>> 光大證券-2025年4月美國CPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評：美國通脹繼續(xù)回落，關(guān)稅沖擊尚待顯現(xiàn)-250514
| 上傳日期： |
2025/5/14 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
高瑞東,劉星辰 |
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事件：
1）4月美國CPI同比+2.3%，前值+2.4%，市場預(yù)期+2.4%；2）季調(diào)后CPI環(huán)比+0.2%，前值-0.1%，市場預(yù)期+0.3%；3）核心CPI同比+2.8%，前值+2.8%，市場預(yù)期+2.8%；4）季調(diào)后核心CPI環(huán)比+0.2%，前值+0.1%，市場預(yù)期+0.3%。
核心觀點(diǎn)：
4月，美國通脹低于預(yù)期，較上月繼續(xù)回落。結(jié)構(gòu)上，食品、能源、核心服務(wù)價格同比增速均出現(xiàn)回落，部分反映貿(mào)易爭端導(dǎo)致的需求側(cè)疲弱；而關(guān)稅引發(fā)的供給側(cè)沖擊帶動核心商品價格同比小幅上漲，但目前影響尚未完全顯現(xiàn)，其中，家具、家電、醫(yī)療保健用品、娛樂用品價格環(huán)比上漲，而權(quán)重較高的服裝、二手車價格均出現(xiàn)環(huán)比下跌。從傳導(dǎo)滯后性來看，目前價格上漲主要受2月份加征關(guān)稅的影響，預(yù)計4月對等關(guān)稅的沖擊將自6月起逐步顯現(xiàn)，推升下半年通脹水平。
近期隨著中美互降關(guān)稅，美國通脹風(fēng)險較前期已明顯弱化，我們測算今年以來（截至5月12日）關(guān)稅稅率的上調(diào)將大致帶來1.0個百分點(diǎn)的通脹上行。關(guān)稅下調(diào)意味著美國衰退風(fēng)險也隨之下降，美聯(lián)儲完全有理由繼續(xù)耐心等待，以觀察經(jīng)濟(jì)的實質(zhì)性變化。目前美國硬數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對穩(wěn)定，且當(dāng)前處在90天豁免期內(nèi)，美國“搶進(jìn)口”現(xiàn)象仍將持續(xù)，使得經(jīng)濟(jì)指標(biāo)變化更為滯后，預(yù)計美聯(lián)儲短期不急于降息，保持觀望態(tài)度。關(guān)稅下調(diào)后，市場預(yù)計下一次降息時點(diǎn)從7月推遲至9月，年內(nèi)降息兩次。
一、4月美國通脹低于預(yù)期，關(guān)稅沖擊尚未完全顯現(xiàn)
4月，美國通脹低于市場預(yù)期，較上月繼續(xù)回落。4月，CPI同比增速降至+2.3%，低于市場預(yù)期（+2.4%）及前值（+2.4%），環(huán)比自上月的-0.1%升至+0.2%，低于市場預(yù)期的+0.3%；核心CPI同比增速持平于上月的+2.8%，環(huán)比自上月的+0.1%升至+0.2%，低于市場預(yù)期的+0.3%。
從分項來看，食品、能源、核心服務(wù)價格同比增速均出現(xiàn)回落，核心商品價格同比小幅回升，關(guān)稅影響尚不顯著。其中，4月食品價格同比增速自上月的+3.0%降至+2.8%，主要受雞蛋價格下跌影響，4月雞蛋價格環(huán)比增速為-12.7%，上月為+5.9%；能源價格同比增速自上月的-3.3%回落至-3.7%，受OPEC+超預(yù)期增產(chǎn)及關(guān)稅擔(dān)憂下，國際油價震蕩走弱；核心服務(wù)價格同比增速自上月+3.7%降至+3.6%，其中，住房租金、醫(yī)療護(hù)理服務(wù)價格環(huán)比增速與上月一致，機(jī)票價格環(huán)比繼續(xù)下跌（-2.8%，指環(huán)比增速，下同），反映在關(guān)稅沖擊消費(fèi)者信心的情況下，美國旅游業(yè)需求下降；核心商品價格同比增速自上月的-0.1%升至+0.1%，其中，家具（+1.5%）、家電（+0.8%）、醫(yī)療保健用品（+0.4%）、娛樂用品（+0.4%）價格環(huán)比上漲，而權(quán)重較高的服裝、二手車價格均出現(xiàn)環(huán)比下跌，二者環(huán)比增速分別為-0.2%、-0.5%，表明關(guān)稅影響尚未完全顯現(xiàn)，且受庫存、成本、需求等因素影響，關(guān)稅對各行業(yè)沖擊程度差異較大
