>> 招商證券-萬科A(000002)25Q1業(yè)績受開發(fā)毛利率進一步下行拖累，大股東持續(xù)支持幫助公司妥善化解到期債務-250520
| 上傳日期： |
2025/5/20 |
大小： |
647KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
趙可,李盛天 |
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（1）25Q1業(yè)績受開發(fā)毛利率進一步下行拖累仍為虧損；（2）開發(fā)業(yè)務方面，公司積極開展資源盤活，25Q1實現(xiàn)盤活回款24筆，合計40.9億；（3）經(jīng)營業(yè)務方面，維持穩(wěn)健發(fā)展；（4）債務層面，積極通過資產(chǎn)交易及大股東借款應對短期債券償付壓力。預計25E/26E/27EEPS分別為-1.35/-0.52/-0.14元/股，當前股價對應PE分別為-5.0/-13.2/-49.2，綜合考慮公司銷售仍面臨下行壓力以及公司截止目前積極處置及抵押資產(chǎn)以應對公開債務償付的情況，維持“增持”評級，投資人可關注公司后續(xù)債務化解進度
考慮25Q1業(yè)績受整體毛利率進一步下滑影響仍為虧損。公司25Q1實現(xiàn)營業(yè)收入/營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為380億元/-67億元/-62億元，去年同期分別為616億元/7億元/-4億元，營收同比下滑38%；（1）營業(yè)收入同比主要受開發(fā)業(yè)務結(jié)算規(guī)模下滑拖累，非開發(fā)業(yè)務收入相對穩(wěn)健，具體看，開發(fā)業(yè)務實現(xiàn)收入228億元（同比-51%），非開發(fā)業(yè)務實現(xiàn)收入152億元（同比+2%），非開發(fā)業(yè)務占收入比例約40%；（2）營業(yè)利潤轉(zhuǎn)虧主要是受毛利率下滑、三費增加及投資收益轉(zhuǎn)虧等影響，具體看，整體毛利率下降4.7pct至6.1%，銷售費用率增加0.1pct至2.8%，管理費用率增加1.2pct至3.7%，財務費用率增加3.6pct至5.3%，投資收益為-22.2億元（去年同期10.4億元）；（3）歸母凈利潤虧損規(guī)模小于營業(yè)利潤主要是所得稅減少以及少數(shù)股東分擔部分虧損，具體看，25Q1所得稅為-3億元（去年同期4億元），少數(shù)股東損益-2億元（去年同期7億元）。
去年（24年）全年業(yè)績受毛利率下滑、減值虧損、投資收益轉(zhuǎn)虧及資產(chǎn)處置虧損等多方面影響出現(xiàn)虧損。公司24年實現(xiàn)營業(yè)收入/營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為3432億元/-456億元/-495億元，同比分別為-26%/-256%/-507%；（1）開發(fā)業(yè)務及非開發(fā)業(yè)務均出現(xiàn)較明顯下滑，拖累整體營收增速，具體看，開發(fā)業(yè)務實現(xiàn)收入2944億元（同比-27%），非開發(fā)業(yè)務實現(xiàn)收入487億元（同比-24%），非開發(fā)業(yè)務占收入比例約14%；（2）營業(yè)利潤轉(zhuǎn)虧主要是受毛利率下滑、三費增加、資產(chǎn)處置虧損、資產(chǎn)減值損失增加及投資收益轉(zhuǎn)虧等影響，具體看，整體毛利率下降5.1pct至10.2%，銷售費用率增加0.4pct至3.0%，管理費用率增加0.6pct至1.9%，財務費用率增加0.9pct至1.7%，資產(chǎn)處置收益-25.3億元（23年0.1億元），資產(chǎn)減值損失71.7億元（23年34.9億元），投資收益為-28.6億元（23年26.9億元）；（3）歸母凈利潤虧損規(guī)模大于營業(yè)利潤主因或是結(jié)構(gòu)上部分項目仍有盈利使得所得稅費用及少數(shù)股東收益仍為正，24年所得稅為15億元（同比-84%），少數(shù)股東損益8億元（同比-91%）；
往后看，公司25年計劃竣工面積1415萬方，較24年實際竣工面積下降40%，判斷25年結(jié)算收入規(guī)模仍有一定下行壓力。
投資銷售規(guī)模持續(xù)收縮主要是受投資力度減弱導致推貨減少等影響。公司25Q1實現(xiàn)全口徑銷售金額349億元（同比-40%），銷售面積254萬方（同比-35%），銷售單價13748元/平（同比-7%），據(jù)克而瑞排行榜，公司25Q1全口徑銷售額排名位居行業(yè)第六（較24年全年排名下降2名）；
土儲方面，截止25Q1末，估算不含現(xiàn)房未售建面（規(guī)劃中+在建-已售未結(jié)）4317萬方，對應25Q1靜態(tài)去化周期約2.6年。
大股東深鐵集團持續(xù)支持公司妥善化解到期債務。公司截止25Q1末有息負債金額3616億元（較24年末-1%，較24Q1+12%），與24年將部分非并表公司納入表內(nèi)有關，貨幣資金755億元（較24年末-14%），公司披露凈負債率86.7%（較24年末+5.0pct），估算剔預資產(chǎn)負債率68.6%（較24年末-0.4pct），估算現(xiàn)金短債比0.48（較24年末-0.06）；公開債務償付上，公司25Q1實現(xiàn)大宗交易簽約金額38億元，大股東深鐵集團向公司提供股東借款合計70億元，最后公司順利完成98.9億元一季度公開債務的償付；往后看，大股東深鐵集團持續(xù)給予公司借款支持，4月29日及5月14日分別向公司提供股東借款33億元、15.52億元，公告中并未提及抵押物；另據(jù)3月31日投資者關系活動記錄公告，提及“公司將依靠自身的努力，結(jié)合政策端的引領，金融機構(gòu)的支持，國資大股東的力挺，合作伙伴的助力，公司有信心、有能力去應對挑戰(zhàn)，保持經(jīng)營穩(wěn)定，確保項目如期交付，妥善化解到期債務”。
據(jù)wind債券數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截止目前，公司公開市場債券余額457億元（不含供應鏈融資），25年剩余公開市場債券到期規(guī)模218億元，節(jié)奏上，25Q2/Q3/Q4分別到期21億元/99億元/98億元，26年/27年/29年到期規(guī)模分別為124億元/94億元/22億元。
長租及物流等板塊均實現(xiàn)收入穩(wěn)定增長。（1）物管：25Q1物業(yè)及設施管理服務新增合約飽和收入7.8億元，同比增長24.9%；（2）長租：25Q1實現(xiàn)收入（含非并表）8.8億元（同比+6%），25Q1末出租率93.9%；（3）商業(yè)：25Q1實現(xiàn)收入（含非并表）19.4億元（同比-19%），25Q1末出租率92.1%，25Q1公司商業(yè)整體客流同比+6.9%，銷售額同比+5.8%；（4）物流：25Q1實現(xiàn)收入（含非并表）10.0億元（同比+3.3%），其中高標庫收入5.0億元（同比-6.6%），冷庫收入5.0億元（同比+15.6%）。
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