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貝殼是國(guó)內(nèi)最大的房產(chǎn)交易及服務(wù)平臺(tái)。貝殼前身是2001年成立的北京鏈家，2008年鏈家開(kāi)始打造行業(yè)首個(gè)房源數(shù)據(jù)庫(kù)“樓盤字典”，2015年起開(kāi)啟全國(guó)化并購(gòu)擴(kuò)張，2018年貝殼找房平臺(tái)上線，發(fā)展成為全國(guó)最大的房產(chǎn)交易及服務(wù)平臺(tái)。2023年貝殼發(fā)布以房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)和家裝、惠居、貝好家為核心的“一體三翼”戰(zhàn)略，致力于從傳統(tǒng)的房產(chǎn)交易服務(wù)平臺(tái)轉(zhuǎn)型為綜合性的居住服務(wù)提供商。
　　房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：線上線下一體化平臺(tái)優(yōu)勢(shì)突出，ACN機(jī)制+數(shù)字化能力構(gòu)筑深厚護(hù)城河。截至24年末，貝殼線下?lián)碛谢钴S門店5.0萬(wàn)家、活躍經(jīng)紀(jì)人44.5萬(wàn)人；線上整合鏈家、德佑及其他房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)品牌，平臺(tái)規(guī)模優(yōu)勢(shì)突出。貝殼通過(guò)“樓盤字典”及ACN機(jī)制，有效解決了房產(chǎn)交易大額、低頻屬性下的假房源與吃差價(jià)現(xiàn)象以及經(jīng)紀(jì)人之間的零和博弈內(nèi)耗問(wèn)題。貝殼持續(xù)推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，如SaaS系統(tǒng)賦能平臺(tái)所有參與者、VR看房提高看房效率等，提升平臺(tái)效率和客戶體驗(yàn)。隨著未來(lái)二手房換手率、新房中介滲透率進(jìn)一步提升，以及貝殼市占率領(lǐng)先，房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)有望持續(xù)增長(zhǎng)。
　　家裝家居業(yè)務(wù)：融合流量?jī)?yōu)勢(shì)與科技能力，打造第二曲線。根據(jù)貝殼研究院測(cè)算，24年國(guó)內(nèi)家裝市場(chǎng)規(guī)模約3.9萬(wàn)億，競(jìng)爭(zhēng)格局高度分散，而行業(yè)堵點(diǎn)在于價(jià)格不透明、交付周期長(zhǎng)及施工質(zhì)量難以保證等問(wèn)題，消費(fèi)者滿意度低；高獲客成本亦使得家裝企業(yè)盈利性較弱。貝殼憑借前置房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)帶來(lái)流量?jī)?yōu)勢(shì)，并通過(guò)“標(biāo)準(zhǔn)化+數(shù)字化+全鏈路整合”模式，以數(shù)字化賦能整裝，提升交付能力。22年收購(gòu)圣都家裝后，進(jìn)入垂直經(jīng)營(yíng)與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)模式結(jié)合后的規(guī)?；瘡?fù)制階段。未來(lái)伴隨標(biāo)桿城市成功經(jīng)驗(yàn)復(fù)制全國(guó)、整裝交付能力提升以及家具和電器等新零售占比提升，貝殼第二曲線有望助力增長(zhǎng)。
　　房屋租賃與住宅開(kāi)發(fā)：租賃以“省心租”為核心，“貝好家”探索C2M住宅開(kāi)發(fā)新模式。“省心租”摒棄“做二房東吃差價(jià)”的以租金差為主要盈利來(lái)源的商業(yè)模式，以“微利可持續(xù)”為戰(zhàn)略導(dǎo)向，通過(guò)提升出房效率，快速去化，縮短出房的實(shí)際周期，掙“空置期”的錢。截至24年末“省心租”在管房源超43萬(wàn)套，未來(lái)有望繼續(xù)擴(kuò)容?！柏惡眉摇币言谖靼病⒈本?、杭州等城市落地，25年重點(diǎn)在北京、上海、廣州、成都等十余個(gè)城市開(kāi)展業(yè)務(wù)。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：貝殼是國(guó)內(nèi)最大的房產(chǎn)交易及服務(wù)平臺(tái)，有望受益于地產(chǎn)修復(fù)，其他三翼業(yè)務(wù)漸成第二曲線。我們預(yù)測(cè)25-27年歸母凈利潤(rùn)為57.7/66.9/74.4億元，對(duì)應(yīng)PE為28/24/22倍，考慮到經(jīng)紀(jì)主業(yè)穩(wěn)固，家裝及租賃業(yè)務(wù)高成長(zhǎng)性，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：傭金率下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。