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貴金屬：短期風(fēng)險偏好反轉(zhuǎn)向下助力金價強(qiáng)化反彈，中期順延衰退降息路徑延續(xù)牛市判斷，疊加黃金股估值仍處大周期底部，維持逢回調(diào)增配黃金股判斷。本周風(fēng)險偏好反轉(zhuǎn)下降，助力金價企穩(wěn)強(qiáng)勢反彈。整周來看，受穆迪下調(diào)美國信用評級影響，美元轉(zhuǎn)弱驅(qū)動金價企穩(wěn)回升；核心催化在周五，美國總統(tǒng)特朗普宣布6月開始對所有歐盟商品征收50%關(guān)稅等系列措施，令美股大幅下挫，進(jìn)而提振金價繼續(xù)走強(qiáng)。展望未來：1）短期隨期貨凈多頭顯著回撤，貿(mào)易地緣緩和風(fēng)險偏好回升，帶來的負(fù)向定價或釋放充分。2）中期順延衰退敘事，重點(diǎn)關(guān)注6月公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，我們判斷降息衰退降息路徑仍將維系。3）本輪不同過往核心在央行購金表征的趨勢力量，過去三年的交易行為來看，央行為代表的趨勢資金在加速上行段會收縮購金，而一但回撤則回加速購買。本輪去美元化趨勢資金有望熨平金價波動、兜底回撤。4）大部分黃金股估值修復(fù)近20倍，仍處歷史低分位。市場依舊以周期性思維對待黃金股，目前黃金股估值處在過去10年3輪周期極限下限位置。建議關(guān)注：赤峰黃金/招金礦業(yè)/山金國際/山東黃金。
　　工業(yè)金屬：經(jīng)濟(jì)預(yù)期主導(dǎo)銅鋁短期震蕩，長期貨幣寬松提振中樞。
　　數(shù)據(jù)解讀：美元走弱對沖經(jīng)濟(jì)疲軟，工業(yè)金屬弱勢震蕩。本周金融屬性利多與商品屬性利空對沖之下，工業(yè)金屬商品震蕩，其中，LME3月銅漲1.8%、鋁跌0.6%，SHFE銅跌0.4%、鋁漲0.1%：1）金融屬性，美國信用評級下調(diào)等催化美元走弱，有助于提振大宗中樞；2）商品屬性，中國4月宏觀數(shù)據(jù)壓制需求預(yù)期，不利工業(yè)金屬表現(xiàn)，黑色跌幅更大、國債期貨上行即為印證?；久婢S度，本周庫存銅鋁均減，其中，銅周環(huán)比-1.77%、年同比-15.3%，鋁周環(huán)比-3.68%、年同比-49.28%。主要源于電解鋁/氧化鋁漲價，動力煤跌價，本周成本同步測算山東噸電解鋁稅前利潤周環(huán)比下跌250元至3957元、噸氧化鋁稅前利潤周環(huán)比上升147元至82元。本周電解鋁產(chǎn)能利用率97.64%，環(huán)比+0.02%；氧化鋁產(chǎn)能利用率79.41%，環(huán)比+1.04%。觀點(diǎn)更新：經(jīng)濟(jì)預(yù)期主導(dǎo)銅鋁短期震蕩，長期貨幣寬松提振中樞。