>> 華泰證券-宏觀專題研究：眾議院的“美麗大法案”和日益惡化的美債前景-250524
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2025/5/24 |
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來(lái)源： |
華泰證券 |
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作者： |
易峘,胡李鵬 |
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北京時(shí)間5月22日，美國(guó)眾議院通過(guò)“美麗大法案”，落實(shí)特朗普競(jìng)選承諾，該法案后續(xù)仍有待參議院審議，最終完成立法可能要到6-7月?！懊利惔蠓ò浮卑瑴p稅、增加國(guó)防和邊境相關(guān)支出、削減支出以及提高債務(wù)上限等內(nèi)容，整體看財(cái)政擴(kuò)張力度超過(guò)此前預(yù)期，特別是考慮到參議院修訂后可能推動(dòng)最終版本更大力度擴(kuò)張。近期各國(guó)中長(zhǎng)期國(guó)債收益率持續(xù)回升，“美麗大法案”進(jìn)一步惡化美國(guó)財(cái)政問(wèn)題，預(yù)計(jì)可能加大美債收益率的上行壓力。
1.美眾議院通過(guò)“美麗大法案”，仍待參議院審議，立法完成或在6-7月北京時(shí)間5月22日，美國(guó)眾議院通過(guò)One Big Beautiful Bills（簡(jiǎn)稱“美麗大法案”），落實(shí)特朗普競(jìng)選承諾。預(yù)計(jì)6月開(kāi)始參議院將審議該法案，并提出修改意見(jiàn)，預(yù)計(jì)減稅規(guī)模更大，削減支出規(guī)模更小。雖然特朗普與眾議院議長(zhǎng)約翰遜均希望在7月4日之前完成立法，但考慮到參眾兩院之間所存在的分歧，不排除推遲至7月才能最終完成立法。
2.“美麗大法案”財(cái)政擴(kuò)張力度超預(yù)期
眾議院版本“美麗大法案”包括減稅、增加國(guó)防邊境支出、削減支出以及提高債務(wù)上限四部分內(nèi)容。相較不延長(zhǎng)2017年特朗普減稅法案（TCJA），未來(lái)十年增加美國(guó)財(cái)政赤字3.06萬(wàn)億美元，整體財(cái)政擴(kuò)張力度超過(guò)此前預(yù)期。
1)減稅十年合計(jì)增加赤字約3.8萬(wàn)億美元，包括：延長(zhǎng)并擴(kuò)大TCJA中對(duì)居民和企業(yè)的減稅；落實(shí)特朗普競(jìng)選承諾，新增對(duì)居民和企業(yè)減稅（大多只持續(xù)到2028年）；大幅削減《通脹削減法案》（IRA）稅收補(bǔ)貼，減少對(duì)移民的醫(yī)療補(bǔ)貼、教育稅收抵免，開(kāi)征外國(guó)企業(yè)報(bào)復(fù)性稅收等。
2)增加國(guó)防和移民支出，十年合計(jì)增加赤字0.22萬(wàn)億美元，包括造船、升級(jí)防空系統(tǒng)、強(qiáng)化印太存在以及加強(qiáng)國(guó)防基礎(chǔ)工業(yè)等；擴(kuò)建和升級(jí)邊境墻系統(tǒng)、升級(jí)海關(guān)與邊境保護(hù)設(shè)施、增加移民申請(qǐng)費(fèi)用等。
3)支出削減十年合計(jì)約1.69萬(wàn)億美元，包括：提高對(duì)領(lǐng)取聯(lián)邦醫(yī)療補(bǔ)助（Medicaid）的工作要求，減少受益人數(shù)從而節(jié)省開(kāi)支；減少學(xué)生貸款相關(guān)支出；減少食品券相關(guān)支出。
4)提高債務(wù)上限4萬(wàn)億美元，不影響赤字。由于美國(guó)每年財(cái)政赤字約2萬(wàn)億美元，提高債務(wù)上限4萬(wàn)億美元意味著在2026年11月中期選舉前美國(guó)不會(huì)面臨債務(wù)上限的約束。
眾議院的“美麗大法案”顯示，財(cái)政擴(kuò)張力度超過(guò)此前預(yù)期。第一，減稅/增加支出前置，削減支出后置，短期財(cái)政赤字壓力更大。第二，減免小費(fèi)、加班費(fèi)等措施在2028年到期后延期的可能性很大，真實(shí)財(cái)政成本將進(jìn)一步攀升，CRFB測(cè)算顯示，臨時(shí)性減稅都延期，十年額外增加2萬(wàn)億美元赤字。第三，參眾兩院最終能夠達(dá)成的妥協(xié)指向財(cái)政更大力度擴(kuò)張?？紤]到參議院的修訂，增長(zhǎng)和稅收收入的不確定性，我們預(yù)計(jì)2026年財(cái)政赤字接近7%，相對(duì)2025年擴(kuò)張0.8個(gè)百分點(diǎn)，未來(lái)十年美國(guó)平均赤字率可能為6.6%。
3.“美麗大法案”惡化美國(guó)財(cái)政問(wèn)題，加大美債收益率上行壓力
預(yù)計(jì)美國(guó)財(cái)政赤字率維持高位，政府債務(wù)占比將進(jìn)一步攀升，我們維持美債收益率中期面臨上行壓力的判斷?！懊利惔蠓ò浮被蛴∽C了貝森特2028年財(cái)政赤字率回到3%的說(shuō)法更多是口號(hào)式宣傳，特朗普和共和黨財(cái)政整頓意愿難言很強(qiáng)。未來(lái)美國(guó)政府債務(wù)占比預(yù)計(jì)將進(jìn)一步上升，或從當(dāng)前100%左右上升至2034年的125%。正如我們?cè)凇墩撁纻薀o(wú)序上升的必然性》（2025/4/9）中所述，美國(guó)政府債務(wù)壓力上升，加之關(guān)稅擾動(dòng)削弱美債吸引力，對(duì)持有美債占比達(dá)30%的海外投資者需求偏弱，全球超配美元資產(chǎn)背景下的資產(chǎn)“再平衡”都意味著美債期限溢價(jià)面臨更大的上升壓力。
風(fēng)險(xiǎn)提示：最終法案落地時(shí)間不及預(yù)期，最終版本財(cái)政擴(kuò)張力度超預(yù)期。
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