從節(jié)奏上看，考慮到零售商庫存緩沖以及中間品成本傳導(dǎo)時滯，加征關(guān)稅的影響不會一次性顯現(xiàn)，2018年經(jīng)驗顯示加征關(guān)稅一般在2個月左右傳導(dǎo)至通脹。目前價格的上漲主要受2月份加征關(guān)稅的影響，預(yù)計4月對等關(guān)稅的沖擊將自6月起逐步顯現(xiàn)，推升下半年通脹水平。
但近期隨著中美互降關(guān)稅，美國通脹風(fēng)險較前期已明顯弱化。5月12日，《中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會談聯(lián)合聲明》發(fā)布，中美互減91%關(guān)稅。關(guān)稅下調(diào)后，根據(jù)耶魯大學(xué)預(yù)算實驗室統(tǒng)計，美國平均有效關(guān)稅稅率從此前的28%（4月15日）降至17.8%（5月12日），較2024年提高15.4個百分點(diǎn)。根據(jù)PIIE基于的一般均衡模型測算，美國關(guān)稅稅率每提高10個百分點(diǎn)，對應(yīng)美國短期通脹水平抬升0.64個百分點(diǎn)，15.4個百分點(diǎn)關(guān)稅稅率的上調(diào)大致對應(yīng)1.0個百分點(diǎn)的通脹上行。此前在2025年4月11日外發(fā)報告《高關(guān)稅如何影響美國通脹？——2025年3月美國CPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評》中，我們曾指出，在美國對華關(guān)稅大幅加征125%，對其他國家加征10%的對等關(guān)稅基礎(chǔ)下，美國平均有效關(guān)稅稅率將大幅上升26個百分點(diǎn)，對應(yīng)美國通脹上升近1.7個百分點(diǎn)。
二、降息緊迫性不強(qiáng)，美聯(lián)儲預(yù)計仍保持觀望態(tài)度
此前在5月FOMC會議上，鮑威爾態(tài)度強(qiáng)硬，表示不會因應(yīng)對衰退而提前降息，意在強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲的獨(dú)立性，穩(wěn)定通脹預(yù)期。市場預(yù)計若下半年關(guān)稅沖擊逐步落地，引發(fā)經(jīng)濟(jì)和就業(yè)數(shù)據(jù)走弱，或觸發(fā)美聯(lián)儲降息，預(yù)計7月、9月和12月各降息一次。（詳見2025年5月8日外發(fā)報告《美聯(lián)儲短期強(qiáng)硬，下半年或更為主動——2025年5月FOMC會議點(diǎn)評》）
目前來看，隨著中美關(guān)稅稅率大幅下調(diào)，美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險也隨之下降，美聯(lián)儲完全有理由繼續(xù)耐心等待，觀察經(jīng)濟(jì)的實質(zhì)性變化。從市場預(yù)期來看，預(yù)計下一次美聯(lián)儲降息時點(diǎn)從7月推遲至9月，年內(nèi)降息兩次。
此外，考慮到后續(xù)中美之間可能繼續(xù)通過豁免配額等途徑降低實際關(guān)稅稅率，關(guān)稅對美國通脹的影響將更多地反映在價格水平的一次性變化，對長期通脹預(yù)期的影響有限，這也意味著通脹對降息的掣肘將減弱，后續(xù)美聯(lián)儲決策重心將轉(zhuǎn)向以經(jīng)濟(jì)目標(biāo)為主。
目前美國硬數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對穩(wěn)定，且當(dāng)前處在90天豁免期內(nèi)，基于對未來貿(mào)易政策的不確定性，美國“搶進(jìn)口”現(xiàn)象仍將持續(xù)，使
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