>> 中航證券-2025年5月5日-2025年5月11日周報(bào)：4月通脹平穩(wěn)，進(jìn)出口保持韌性-250511
| 上傳日期： |
2025/5/12 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
中航證券 |
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作者： |
符旸,劉慶東 |
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2025年4月CPI走勢平穩(wěn)，關(guān)稅沖擊壓制PPI回升
2025年4月CPI環(huán)比+0.1%，其中食品CPI環(huán)比+0.2%，非食品CPI環(huán)比+0.1%,三者均為時(shí)隔兩個(gè)月轉(zhuǎn)正。食品和非食品項(xiàng)同步改善推動4月CPI環(huán)比轉(zhuǎn)正，具體來說推動力主要為:畜肉價(jià)格同比降幅縮窄（本月-0.1%，上月-2.2%)，豬肉跌幅縮窄（本月-1.6%，上月-4.4%)的同時(shí)，牛肉價(jià)格因進(jìn)口減少而同比漲幅擴(kuò)大(本月+3.9%，上月+0.5%);受今年4月全國普遍氣溫偏高(1961年以來歷史第二高）和降水較少(較常年同期少13.3%）影響，鮮菜和鮮果價(jià)格環(huán)比較上月降幅縮窄或漲幅提升，同時(shí)也明顯高于季節(jié)性（鮮菜-1.8%，高于近10年均值4.3PCTS;鮮果環(huán)比2.2%，高于近10年均值2.7PCTS);假期催化下居民出游熱情高漲，非食品項(xiàng)中的交通、旅游類消費(fèi)價(jià)格環(huán)比降幅縮窄或漲幅提升，其中旅游消費(fèi)價(jià)格環(huán)比漲幅（本月+3.1%，高于近10年均值1.8PCTS)強(qiáng)于季節(jié)性;因國際金價(jià)變動，國內(nèi)金飾品價(jià)格上漲10.1%，影響CPI環(huán)比上漲約0.06個(gè)百分點(diǎn)。
2025年4月CPI同比-0.1%，與上月持平，連續(xù)第三個(gè)月為負(fù)。4月CPI環(huán)比雖然改善，但翹尾因素作用下，CPI同比與上月持平，仍然為負(fù)，具體來說:4月CPI食品項(xiàng)環(huán)比改善的同時(shí)去年同期基數(shù)較低，4月同比錄得-0.2%，較3月+1.2PCTS;4月CPI非食品項(xiàng)環(huán)比雖然改善，但去年基數(shù)較高導(dǎo)致4月非食品CPI同比錄得0，較上月-0.2PCTS,主要拖累項(xiàng)為生活用品及服務(wù)和交通工具用燃料項(xiàng),后者主要系國際油價(jià)下跌拖累。
總體來看，扣除食品和能源項(xiàng),4月CPI走勢相對平穩(wěn)。核心CPI環(huán)比因旅游、出行服務(wù)價(jià)格上漲得到的上行支撐超過了衣著、家用器具消費(fèi)價(jià)格走弱的拖累，錄得+0.2%，較上月上行。核心CPI環(huán)比的上行疊加CPI翹尾因素的走高，使得4月核心CPI同比與3月持平，均為+0.5%。加入食品和能源后，二者分別對4月CPI同比起到正向和負(fù)向帶動作用，最終互相對沖，使得4月CPI同比錄得與3月持平的-0.1%
往后看，根據(jù)氣象部門預(yù)測,5月全國范圍干旱情況或有改善，但氣溫仍然較歷史同期偏高，食品中蔬菜、瓜果等價(jià)格或繼續(xù)受到氣候影響呈現(xiàn)環(huán)比超季節(jié)性，帶動CPI食品項(xiàng)繼續(xù)支撐CPI同比。同時(shí),貿(mào)易戰(zhàn)下全球經(jīng)濟(jì)的衰退預(yù)期疊加產(chǎn)油國近期的增產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)輸入性因素對CPI同比的拖累仍將持續(xù)。二者互相對沖情況下，CPI同比的走勢大概率主要取決于去除食品和能源后，居民的核心服務(wù)和商品消費(fèi)。考慮到以舊換新的政策持續(xù)和央行最新一攬子促銷費(fèi)政策的加力顯效，同時(shí)考慮到5月CPI翹尾因素較4月上行0.1PCTS,預(yù)計(jì)5月CPI有望較4月CPI略微上行。
