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海外聚氨酯企業(yè)25Q1量價(jià)承壓，利潤普遍下滑：
　　據(jù)各公司財(cái)報(bào)，25Q1巴斯夫、科思創(chuàng)、亨斯曼、陶氏營收同比-1%、-1%、-4%、-3%，EBITDA同比-18%、-50%、-11%、-32%。看營收影響因素，各公司銷量同比-1%、持平、-1%（PU板塊）、+2%，價(jià)格同比-1%、-1%、-3%（PU板塊）、-4%。總體需求疲軟及價(jià)格壓力是營收承壓主因，關(guān)稅帶來的需求側(cè)負(fù)面影響也開始出現(xiàn)。利潤下滑受能源成本高企價(jià)差承壓、股權(quán)或資產(chǎn)處置相關(guān)的一次性費(fèi)用影響（巴斯夫出售Nordlicht 1和2風(fēng)電項(xiàng)目股權(quán)、科思創(chuàng)關(guān)閉合資的PO工廠等）。
　　關(guān)稅影響聚氨酯市場25Q1承壓，MDI/TDIQ2有望迎來價(jià)格階段性修復(fù)：
　　近年來北美聚氨酯市場對進(jìn)口依賴度在增加，MDI尤為明顯（年進(jìn)口量約50萬噸，其中70%來自中國，30%來自歐洲）,TDI和多元醇的進(jìn)口趨勢也在上升，但TDI主要來自歐洲以規(guī)避關(guān)稅，多元醇進(jìn)口中，亞太占比不到30%，最大份額來自墨西哥?？紤]到中美關(guān)稅及后續(xù)的MDI反傾銷稅預(yù)期雙重影響，未來聚氨酯產(chǎn)品直接對美出口可能減少，貿(mào)易流或轉(zhuǎn)向亞太或歐洲，短期疊加下游客戶采購趨于謹(jǐn)慎，致使3月以來MDI/TDI價(jià)格快速下行，價(jià)差縮窄盈利承壓，但截至4月底MDI/TDI價(jià)格已經(jīng)企穩(wěn)并反彈，供方開始控量挺市，疊加中美貿(mào)易談判取得階段性進(jìn)展，25Q2亞太地區(qū)聚氨酯業(yè)務(wù)有望迎來修復(fù)。
　　各企業(yè)加速資產(chǎn)處置削減成本，業(yè)績指引謹(jǐn)慎：
　　巴斯夫涂料業(yè)務(wù)的剝離或合作計(jì)劃將按原定時(shí)間推進(jìn)，德國草銨膦產(chǎn)線的關(guān)停計(jì)劃不變；亨斯曼聚氨酯業(yè)務(wù)計(jì)劃關(guān)閉歐洲兩家下游工廠（德國和英國各一家），25Q2關(guān)閉加拿大Boisbriand工廠；陶氏宣布關(guān)閉德國B？hlen乙烯裂解裝置、Schkopau氯堿/乙烯基資產(chǎn)及英國Barry硅氧烷工廠，后續(xù)將對歐洲聚氨酯業(yè)務(wù)進(jìn)行審查。業(yè)績指引方面，巴斯夫維持2025年EBITDAbsi 80-84億歐元（24FY為78.6億）；科思創(chuàng)2025Q2 EBITDA預(yù)計(jì)為2~3億歐元（24Q23.2億歐元，25Q11.4億歐元）；亨斯曼聚氨酯25Q2 EBITDA指引3500-5000萬美元（25Q1為4200萬；陶氏2025年資本開支削減10億至25億美元，25Q2 EBITDA預(yù)計(jì)環(huán)比持平（25Q1為9.4億）。
　　投資建議：鑒于萬華化學(xué)BC海外產(chǎn)能具備跨區(qū)調(diào)貨能力，關(guān)稅及反傾銷影響不足為懼，國內(nèi)產(chǎn)能成本優(yōu)勢及后續(xù)周期景氣高度仍可期，中長期看賠率亦不低。建議關(guān)注萬華化學(xué)、美瑞新材等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)，雙反影響超預(yù)期，中美貿(mào)易關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)等。