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三生制藥將707（PD-1/VEGF）的全球權(quán)益（除中國內(nèi)地外）授權(quán)給輝瑞（PFEUS,未評級），將獲得12.5億美元的首付款及最高達48億美元的里程碑付款，并將獲得雙位數(shù)的產(chǎn)品銷售分成，交易規(guī)模大幅超出市場預期。公司將保留707在中國內(nèi)地的權(quán)益，而輝瑞將擁有707在中國商業(yè)化的選擇權(quán)。此外，授權(quán)交易達成后，輝瑞還將按30日成交量加權(quán)平均價認購公司1億美元的普通股。我們認為，此筆交易的達成得益于707在臨床展現(xiàn)的同類最佳（BIC）潛力，且研發(fā)進度全球領(lǐng)先。借助輝瑞豐富的臨床資源和強大的執(zhí)行能力，707的海外臨床進度有望快速追趕，并充分挖掘該分子的best-in-class潛力。
　　707具備BIC潛力，BD合作彰顯MNC對重磅潛力的認可。在全球的PD1/VEGF靶點在研藥物中，707的開發(fā)進度處于前列。除康方生物的依沃西單抗以外，707在臨床數(shù)據(jù)積累方面最為豐富。2025年初，公司公布了707的II期臨床早期數(shù)據(jù)，在多個適應癥展現(xiàn)優(yōu)效潛力，包括：1）單藥一線治療PDL1+、野生型NSCLC，2）聯(lián)合化療一線治療野生型NSCLC，3）治療轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌（見圖6）。本月底的ASCO會議上，公司會以Poster的形式公布707單藥一線治療PD-L1+、野生型NSCLC的更新數(shù)據(jù)。我們預計PFS數(shù)據(jù)有望于今年底讀出。今年5月，707首次公示進入III期臨床（CTR20251867），臨床方案為707單藥對照帕博利珠單抗（K藥治療PDL1陽性（PD-L1 TPS ≥1%）野生型非小細胞肺癌。我們預計，今年公司還將啟動707用于一線治療NSCLC和一線治療CRC的III期臨床。此外，707聯(lián)合化療治療NSCLC、mCRC、婦科腫瘤的II期臨床也在進行中。
　　授權(quán)交易將大幅增厚公司2025年利潤。707此項授權(quán)交易獲得的所有款項將按照沈陽三生70%，三生國健30%進行分配。三生制藥合計控制三生國健80.88%的股權(quán)。我們預計輝瑞將在年內(nèi)支付首付款，增厚三生制藥的稅前利潤約11.8億美元（約合85.1億元人民幣）。
　　維持買入評級，目標價28.32港元。在此前的銷售預測中，僅包含我們對于707國內(nèi)銷售的預期。隨著707海外授權(quán)交易的落地，我們看好707在全球市場的潛力，里程碑和銷售分成將持續(xù)增厚公司利潤?；?1年DCF模型，上調(diào)目標價至28.32港元（WACC：11.46%，永續(xù)增長率：2.0%）。