2025年4月PPI環(huán)比-0.49%，與上月持平，PPIRM環(huán)比-0.6%，較上月-0.4PCTS.在PPI環(huán)比與上月下行幅度相同的情況下，疊加去年同期基數(shù)的走高，本月PPI同比錄得-2.7%，較上月下行0.2PCTS
本月PPI環(huán)比下降主要有兩個(gè)方面的因素推動。一是貿(mào)易環(huán)境變化的影響。國際原油價(jià)格和鋁、鋅、銅等有色金屬價(jià)格下行，拖累國內(nèi)石油產(chǎn)業(yè)鏈、有色金屬冶煉業(yè)價(jià)格環(huán)比下行。除輸入性的原料價(jià)格走低外，部門出口行業(yè)因貿(mào)易環(huán)境收緊出現(xiàn)產(chǎn)品價(jià)格環(huán)比走低，如汽車制造業(yè)、計(jì)算機(jī)通信業(yè)、家具制造業(yè)等。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局測算，受貿(mào)易環(huán)境影響的10個(gè)行業(yè)合計(jì)影響4月PPI環(huán)比下行0.24PCTS,占下行幅度的60%。二是國內(nèi)能源價(jià)格的季節(jié)性下行。供暖季結(jié)束下的煤炭需求淡季影響煤炭開采和加工價(jià)格下行，同時(shí)，新能源發(fā)電的進(jìn)一步替代作用下，電力熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)價(jià)格亦出現(xiàn)下行。統(tǒng)計(jì)局測算國內(nèi)能源價(jià)格下行影響4月PPI下行0.1PCTS，占下行幅度的250%
往后看，未來3個(gè)月PPI大概率同比持續(xù)為負(fù)，主要因?yàn)?5月到7月PPI翹尾因素在-1.39%到-1.79%之間，較4月無明顯回升;國際貿(mào)易局勢受關(guān)稅戰(zhàn)的影響將持續(xù)動蕩，輸入性的大宗商品價(jià)格下行和國內(nèi)相關(guān)性大的行業(yè)商品價(jià)格的走低將持續(xù)壓制PPI;超常規(guī)強(qiáng)力穩(wěn)增長政策下，逆周期性明顯的基建行業(yè)有望帶動建筑產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格回升，對PPI形成一定的支撐，但短期內(nèi)房地產(chǎn)需求的持續(xù)低迷仍將制約這種支撐力度.
2025年4月進(jìn)出口凸顯韌性，但后續(xù)不確定性仍然較大
2025年4月，我國出口(以美元計(jì)，下同）和進(jìn)口同比分別錄得+8.1%和-0.2%,分別較上月-4.3PCTS和+4.1PCTS,無論是出口還是進(jìn)口，在4月美國單方面開啟新一輪貿(mào)易戰(zhàn)的背景下均顯示出了較強(qiáng)的韌性。
4月出口的韌性主要來自兩個(gè)方面:一是在美國對除中國外的其他國家提供90天關(guān)稅豁免期的局面下，中國出口商和美國進(jìn)口商共同推動轉(zhuǎn)口貿(mào)易在窗口期大幅擴(kuò)張，尤其是經(jīng)由東南亞國家的轉(zhuǎn)口貿(mào)易，對沖了直接對美國出口的下滑。4月中國對美國出口增速由上月的+9.1%下滑至-21.0%的同時(shí)，中國對東盟出口增速由上月的+11.6%提升至+20.8%。從對中國整體出口增速的拉動力角度,4月中國對東盟出口拉動整體出口增速3.6PCTS,拉動力較上月提升1.37PCTS,貢獻(xiàn)了中國4月出口增速的44%，而上月貢獻(xiàn)率為18%;二是美國政府自開啟“對等關(guān)稅”后，分批次對中國包含智能手機(jī)、電腦和其他關(guān)鍵電子設(shè)備在內(nèi)的約1000億美元商品提供豁免（占去年對美出口金額的約五分之一)，相關(guān)商
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