售商。
變化近在咫尺，也影響深遠(yuǎn)。市場(chǎng)已經(jīng)修復(fù)接近4月2日水平，市場(chǎng)整體的波動(dòng)率可能會(huì)隨基本面變化而放大，結(jié)構(gòu)上也存在值得注意的深遠(yuǎn)影響，《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》或?qū)⑼苿?dòng)市場(chǎng)風(fēng)格向金融、穩(wěn)定和大盤轉(zhuǎn)換。我們推薦：第一，長效機(jī)制下存在三種收益來源的消費(fèi)行業(yè)（家電、汽車、食品飲料、化妝品、潮玩、旅游休閑、游戲、線上零售）；第二，適應(yīng)權(quán)益基金調(diào)倉方向的低估值金融板塊（銀行、保險(xiǎn)）；第三，在未來全球經(jīng)濟(jì)重塑中，資源品（銅、鋁、黃金）和資本品（機(jī)械設(shè)備等）有其價(jià)值所在。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期。2）海外經(jīng)濟(jì)衰退。3）測(cè)算誤差。
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