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核心觀點(diǎn)
　　 2025Q1經(jīng)調(diào)經(jīng)營利潤表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期，企業(yè)付款意愿邊際改善。2025Q1，公司收入19.23億元/+12.9%，小幅超出管理層指引（11.5%-12.7%）；Non-GAAP經(jīng)營利潤6.91億元/+76.2%，Non-GAAP歸母凈利潤7.70億元/+44.2%，優(yōu)于彭博一致預(yù)期（6.85億元）。2025Q1，公司現(xiàn)金收款21.80億元/+6.3%，環(huán)比24Q4（+3.2%）邊際提速，反映出企業(yè)招聘付款意愿邊際有所改善。
　　分業(yè)務(wù)看，企業(yè)線上招聘業(yè)務(wù)（B端）收入19.01億元/+12.9%，截至2025年一季度末，過去12個(gè)月付費(fèi)企業(yè)客戶數(shù)638萬/+12.3%，付費(fèi)企業(yè)數(shù)續(xù)創(chuàng)歷史新高。對(duì)應(yīng)平均ARPU值為1170元/+5.6%。春節(jié)后招聘需求持續(xù)復(fù)蘇，平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示2025年1-4月企業(yè)新增職位同增17%；求職者端（C端）收入2190萬元/+11.2%，主因求職者群體持續(xù)擴(kuò)大，2025年一季度求職者為月活5760萬/+23.6%。此外，AI招聘工具灰測(cè)使用對(duì)付費(fèi)轉(zhuǎn)化率邊際也有提振。
　　分行業(yè)看，2025Q1，藍(lán)領(lǐng)群體新客中占比超過45%，期內(nèi)藍(lán)領(lǐng)行業(yè)收入占比提升至39%，其中以餐飲零售代表的藍(lán)領(lǐng)招聘需求4月份以來環(huán)比回暖，制造業(yè)4月份以來新增職位發(fā)布同比增長，而白領(lǐng)招聘顯示出穩(wěn)定和復(fù)蘇趨勢(shì)。
　　降本提效、規(guī)模效應(yīng)綜合帶動(dòng)，Non-GAAP經(jīng)營利潤率同比顯著提升。2025Q1，公司Non-GAAP經(jīng)營利潤率達(dá)36.0%，同比+13.0pct。其中毛利率83.8%，同比+1.2pct，銷售/研發(fā)/管理費(fèi)用率分別為25.5%/22.0%/13.8%，分別同比-8.5/-5.4/-2.1pct，銷售費(fèi)率優(yōu)化幅度最為明顯，主因公司品牌用戶心智綁定已較強(qiáng)、主動(dòng)縮減市場(chǎng)費(fèi)用投入（未投春晚品牌廣告）、且營銷人員人效提升明顯，堅(jiān)決執(zhí)行控費(fèi)提效疊加規(guī)模效應(yīng)，經(jīng)營利潤率改善明顯。
　　預(yù)計(jì)2025Q2收入增速同增6.9-8.5%，AI工具商業(yè)化仍需時(shí)間。公司預(yù)計(jì)2025Q2實(shí)現(xiàn)收入20.5-20.8億元，同增6.9-8.5%，考慮到現(xiàn)金收款增速環(huán)比已回暖，我們判斷后續(xù)季度公司收入增速有望重新提速。AI布局方面，公司AI工具已經(jīng)在APP端進(jìn)行了灰度測(cè)試，但距離商業(yè)化收費(fèi)仍需時(shí)間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：用戶增長不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、信息安全&監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)等
　　投資建議：本期在相對(duì)克制營銷投放背景下，公司B&C兩端用戶仍實(shí)現(xiàn)亮眼增長，再次驗(yàn)證了公司招聘市場(chǎng)的強(qiáng)用戶心智與龍頭地位，考慮降本增效助力利潤順利兌現(xiàn)，維持25-27年經(jīng)調(diào)整利潤33.5/43.1/52.7億元，同比增長24%/29%/22%，對(duì)應(yīng)PE值19/15/12x，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)，建議重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)招聘需求&付款意愿的回暖節(jié)奏以及AI布局推進(jìn)的邊際催化。