>> 國(guó)金證券-固定收益專題報(bào)告：科創(chuàng)債圈重點(diǎn)-250524
| 上傳日期： |
2025/5/25 |
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| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
許熙,尹睿哲,李豫澤 |
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一、科創(chuàng)債擴(kuò)容，發(fā)行人格局多元化
自2025年5月7日人民銀行和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于支持發(fā)行科技創(chuàng)新債券有關(guān)事宜的公告》（以下簡(jiǎn)稱“《公告》”）以來，科創(chuàng)債迎來新一輪的發(fā)行熱潮。本次新增金融機(jī)構(gòu)和股權(quán)投資機(jī)構(gòu)發(fā)行人，旨在為拓寬科創(chuàng)領(lǐng)域增量資金渠道，債券資金與科創(chuàng)企業(yè)的銜接更加“名正言順”。從投資層面看，優(yōu)化評(píng)級(jí)方法、完善并豐富信用風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，也可進(jìn)一步解決科創(chuàng)企業(yè)輕資產(chǎn)特性帶來的信用不足問題。盡量滿足更多投資人準(zhǔn)入門檻；適當(dāng)減免關(guān)市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的服務(wù)費(fèi)用，可促進(jìn)債券科技板塊流動(dòng)性。
二、圈一些科創(chuàng)債的重點(diǎn)
重點(diǎn)一：快速放量，擴(kuò)容有望。今年1-4月，科創(chuàng)公司債和科創(chuàng)票據(jù)發(fā)行規(guī)模共3787.57億元，較2024年1-4月增長(zhǎng)61.75%。其中科創(chuàng)票據(jù)擴(kuò)容速度較快，今年1-4月發(fā)行量較2024年同期增長(zhǎng)151%，發(fā)行規(guī)模與科創(chuàng)公司債基本持平。
重點(diǎn)二：高等級(jí)與金融機(jī)構(gòu)發(fā)行人的同步推進(jìn)。目前科創(chuàng)債人發(fā)行人仍以央國(guó)企為主，少數(shù)低評(píng)級(jí)主體依靠外部AAA主體增信實(shí)現(xiàn)了發(fā)行。目前科創(chuàng)債市場(chǎng)對(duì)發(fā)行人主體資質(zhì)仍然依賴度較高。
重點(diǎn)三：中短債是主流。從2024年1月至2025年5月的發(fā)行情況來看，3年及以內(nèi)期限科創(chuàng)債占據(jù)主要份額，其次是3至5年（含），5年以上整體較低。本次發(fā)行主體擴(kuò)容至金融機(jī)構(gòu)和股權(quán)投資機(jī)構(gòu)后，未來發(fā)行期限或有所延長(zhǎng)。
重點(diǎn)四：各期限利差分化明顯。從2024年1月至2025年5月的發(fā)行情況來看，科創(chuàng)債主要期限發(fā)行票面利率均呈現(xiàn)先降后升的波動(dòng)形態(tài)，其中3Y收益率波動(dòng)幅度最大；5Y收益率相對(duì)平緩但韌性較強(qiáng)；10Y收益率在24/5后與短端形成顯著分化，可能與長(zhǎng)期資金定價(jià)邏輯變化有關(guān)，這種期限分化也反映市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期預(yù)期的動(dòng)態(tài)調(diào)整。
三、盤一盤科創(chuàng)債的策略要點(diǎn)
其一，流動(dòng)性可見改善。低換手率區(qū)間的比例略有減少，而中低和中等換手率區(qū)間的比例有所增加。我們將今年1-5月的科創(chuàng)債的區(qū)間換手率分布占比與2024年同期比較，區(qū)間換手率在0-20%（含）區(qū)間內(nèi)占比較2024年同期有所下降；20%-30%（含）和30%-50%（含）區(qū)間占比有較為明顯提升。
其二，收益特征的細(xì)節(jié)。截至2025年5月20日，科創(chuàng)債在1.8%-2.2%的收益率區(qū)間余額分布較多，呈現(xiàn)"中間高、兩端低"的集中分布特征，與產(chǎn)業(yè)債收益率分布較為類似，但信用分層更為顯著，長(zhǎng)期限高評(píng)級(jí)供給相對(duì)稀缺?？苿?chuàng)債發(fā)行期限整體偏短，剩余期限在5年以內(nèi)的債券數(shù)量上占總數(shù)量的89.36%。
四、總結(jié)
政策紅利驅(qū)動(dòng)下，科創(chuàng)債市場(chǎng)擴(kuò)容路徑正加速明晰，隨著商業(yè)銀行和股權(quán)投資機(jī)構(gòu)加大科創(chuàng)投放力度，疊加長(zhǎng)期用途資金需求釋放，優(yōu)化審批流程及配套流動(dòng)性措施，科創(chuàng)債市場(chǎng)供給有望顯著增長(zhǎng)并形成多元化格局。
此前科創(chuàng)債或受制于發(fā)行人單一、流動(dòng)性偏低等因素，配置需求主導(dǎo)市場(chǎng)，隨著流動(dòng)性邊際改善，短端中等流動(dòng)性品種逐漸增多，可捕捉政策利率調(diào)整或市場(chǎng)情緒波動(dòng)帶來的利差壓縮機(jī)會(huì)。另一方面，中低隱含評(píng)級(jí)（AA+/AA）與中等久期（3-5年）品種當(dāng)前收益彈性較高，且流動(dòng)性改善后交易摩擦成本下降，可考慮適合通過下沉資質(zhì)獲取超額收益。后續(xù)仍需關(guān)注市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期限品種的分歧及經(jīng)濟(jì)周期預(yù)期變化對(duì)利差的影響，建議優(yōu)先篩選高流動(dòng)性、中短久期且收益較高的品種（如隱含評(píng)級(jí)AA+/AA、剩余3-5年、估值2.2%以上），并動(dòng)態(tài)跟蹤后續(xù)政策發(fā)力效果與市場(chǎng)供需變化。
風(fēng)險(xiǎn)提示
估值風(fēng)險(xiǎn)；政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)
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