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滿幫公布1Q25業(yè)績：收入27億元，yoy+19%，超VA一致預期1.8%（下簡稱預期）；調(diào)整后凈利潤14億元，yoy+84%，超預期7.7%；履約訂單yoy+23%，超預期1.3%。2Q收入指引30.6-31.2億元，指引中值略低于預期的31億元。公司1Q對于自動駕駛公司智駕科技追加1.25億美元投資，交易完成后預計持股比例達到53%并于下半年并表，此外公司預計今年在AI等方向上會增加投入。短期內(nèi)智駕科技并表和相關(guān)投入增加可能對25年利潤有小幅影響，但自動駕駛、AI等前沿方向利好遠期健康增長，我們?nèi)钥春秘涍\線上化提升帶來的訂單增長，以及精細化變現(xiàn)策略推動下公司變現(xiàn)能力的持續(xù)提升。維持買入評級。
　　1Q收入及運營指標均超預期，貨主及訂單結(jié)構(gòu)性改善
　　1Q25公司收入27億元，yoy+19%，超預期1.8%。拆分來看，經(jīng)紀業(yè)務同比持平且符合預期，業(yè)務調(diào)整進行中，交易量下降與服務費率的上漲形成對沖；交易服務yoy+58%，超預期2.2%，抽傭訂單滲透率和抽傭率均穩(wěn)步提升。運營維度，1Q履約訂單量yoy+23%，超預期1.3%，履約率39.2%，同環(huán)比增長1.7/6.0pct，精準運營策略有效優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)；平均貨主MAUyoy+29%，超預期2.2%，直客占比提升，貨主質(zhì)量持續(xù)改善。
　　1Q利潤率優(yōu)化超預期，25全年因投入增加利潤或存在短期波動
　　1Q25毛利潤20億元，yoy+62%，超預期13.5%，毛利率74.1%，超預期7.6pct，主要來自于業(yè)務結(jié)構(gòu)調(diào)整下，高利潤率的交易服務收入占比提升，且隨著經(jīng)紀業(yè)務結(jié)構(gòu)調(diào)整，服務費率上漲亦帶動毛利率提升。調(diào)整后凈利潤yoy+84%，超預期7.7%，公司通過精細化的成本控制和運營杠桿，盈利能力持續(xù)上行。展望25全年，公司在自動駕駛和AI上或?qū)⒓哟笸度耄邱{科技并表后有部分拖累，因此利潤端或存在短期波動。
　　盈利預測與估值
　　預計公司25-27年收入125/148/173億元（較前值+0.4%/0.3%/0.1%），考慮到公司貨主和訂單結(jié)構(gòu)性改善，小幅上調(diào)收入；調(diào)整后歸母凈利潤53/69/85億元（較前值-3.6%/-0.5%/-0.7%），考慮到智駕并表拖累和AI投入增加影響，小幅調(diào)低利潤。選取全球貨運可比公司，考慮到滿幫在我國數(shù)字貨運市場的龍頭地位，以及線上化率不斷提升帶來的行業(yè)規(guī)模增長，給予估值溢價?？杀裙?5年平均PE為21.3倍（前值20.7倍），我們維持溢價幅度，并給予滿幫25年26倍PE（前值25倍），維持滿幫目標價18.5美元不變。
　　風險提示：貨運需求疲軟；行業(yè)競爭加??；抽傭率及滲透率提升不及預期。