短期經(jīng)濟(jì)預(yù)期的波動，主導(dǎo)銅鋁商品震蕩走勢，基本面權(quán)重相對有限，期待后續(xù)聯(lián)儲降息落地或國內(nèi)刺激政策加碼，長期美元等信用貨幣勢弱則有望推升資源品銅鋁中樞上行：1）短期而言，在全球關(guān)稅風(fēng)波尚未落地前，經(jīng)濟(jì)預(yù)期時有波動，銅鋁等工業(yè)金屬商品因此較難走出趨勢性行情，不過聯(lián)儲考慮調(diào)整貨幣政策指導(dǎo)框架已釋放寬松信號，有助于銅鋁中期走勢，緊跟后續(xù)中美關(guān)稅走向、聯(lián)儲降息進(jìn)展及國內(nèi)刺激政策；2）長期來看，逆全球化背景下，全球信用與貨幣體系的解構(gòu)與重塑雖過程漫長，但傳統(tǒng)美元等信用體系弱化或成大勢所趨，一者，當(dāng)前美國對等關(guān)稅政策及其反復(fù)，明顯損耗美元信用，二者，全球應(yīng)對危機(jī)等不確定性過程中，貨幣寬松大概率成為確定性選項，故相比于信用貨幣，資源品硬通貨屬性，使其存在長期中樞抬升邏輯，尤其是供需格局優(yōu)化銅鋁。權(quán)益層面，考慮到當(dāng)前主流銅鋁龍頭標(biāo)的估值顯著低于過往，使其具有攻防兼?zhèn)鋵傩?，建議積極關(guān)注，擇機(jī)布局。關(guān)注銅-紫金礦業(yè)/洛陽鉬業(yè)/金誠信/藏格礦業(yè)/西部礦業(yè)/五礦資源/宏達(dá)股份等；鋁-云鋁股份/神火股份/天山鋁業(yè)/中國宏橋/中國鋁業(yè)/南山鋁業(yè)等。
　　能源金屬&小金屬：重視戰(zhàn)略金屬及底部能源金屬配置機(jī)遇。1）戰(zhàn)略金屬迎價值重估：稀土、鎢。稀土磁材方面，新稀土管理條例下，以兩大集團(tuán)為主的供給格局有望加速推進(jìn)，同時將海外礦納入總量控制指標(biāo)，將進(jìn)一步強(qiáng)化供給控制力度，國內(nèi)頭部企業(yè)冶煉產(chǎn)能有望價值重估。中國對中重稀土相關(guān)物項進(jìn)行出口管制，近期海外稀土價格大幅上漲，帶動國內(nèi)看漲情緒。磁材企業(yè)出口審批逐步獲批，出貨也有望逐步恢復(fù)，利好行業(yè)需求釋放。稀土價格處于底部，人形機(jī)器人提振遠(yuǎn)端需求，行業(yè)政策催化不斷，稀土板塊修復(fù)行情可期，2025年稀土永磁行業(yè)有望迎來盈利和估值的雙重改善。鎢方面，在存量礦山貧化產(chǎn)量下滑、新增礦山投產(chǎn)較少、再生鎢短期放量彈性有限情況下，鎢供給剛性延續(xù)，鎢價底部持續(xù)抬升可期。今年第一批鎢礦開采配額落地，同比下滑6.5%，成為鎢價前期呈現(xiàn)加速上漲的邊際催化。供應(yīng)緊張下，需求修復(fù)或供給擾動都將帶來較大漲價彈性。公司未來幾年資源自供率提升，有望充分享受業(yè)績彈性。2）供給集中度較高，海外資源國政策控制供給：鈷、鎳。鈷方面，剛果金自2月22日起暫停鈷出口4個月以提振鈷價。隨行業(yè)步入剛果金4月出口禁令后階段，考慮到原料海外物流周期及下游庫存消耗，現(xiàn)貨矛盾或更加突出，部分冶煉廠開始出現(xiàn)無料減產(chǎn)跡象，下游消費(fèi)電子需求向好，鈷價易漲難跌。靜待6月底剛果金政策明確。鎳方面，菲律賓計劃自25年6月實施鎳礦出口禁令，雖然考慮到菲律賓當(dāng)?shù)厝狈σ睙挳a(chǎn)能以本土化消化鎳礦能力，但短期仍作為供給端擾動或?qū)⒓映宙噧r底部。印尼提高后的資源稅率于4月26日開始執(zhí)行，鎳價中樞得到修復(fù)。鎳價底部支撐再夯實，長期價格打破通縮螺旋中樞有望上移。同時板塊權(quán)益利潤彈性優(yōu)于商品彈性。建議關(guān)注具備成本優(yōu)勢及量增