>> 東吳證券-海外周報：5月非農(nóng)超預(yù)期帶動降息預(yù)期進(jìn)一步降溫-250608
| 上傳日期： |
2025/6/8 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
蘆哲,張佳煒,韋祎 |
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核心觀點(diǎn)：本周中美高層就貿(mào)易問題通話與超預(yù)期非農(nóng)就業(yè)提振市場情緒，美股大漲；而美債利率在降息預(yù)期降溫的帶動下大幅上行，10年期美債利率全周升10.52bps至4.506%。本周美國ISM調(diào)查數(shù)據(jù)走弱與貿(mào)易逆差收窄或表明在對等關(guān)稅帶來的進(jìn)口價格擾動下，此前美國部分企業(yè)“搶進(jìn)口”的行為已經(jīng)“告一段落”。而周五公布的美國5月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)在新增就業(yè)與時薪上均略超預(yù)期，市場因此選擇交易美國經(jīng)濟(jì)不著陸，降息預(yù)期進(jìn)一步降溫。但新增非農(nóng)就業(yè)前值持續(xù)下修、與ADP就業(yè)數(shù)據(jù)的“劈叉”和居民調(diào)查就業(yè)人數(shù)大幅減少或表明當(dāng)前美國勞動力市場并非那般強(qiáng)勁。
大類資產(chǎn)：中美高層通話與超預(yù)期非農(nóng)就業(yè)提振市場情緒，美股上漲，美債利率隨降息預(yù)期降溫而大幅上行。本周發(fā)布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好壞參半，雖然5月ISM制造業(yè)與服務(wù)業(yè)PMI均不及預(yù)期，但中美最高層領(lǐng)導(dǎo)人通電話的消息令市場對未來貿(mào)易局勢持樂觀態(tài)度，同時周五公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)整體略超預(yù)期，市場交易經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)，降息預(yù)期進(jìn)一步回落，美債利率上行。整體來看，全周（6月2日至6日）10年期美債利率升10.52bps至4.506%，2年期美債利率升13.90bps至4.037%，美元指數(shù)降0.14%至99.19；標(biāo)普500、納斯達(dá)克指數(shù)分別收漲1.50%、2.18%；現(xiàn)貨黃金價格收漲0.64%至3310美元/盎司。
海外經(jīng)濟(jì)：美國“軟數(shù)據(jù)”PMI調(diào)查大幅走弱，貿(mào)易逆差大幅收窄，關(guān)稅擾動開始逐步顯現(xiàn)。5月美國ISM制造業(yè)PMI降至48.5，預(yù)期49.5，前值48.7。其中進(jìn)口指數(shù)創(chuàng)下2009年以來最低水平，新出口訂單指數(shù)也因關(guān)稅不確定性而下降；ISM服務(wù)業(yè)PMI降至49.9，為近一年以來首次跌破榮枯線以下，預(yù)期52，前值51.6。其中價格指數(shù)創(chuàng)下近30個月內(nèi)新高。貿(mào)易方面，美國4月貿(mào)易逆差降至616億美元，創(chuàng)2023年以來最低水平，預(yù)期660億美元，前值1383億美元。綜合來看，ISM調(diào)查與貿(mào)易數(shù)據(jù)的變化或表明在對等關(guān)稅帶來的進(jìn)口價格擾動下，此前美國部分企業(yè)“搶進(jìn)口”的行為已經(jīng)“告一段落”。貨幣政策方面，近期多位美聯(lián)儲官員表達(dá)了關(guān)稅對通脹可能的影響。其中美聯(lián)儲主席沃勒表示關(guān)稅將在未來幾個月推高通脹，但在制定政策時，只要通脹預(yù)期保持穩(wěn)定，就會忽略短期內(nèi)價格上漲的影響，因此他支持今年晚些時候?qū)嵤昂孟ⅰ笔浇迪?