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摘要：
　　生產(chǎn)：關(guān)稅擾動下，工業(yè)生產(chǎn)邊際放緩。4月，工業(yè)增加值同比增速6.1%，低于前值，高于萬得一致預(yù)期，環(huán)比增速弱于季節(jié)性，指向關(guān)稅政策擾動下，企業(yè)傾向于審慎觀望，生產(chǎn)意愿邊際回落，造成工業(yè)生產(chǎn)邊際放緩。4月，出口交貨值同比增速0.9%，較上月大幅下降。總體看，工業(yè)生產(chǎn)整體依舊較強(qiáng)：4月工業(yè)增加值累計(jì)增速6.4%，高出2024年全年增速0.6個(gè)百分點(diǎn)，與一季度增速基本持平。產(chǎn)品產(chǎn)量上看，主要工業(yè)品產(chǎn)量增速分化。上游傳統(tǒng)能源類產(chǎn)量增速降低。下游消費(fèi)品中，智能手機(jī)、微型計(jì)算機(jī)、移動通信手持機(jī)等產(chǎn)量增速下降至負(fù)增區(qū)間，或指向電子產(chǎn)品受關(guān)稅政策擾動出現(xiàn)減產(chǎn)傾向。但4月中旬，美國海關(guān)與邊境保護(hù)局宣布對智能手機(jī)、電腦、芯片等電子產(chǎn)品免除“對等關(guān)稅”，后續(xù)相關(guān)電子產(chǎn)品產(chǎn)量或迎來修復(fù)。此外，新能源汽車、工業(yè)機(jī)器人、光伏電池等代表新質(zhì)生產(chǎn)力工業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量高增。
　　投資：固定資產(chǎn)投資增速略有回落，韌性依舊?；ǚ矫妫瑥V義基建累計(jì)增速10.9%，略低于前置，整體依舊較強(qiáng)。但4月瀝青開工率相對偏低，主因化債背景下，按財(cái)務(wù)支出法統(tǒng)計(jì)時(shí)，基建投資與實(shí)物工作量情況存在偏差。4月，新增專項(xiàng)債累計(jì)發(fā)行1.19萬億元，快于2024年同期，后續(xù)需關(guān)注資金向?qū)嵨锕ぷ髁康霓D(zhuǎn)化進(jìn)度。結(jié)構(gòu)上看，電熱燃水仍為最大支撐項(xiàng)目，同比增速26.0%，與上月持平，指向電力投資依舊是廣義基建主要拉動項(xiàng)。制造業(yè)方面，4月，制造業(yè)投資累計(jì)增速8.8%，小幅回落。數(shù)據(jù)上看，上游原材料構(gòu)成主要拖累項(xiàng)，增速2.7%，主要由于工業(yè)品價(jià)格低位波動，上游原材料企業(yè)增資擴(kuò)產(chǎn)意愿較低。中游設(shè)備和下游消費(fèi)品構(gòu)成制造業(yè)投資支撐項(xiàng)，增速分別為8.2%、13.4%，主要由于“兩新”政策實(shí)施及“新質(zhì)生產(chǎn)力”發(fā)展導(dǎo)向推動。地產(chǎn)方面，投資端、資金端、銷售端邊際走弱，但整體強(qiáng)于去年。4月，房地產(chǎn)投資增速-11.3%,降幅擴(kuò)大。資金端看，一季度，房地產(chǎn)資金累計(jì)到位增速-4.1%，較上月下降。其中，國內(nèi)貸款資金扭負(fù)為正，體現(xiàn)政策發(fā)力效果。需求端看，商品房銷售面積、銷售額均走弱，分別為-2.8%、-3.2%。其中，地產(chǎn)銷售額增速降幅相對較大。地產(chǎn)“三端”邊際走弱，指向政策需進(jìn)一步落地以加固地產(chǎn)企穩(wěn)成效。
　　消費(fèi)：餐飲、商品均放緩。4月，社零同比增速5.1%，低于前值，表明關(guān)稅擾動下，外部不確定性傳導(dǎo)至出口、就業(yè)與收入領(lǐng)域，抑制了居民消費(fèi)意愿。結(jié)構(gòu)上看，餐飲、商品消費(fèi)增速邊際放緩，同比增速分別為5.2%、5.1%。消費(fèi)品類別看，可選消費(fèi)略有下降，必選消費(fèi)走強(qiáng)，增速分別為6.0%、14.8%。家具、家用電器類消費(fèi)增速在“以舊換新”持續(xù)下依舊較高。汽車為可選消費(fèi)主要拖累項(xiàng)目，根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，4月中國乘用車零售銷量將同比增長14.5%，但汽車消費(fèi)增速為0.7%，說明汽車降價(jià)是拉低消費(fèi)增速的主要原因。金銀珠寶消費(fèi)主要受金價(jià)影響繼續(xù)放量；建筑及裝潢材料消費(fèi)或受益于裝修旺季，同比增速顯著提升；文化辦公用品消費(fèi)維持高增。
　　展望：外需或回暖，內(nèi)需延續(xù)提振。整體看，4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較3月份邊際放緩，一定程度上體現(xiàn)關(guān)稅對經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)端和需求端的影響，但是整體看韌性猶存。5月12日，中美日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會談聯(lián)合聲明顯示，美國對中國關(guān)稅將由145%降至30%。展望二季度，一方面，美國對我國降低對等關(guān)稅，“搶出口”的時(shí)間和空間將被再次打開，外需端壓力將被大幅緩解，或有望提振生產(chǎn)端信心，推動生產(chǎn)持續(xù)高增。另一方面，內(nèi)需穩(wěn)盤的大邏輯不變。5月7日國新辦新聞發(fā)布會已經(jīng)宣布實(shí)施降準(zhǔn)、降息政策，后續(xù)政府專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏將加快，推動實(shí)物工作量形成，均能提振內(nèi)需。在外需壓力降低，內(nèi)需持續(xù)提振下，我們預(yù)計(jì)中短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)將延續(xù)韌性。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)政策落地不及預(yù)期，海外政策變動超預(yù)期。