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本報告導(dǎo)讀：
　　公司2025Q1路產(chǎn)主業(yè)收入穩(wěn)定，剔除資產(chǎn)處置基數(shù)影響，盈利繼續(xù)保持增長。過去兩年分紅金額穩(wěn)中有升，我們預(yù)計未來股息確定可期，將受益市場風(fēng)險偏好。
　　投資要點：
　　維持增持。公司2025Q1路產(chǎn)主業(yè)收入穩(wěn)定，剔除資產(chǎn)處置基數(shù)影響，盈利繼續(xù)保持增長。公司2024年分紅政策較以往固定金額已經(jīng)出現(xiàn)積極改善，將繼續(xù)收益市場風(fēng)險偏好。維持公司2025-27年凈利預(yù)測49/52/53億元。維持2025年19倍PE，維持目標價18.38元。
　　Q1主業(yè)收入穩(wěn)定，資產(chǎn)處置影響基數(shù)。2025Q1公司歸母凈利潤12.1億元，同比減少3%，剔除24Q1陸馬公路停止收費確認資產(chǎn)處置0.67億元影響，估算盈利同比正增長。1）主業(yè)收入穩(wěn)定：25Q1剔除建造期收入，營業(yè)收入同比略降1%。25Q1路網(wǎng)加權(quán)平均車流量同比減少1%，其中受滬宜改擴建致錫宜車流減半影響，客車同比減少2%，貨車同比增長7%；受益貨車占比提升，路產(chǎn)主業(yè)收入同比增長2%。2）風(fēng)電輔業(yè)拖累：25Q1受天氣影響，公司風(fēng)電項目上網(wǎng)電量減少，電力收入同比減少17%。3）成本壓降持續(xù)：扣除建造期成本，25Q1營業(yè)成本同比減少3%，財務(wù)成本同比減少11%。
　　積極改擴建延長經(jīng)營期限，期待政策優(yōu)化保障合理回報。估算公司目前路產(chǎn)通行費加權(quán)收費剩余年限約9年，公司近年新建與改擴建保障長期盈利能力。其中：1）新建：寧揚長江北接線/錫太丹金項目分別預(yù)計于2025年底/2028年通車；2）改擴建：錫宜南段逐步完工，廣靖北段2025下半年進入主要施工期，滬寧高速江蘇段擴容籌備中。公司2024年資本開支112億元，預(yù)計2025年近94億元。考慮未分配利潤積累與現(xiàn)金流保障，我們預(yù)計高分紅仍將持續(xù)。收費公路政策優(yōu)化有望加速，有望系統(tǒng)性改善再投資風(fēng)險保障合理回報。
　　公司分紅金額穩(wěn)中有升，將繼續(xù)受益市場風(fēng)險偏好。2018-22年五年公司保持每股股利0.46元的高分紅政策，2023-24年隨業(yè)績增長而提升每股股利至0.47/0.49元，對應(yīng)分紅比例54%/50%。高速公路是典型的內(nèi)需主題，且2025年現(xiàn)金流將穩(wěn)健增長。公司分紅政策積極改善趨勢或有望持續(xù)，股息確定可期，將繼續(xù)受益市場風(fēng)險偏好。
　　風(fēng)險提示。經(jīng)濟波動，行業(yè)政策，再投資風(fēng)險，市場風(fēng)格切換等。