>> 長江證券-芭田股份(002170)復(fù)合肥業(yè)務(wù)穩(wěn)健，磷礦快速擴(kuò)張，迎接高速成長-250612
| 上傳日期： |
2025/6/12 |
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| 3012KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
馬太 |
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公司總覽：復(fù)合肥龍頭，磷礦產(chǎn)能快速擴(kuò)張
公司主要從事復(fù)合肥研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，并沿著復(fù)合肥產(chǎn)業(yè)鏈深度開發(fā)拓展，形成復(fù)合肥及磷化工等協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)業(yè)格局，2020年公司取得小高寨磷礦采礦權(quán)，目前具備年產(chǎn)200萬噸磷礦石生產(chǎn)能力，具備年產(chǎn)90萬噸磷礦石在建產(chǎn)能，順利打通磷化工產(chǎn)業(yè)鏈。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，營收業(yè)績近年穩(wěn)步上行，且磷礦貢獻(xiàn)占比持續(xù)提升。公司分紅承諾慷慨，規(guī)劃2024-2026年累計分紅占利潤總額不少于60%，近年分紅總額不斷走高，2024年分紅2.7億元，股息支付率達(dá)65.9%。
磷礦石：戰(zhàn)略資源品，景氣有望延續(xù)
磷礦石是磷化工產(chǎn)業(yè)鏈的源頭。主要用于生產(chǎn)磷肥、飼料鈣，草甘膦、熱法磷酸、精細(xì)磷酸鹽等，農(nóng)業(yè)是磷礦石的需求基本盤，新能源材料磷酸鐵鋰、六氟磷酸鋰等貢獻(xiàn)需求增量。磷資源全球分布不均，集中在少數(shù)幾個資源國，我國磷礦石儲采比較低，已將磷礦石作為戰(zhàn)略礦產(chǎn)資源。磷礦價值中樞不斷上行。1噸磷礦石的價值量從1960年代的約0.2噸玉米，逐步上行至2010年代的約0.6噸玉米，再到近兩年的約1.0噸玉米。底層邏輯是，不可再生的礦產(chǎn)資源，相比可再生的農(nóng)產(chǎn)品，稀缺性逐步提高，價值中樞逐步上行。本輪磷礦景氣周期有望延續(xù)。本輪磷礦周期起始于2020年，由需求及供給共振所致，磷肥景氣仍處于較高位置，且產(chǎn)量增速仍十分有限，景氣有望得到延續(xù)。參考我們前期發(fā)布的深度報告《磷礦石專題：供給增量幾何？》，如果考慮國內(nèi)外磷礦石品位下降帶來的存量有效供給削減，以及可能的項目延期，預(yù)計2024-2025年磷礦石全球供求處于緊平衡階段，景氣度有望維持，盡管2026-2027年國內(nèi)部分規(guī)劃產(chǎn)能進(jìn)入預(yù)期投產(chǎn)期，但在礦山安全管理政策趨嚴(yán)背景下，項目建設(shè)暫緩，安全生產(chǎn)許可證獲取出現(xiàn)延期現(xiàn)象也頻有發(fā)生，且磷礦石品位下降是全球的大趨勢，或?qū)?dǎo)致有效供給減少，因此2026-2027年雖磷礦石行業(yè)有部分紙面項目預(yù)計擴(kuò)產(chǎn)/建設(shè)完成，但未必導(dǎo)致實際供給大幅增加，景氣未必回落。公司手握小高寨磷礦，產(chǎn)能逐年提升，規(guī)劃擴(kuò)建項目。公司于2025年2月拿到《安全生產(chǎn)許可證》，礦山正式進(jìn)入生產(chǎn)期，產(chǎn)能200萬噸/年，二期建設(shè)規(guī)模90萬噸/年，建成后年產(chǎn)能將達(dá)到290萬噸/年，有望充分受益于本輪景氣。
復(fù)合肥：業(yè)務(wù)穩(wěn)健，行業(yè)存整合機(jī)遇
復(fù)合肥指含2種或2種營養(yǎng)元素以上的化肥，我國復(fù)合肥年消費量近年在5000萬噸上下波動，需求整體保持穩(wěn)定。復(fù)合肥行業(yè)競爭激烈，2024年我國復(fù)合肥產(chǎn)能為12934萬噸/年，近年產(chǎn)能穩(wěn)中有升，行業(yè)負(fù)荷率近年在3成上下，傳統(tǒng)復(fù)合肥產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，新型復(fù)合肥將成為復(fù)合肥行業(yè)調(diào)整發(fā)展的重要方向。行業(yè)進(jìn)入整合期，龍頭企業(yè)技術(shù)水平、產(chǎn)業(yè)鏈布局、營銷渠道競爭優(yōu)勢擴(kuò)大。公司是全國性的專業(yè)復(fù)合肥主要生產(chǎn)廠商之一，盈利能力與規(guī)?；鲜衅髽I(yè)整體相當(dāng)。公司貴州優(yōu)質(zhì)磷礦資源為原點，充分發(fā)揮“礦肥一體”的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢。
投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級
公司是優(yōu)質(zhì)磷化工企業(yè)，近年公司股息支付率保持較高水平；經(jīng)營層面，公司復(fù)合肥業(yè)務(wù)經(jīng)營穩(wěn)健，小高寨磷礦擴(kuò)產(chǎn)有望帶動磷礦產(chǎn)量攀升，催化業(yè)績上行。預(yù)計2025-2027年歸屬凈利潤為12.8、14.4、15.6億元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示
1、磷礦石景氣不及預(yù)期風(fēng)險；2、項目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險；
3、安全環(huán)保生產(chǎn)風(fēng)險；4、盈利預(yù)測假設(shè)不成立或不及預(yù)期的風(fēng)險
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