；不過美聯(lián)儲理事庫克對當(dāng)前通脹的進(jìn)展表示擔(dān)憂，并指出近期的低通脹數(shù)據(jù)可能會因?yàn)槊绹P(guān)稅的逐步傳導(dǎo)而出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)；亞特蘭大聯(lián)儲主席博斯蒂克也表示，目前多數(shù)通脹指標(biāo)仍然在發(fā)出警報，因此他認(rèn)為今年只會有一次降息。此外6月5日歐洲央行如期降息25個基點(diǎn)，將存款機(jī)制利率從2.25%下調(diào)至2%，為近一年內(nèi)第8次降息。歐央行行長拉加德表示，當(dāng)前降息周期即將接近尾聲，寬松的財政政策強(qiáng)烈地推動通脹，一切跡象表明通脹將穩(wěn)定在2%的水平。增長方面，截至6月5日，亞特蘭大聯(lián)儲GDPNow模型對25Q2美國GDP最新預(yù)測值為+3.8%；截至6月6日，紐約聯(lián)儲Nowcast模型對25Q2美國GDP預(yù)測值為+2.33%。
5月非農(nóng)：新增就業(yè)與時薪略超預(yù)期令降息預(yù)期進(jìn)一步降溫，但數(shù)據(jù)細(xì)節(jié)或暗示美國勞務(wù)市場“外強(qiáng)中干”。美國5月新增非農(nóng)就業(yè)+13.9萬，預(yù)期+12.6萬，前值由+17.7萬下修至+14.7萬，前兩個月數(shù)據(jù)累計(jì)下修9.5萬。失業(yè)率4.2%，持平預(yù)期與前值。時薪環(huán)比+0.4%，預(yù)期+0.3%，前值+0.2%。從結(jié)構(gòu)上看，新增就業(yè)的主要貢獻(xiàn)來自教育醫(yī)保（+8.7萬）和休閑餐旅（+4.8萬）。整體來看，5月略超預(yù)期的新增就業(yè)和時薪令市場交易美國經(jīng)濟(jì)不著陸，降息預(yù)期進(jìn)一步降溫，截至最新聯(lián)邦基金期貨市場預(yù)期9月降息概率下降至68.3%，到25年底累計(jì)降息1.77次44.3bps。但在非農(nóng)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)之下，有三個細(xì)節(jié)或暗示美國就業(yè)市場并沒有那么強(qiáng)勁：①非農(nóng)前值持續(xù)下修。本次BLS將前兩月非農(nóng)累計(jì)下修9.5萬，下修幅度較此前2個月繼續(xù)擴(kuò)大。②非農(nóng)與ADP數(shù)據(jù)的劈叉。5月美國ADP新增就業(yè)僅錄得+3.7萬，且過去四個月的教育醫(yī)保就業(yè)中，有三個月都錄得負(fù)增長。雖然非農(nóng)與ADP當(dāng)前的歷史相關(guān)性僅有54%，但二者在總量與結(jié)構(gòu)上愈發(fā)明顯的分道揚(yáng)鑣不禁令人對數(shù)據(jù)可靠性產(chǎn)生質(zhì)疑。③居民就業(yè)供需雙弱，異常疲軟。與13.9萬的機(jī)構(gòu)調(diào)查數(shù)據(jù)相比，本次居民調(diào)查就業(yè)錄得-69.6萬，為2023年12月以來新低。其中62.5萬來自勞動力減少，7.1萬來自失業(yè)者增加，故就業(yè)率下降0.3%至59.7%，失業(yè)率持平4.2%。居民調(diào)查下的美國勞務(wù)市場有些供需雙弱，邊際滯脹。
5月CPI前瞻：觸底回升，但未來上行幅度或總體可控。北京時間6月11日20:30，BLS將公布美國5月CPI數(shù)據(jù)。①當(dāng)前彭博分析師一致預(yù)期5月CPI/核心CPI環(huán)比+0.2%/+0.3%，同比+2.5%/2.9%；②美聯(lián)儲Inflation Nowcasting預(yù)測5月CPI/核心CPI環(huán)比+0.13%/+0.23%，同比+2.40%/2.84%；③交易員預(yù)期5月CPI同比+2.43%，環(huán)比+0.16%。整體來看，5月CPI較4月開始逐步反彈，后續(xù)通脹將在關(guān)稅帶來的價格擾動和基數(shù)效應(yīng)下逐步回升，但預(yù)期未來通脹上行幅度總體可控。一來，美國企業(yè)的提前補(bǔ)庫有望緩解關(guān)稅帶來的沖擊；二來，外國制造業(yè)部門、外國貿(mào)易部門、美國貿(mào)易部門或承擔(dān)部分關(guān)稅成本，阻礙部分關(guān)稅沖擊向居民部門傳導(dǎo)
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